بخشی از مقاله
انتخاب بهینه سبد سهام با استفاده از مدل شبکه عصبی – مصنوعی، اریمـا و مدل مارکوئیتز در بورس اوراق بهادار تهران
چکیده
همواره انتخاب بهینه سبد سهام یکی از مهم ترین مسائل پیش روي سرمایه گذاران و مدیران مالی است. در تحقیق حاضر ابتدا بـا مطالعـه بازارهاي مالی و نقش آن ها در اقتصاد به تحلیل داده ها می پردازیم. در تحقیق حاضر براي انتخاب بهینه سبد سـهام از سـه مـدل شـبکه عصبی- مصنوعی، مدل مارکویتز و مدل خطی اریما براي پیش بینی و انتخاب بهینه سبد سهام استفاده شد. 10 سهام از ده صنعت مختلف براي تحلیل مدل انتخاب گردید. سپس با توجه به خرجی مدل هاي سه گانه ي فوق سهام هایی را که میانگین بـازده پـیش بینـی آن هـا بیشتر و ریسک کم تري را دارا بودند انتخاب می گردد. براي مقایسه مدل ها از آزمون میانگین دو جامعـه (t-test) در سـطح معنـی داري %95 استفاده شد که در نهایت شبکه عصبی به عنوان بهترین مدل شناسایی گردید.
واژه هاي کلیدي: سبد سهام (پرتفوي)، بازده، ریسک، شبکه عصبی – مصنوعی، مدل مارکویتز، بازار مالی، اریما
-1 مقدمه
دستیابی به رشد بلند مدت و مداوم اقتصادي، نیازمند تجهیز و تخصیص بهینه منابع در سطح اقتصاد ملی است واین مهم بدون کمک بازار هاي مالی، به ویژه بازار سرمایه گسترده و کارآمد به سهولت امکان ذیر نیست.در یک اقتصاد سالم، وجـود سیستم مالی کارآمد در توزیع مناسب سرمایه و منابع مالی نقش اساسی دارد.
در بازار هاي مالی، افراد وسازمانهایی که کسري منابع مالی دارند، بـا افـراد وسـازمان هـایی کـه د اراي مـازاد منـابع مـالی هستند، روبه رو می شوند.توجه نمایید که واژه (بازارها) به صورت جمع به کار برده شده است، و این بدان معنی است کـه بازار هايمالیِ بسیار متنوع و متعددي وجود داردکه هر کدام دربر گیرنده موسسات و افراد بسیاري است.
بر خلافبازارِ داراییهاي فیزیکی که براي مبادله محصـولاتی هماننـد: (کـامپیوتر، ماشـین آلات و ....) ایجـاد مـی شـوند، بـازار داراییهاي مالی با (اوراق سهام، اوراق قرضه، اوراق رهنی وسایر ادعاها) با داراییهاي واقعی سروکار دارد.در حالت کلی،عبارت بازار مالی،اشاره به یک (مکانیسم مفهومی) دارد تایک محل فیزیکی یا نوع خاصی از سازمان یا ساختار. معمولا بازار هاي مالی را بـه عنوان سیستمی مرکب از افراد و موسسات، ابزار ها و رویه هایی که پس انداز کنندگان و قرض گیرندگان را در یـک جـا جمـع می کنند تعریف می نمایند.در این فصل انواع بازار هاي مالی را مورد بررسی قرار داده و روشهاي مختلف مبادلـه منـابع در ایـن بازار ها بیان می شود.در ادامه ضمن توصیف ویژگیهاي انواع اوراق بهادار به شرح انواع بازار هاي مالی از نقطه نظر مـدت (بـازار پول و بازار سرمایه) و ابزار هاي آن می پردازیم؛ همچنین، به تقسیم بندي دیگري از بازار سرمایه در زمینه معاملات دسـت اول و دست دوم اوراق بهادار (بازار اولیه و ثانویه)از دیدگاه ادبیات مالی اشاره می نماییم؛ در ادامـه،پیرامون ویژگیهـاي بـازده انـواع اوراق بهادار بحث می نماییم؛ در نهایت خلاصه اي از تاریخچه بازار سرمایه در ایران بیان می شود.
بازار مالی، بازار رسمی و سازمان یافته اي است که در آن انتقال وجوه از افراد و واحد هایی که با مازاد منابع مـالی مواجـه هستند به افراد و واحد هاي متقاضی وجوه(منابع) صورت می گیرد.بدیهی است که در این بـازار اکثریـت وام دهنـدگان را خانوارها و اکثریت متقاضیان وجوه را بنگاههاي اقتصادي و دولت تشکیل می دهند.
بازار مالی، امکانات لازم را براي انتقال پس انداز از اشخاص حقیقی و حقوقی به سـایر اشخاصـی کـه فرصـتهاي سـرمایه گذاري مولد را در اختیار دارندو نیازمند منابع مالی هستند، فراهم می کند.انتقال وجوه مزبور تقریبا در کلیه موارد به ایجاد دارایی مالی منتج می شود،که در واقع ادعایی است نسبت به درآمدهاي آتی داراییهاي شخصی(حقوقی)که اوراق بهـادار را صادر و منتشر کرده است.
نقش اولیه بازار هاي مالی کمک به قرض گیرندگان و قرض دهندگان از طریق تسهیل جریان وجوه، از افراد و واحدهایی که وجوه اضافی در اختیار دارند به افراد، سازمانها و دولت هایی که نیاز به وجوه دارند،می باشد.
در اقتصادهاي توسعه یافته، بازار هاي مالی به تخصیص بهینه وجوه اضافی (از پس انداز کنندگان) به افـراد و سـازمانهایی که نیاز به وجوه،جهت سرمایه گذاري یا مصرف دارند، کمک می نمایند.هر اندازه که فراگرد انتقال جریانـات نقـدي کـاراتر باشد، اقتصاد،هم بر حسب تولید و هم بر حسب تأمین مالی، بهره ورتر می گردد.از ویژهگیهـایی عمـده بـازار هـاي مـالی،
(پویایی وخلاقیت) آنهاست، که هر روز بنا به ضرورت، ابزارهاي مالی جدیدي طراحی می شود و سرمایه گـذاران در مقابـل طیف متنوعی از این ایزار ها قرار می گیرند، به طوري که سرمایه گذار با توجه به(توان مالی خود،انتظـارات از منـافع آتـی سرمایه گذاري و همچنین میزان ریسک پذیري)، یکی از آنها را که مناسب ترین گزینه است،انتخاب می نماید. وجوه مالی به دو طریق بین پس انداز کنندگان و وام گیرندگان منتقل می گردد:
(انتقال مستقیم)وجوه و اوراق بهادار زمانی اتفاق می افتد که موسسه اي سهام یا اوراق قرضه اش را بـه طـور مسـتقیم بـه سرمایه گذاران (پس انداز کنندگان)بفروشد،بدون اینکه واسطه یا هر گونه موسسه مالی در میان باشد.
در این روش،طرفین معامله مستقیما و بدون وجود واسطه مالی با یکدیگر وارد معامله معاملـه مـی شـوند و پـس از اینکـه توافق صورت گرفت،وام دهنده،وجه توافق شده را به وام گیرنده پرداخت می کنـد و در مقابـل،دارایی مـالی را کـه عبـارت است از سهام یا اوراق قرضه و.... که نشان دهنده میزان بدهکاري وام گیرنده است، دریافـت مـی کنـد.معمولا وام گیرنـده
تعهد می کند که مبالغی را به وام دهنده پرداخت نماید، تا زمانی که تمامی وجه دارایی مالی، به اضـافه مبلغـی بـه مثابـه بازده، که بابت پوشش ریسک است، مستهلک شود.
(انتقال غیر مستقیم)،انتقال از طریق بانکها سرمایه گذاري واسطه هاي مالی که نقش یک واسطه را ایفا می نماینـد، انجـام می پذیرد. به هنگام وجود بانکهاي سرمایه گذاري،شرکت،سهام یا اوراق قرضه را به بانک سرمایه گذار می فروشـد و بانـک نیز به نوبه خود آنها را به پس اندز کنندگان می فروشد.در این روش، انتقال وجوه بین سرمایه گذار و وام گیرنده، صـرفا از طریق بانک سرمایه گذار انجام می پذیرد.
وجوه می تواند از طریق واسطه هاي مالی، همانند صندوق هاي مشترك سـرمایه گـذاري نیـز انتقـال یابـد.در ایـن حالـت واسطه ها، وجوه را از پس انداز کنندگان دریافت کرده، و سپس آنرا براي قرض دادن یـا خریـد اوراق بهـادار مصـرف مـی نمایند.در این روش کارگزاران دلالها وارد عمل شده و به نماینـدگی از طـرف وام دهنـده و وام گیرنـده، بـه فعالیـت مـی پردازند.
1-1 روشهاي سرمایه گذاري و انواع اوراق بهادار
اوراق بهادار مالی متعددي، در بازار هاي مالی، مورد داد و ستد قرار می گیرد.ما در اینجا تنها به بررسی اوراق بهاداري می پردازیم که در بازار هاي (سازمان یافته)معامله می گردند.براي مثال، وقتی که شما خانه اي رهن می نماییـد یـا اتـومبیلی کرایه می کنید، قردادي که امضاء می نمایید، بیانگر یک ورقه بهادار است.لیکن ما در اینجا به بررسی چنین اوراق بهاداري نخواهیم پرداخت.روشهاي مختلفی جهت دسته بندي انواع اوراق بهادار وجود دارد.
در تحقیق حاضر ابتدا به معرفی انواع بازارهاي مالی می پردازیم سپس با مطالعـه ادبیـات تحقیـق بـه نقـش شـبکه هـاي عصبی-مصنوعی در بازارهاي مالی اشاره خواهیم نمود و با مدل مارکویتز مقایسه خواهیم کرد.
مهم ترین محدودیت این تحقیق ، ویژگی خاص پژوهش در حوزه علوم اجتماعی است، به بیان دیگر تاثیر متغیرهاي دیگري که کنترل آنها خارج از دسترس پژوهشگر است و امکان تاثیرگذاري آنها بر نتایج پژوهش دور از ذهن نیست . متغیـر هـایی ماننـد تغییر در مدیریت شرکت ، تاثیر نامطلوب تورم بر روي اطلاعات مالی شرکت ها و تحصیلات و تجربه مدیران شرکت ها تعدادي از متغیر ها اند که می توانندتاثیرگذار باشند . اگرچه در این پژوهش تلاش شد با انتخاب یک نمونه متنوع تاثیر این متغیرهـا را از بین ببریم اما مانند پژوهش هاي حوزه علوم تجربی ، شرایط آزمایشگاهی در اختیار پژوهشگر حوزهدیریت مالی قـرار نـدارد .
در نتیجه یافته هاي تحقیق باید با در نظر گرفتن این شرایط استفاده شوند.
-2 انواع بازار هاي مالی
تا بدین جا با برخی از ابزار هاي مالی در بازار هاي مالی(سازمان یافته) آشنا شـدیم.لیکن بـدون شناسـایی انـواع بـازار هـا شناخت کاملی از سیستم مالی نخواهیم داشت.انواع مختلفی از بازار هی مالی، با تنوعی از سرمایه گـذاري هـا و مشـارکت کنندگان وجود دارد.بازار هاي مالی را بر حسب انواع سرمایه گذاري ها، سررسید سرمایه گذاریها، انواع وام دهنـدگان و وام گیرندگان، محل بازار و انواع مبادلات دسته بندي می نمایند.در این قسمت متد اول ترین تقسیم بندیهاي بازار هاي مـالی ارائه می شود.
1-2 بازار پول و سرمایه
بازار مالی از نظر سررسید ابزار مورد معامله به دو دسته تقسیم می شود:
بازار پول : بازار پول، بازار مطالبات کوتاه مدت (حداکثر تا یک سال) را در بر می گیرد.گـرایش اصـلی بـازار پـول اصـولا برابزارهایی متمرکز است که با استفاده از آنها به توان به سرعت وضعیت نقد شوندگی را تغییر داد.به این علت است که در چنین بازاري سرعت نقد شوندگی بسیار بالا بوده و نیاز هاي کوتاه مدت تا یک سال در آن تأمین می شود.در عـین حـال، نرخ بهره در این بازار نیز بیش از حد متعارف است و به دلیل ماهیت کوتاه مدت آن، تبـدیل وجـوه جمـع آوري شـده بـه سرمایه مالی امکان پذیر نبوده و تنها براي تأمین مالی عملیات تولیدي و تجاري پیش بینی نشده به کار می رود.اشـخاص حقیقی و حقوقی که در این بازار به فعالیت مشغول هستندعبارتنداز:
الف) کارگزاران اوراق بهادار دولتی ب) بانک ها ج) سایر مؤسسات مالی.
بازار سرمایه: بازار سرمایه، بازاري است که ارتباط تنگا تنگی با پس انداز و سرمایه گذاري دارد و به مثابه یک واسطه مالی، پس انداز واحد هاي اقتصادي داراي مازاد را به واحد هاي داري کسري، براي سرمایه گذاري انتقـال مـی دهد.بـه عبـارت دیگر بازار سرمایه، نقش هدایت و تخصیص منابع اقتصادي را به عهده دارد.در این بازار نیازهاي بلند مدت(معمولا بـیش از یک یک سال) تأمین می شود.غالبا اینگونه وجوه به سرمایه تبدیل می شوند و با ریسک همراه است.از مهم ترین ابزار هاي بازار سرمایه، در بازار هاي مالی پیشرفته، می توان به انواع اوراق قرضه، معاملات تاخت و اختیار معامله اشاره کـرده کـه د بخش اوراق بهادار بازارسرمایه مورد بحث قرار گرفت.
2-2 بازار هاي اولیه و بازار ثانویه
بازار اولیه: وجه مشخصه بازار اولیه این است که در آن ، شرکت کنندگان در بازار ( پس انداز کنندگان و سرمایه گـذاران)
دارایی هاي مالی رامستقیماً از منابع اولیه آن خریداري می کنند. بازار هاي اولیه ، واحد هاي اقتصادي را قادر می سـازند که نیاز ها ي مالی خود را از طریق مراجعه به عموم و انتشار سهام تامین می سازند که نیـاز هـا یمـالی خـود را از طریـق مراجعه به عموم و انتشار سهام تامین نمایند. با انتشار سهام قابل مبادله در بازار، شرکت علاوه بر تامین منابع مـالی مـورد نیاز خود ، بازاري نیز براي معاملات سهام فراهم می سازد. منابع مورد نیاز خود را از طریق مناسب تري نسبت بـه شـرکت هاي سهامی خا ص تامین نمایند. شایان ذکر است که استفاده از این مزایا هزینه ها یی را در بر دارد . به ایـن صـورت کـه شرکت هزینه هایی که به طور مستقیم و غیر مستقیم به هنگام انتشار و عرضه سهام از نظر قانونی ، اداري ، حسابرسـی و حق خرید سهام ، به عهده شرکت استمعمولاً. در بازار هاي مالی مهم دنیا ، عرضه سهام در بازار اولیه به روش هـاي زیـر صورت می گیرد :
الف) روش تعهد شرکت : در این روش شرکت آگهی پذیره نویسی اولیها یرا که در آن قیمـت هـا ي عرضـه آزمایشـی اعلام شده است، منتشر می نماید. پس از آن ، شرکت ناشر و بانک کارگزار بازار را بررسی کرده و اطلاعـات لازم در مـورد میزان تمایل سرمایه گذاران به خرید سهام عرضه شـده را جمـع آوري و بررسـی مـی نماینـد . پـس از تاییـد و تصـویب کمیسیون اوراق بهادار بورس جهت عرضه عمومی ، قیمت نهایی، تعیین می شود وآ گهی پذیره نویسی نهـایی صـادر مـی گردد وسهام به عموم عرضه می شود. تحت این روش متتعهد خرید موافقت می کند که ریسک ناشی از انتشار سـهام را از طریق خرید بخشی از سهام عرضه شده ، به عهده گیرد. چنانچه تقاضا براي سهام عرضه شده پایین باشدف بانک کارگزار مجاز به فروش سهام فروش نرفته به قیمتی پایین تر از قیمت تعیین شده است. در این روش تحت هـیچ شـرایطی بانـک کار گزار مجاز به فروش سهام به قیمتی بالاتر از قیمت تعیین شده نیست.
ب) روش بهترین کوشش: در این روش شرکت منتشر کننده سهام و بانک کـارگزار آن، بـر قیمـت عرضـه و همچنـین حداقل و حداکثرمیزان سهامی که باید به فروش رسد توافق می نمایند. بر اساس تصویب کمیسیون اوراق بهـادار بـورس، دوره زمانی مشخصی جهت فروش تعیین می شود ، که طی این دوره بانک کارگزار نهایت سعی خود را براي فروش سـهام به سرمایه گزاران به عمل می آورد. چنانچه حداقل تعیین شده از میزان سهام به فروش نرفت عرضه عمومی متوقف شـده و پول سرمایه گذاران به آنان باز پس داده می شودمعمولاً. این روش از سوي شرکت هاي کوچک به کار گرفته می شود.
ج) بازار ثانویه: بازار ثانویه بازاري است که در آن معامله بر روي اوراق بهادار موجود کهقبلاً انتشار یافته اند صـورت مـی گیرد. در این بازار قیمت ها بر اساس مکانیزم عرضه وتقاضا تعیین می شود و شرایط لازم جهت تبدیل دراییهاي مـالی بـه وجه نقد، فراهم می شود. در صورت نبود چنین بازاري، نه تنها اکثر سرمایه گذاران ، تمایلی به خرید اوراق بهادار از خـود
نشان نمی دهند، بلکه انتظار بازدهینسبتاً بیشتري به منظور پوشش ریسک ناشی از عدم نقد شوندگی دارایی هاي مالی، خواهند داشت.میزان توسعه یافتگی بازار ثانویه یکی از عوامل مهم و تعیین کننده در رشد و کـارایی بـازار اولیـه اسـت در همین رابطه بازار بورس اوراق بهادار یکی از مهم ترین بازار هاي سرمایه و بازار ثانویه شناخته شده است. بازار بورس اوراق بهادار یکی از مهم ترین بازار هاي سرمایه و بازار ثانویه ، شناخته شده است. بازار ثانویه ، وقتی نقد شونده نامیده می شود که بتواند به سهولت شرایط مبادله میان خریداران و فروشندگان را به گونه اي فراهم نماید، که بدون ایجاد تغییـر زیـادي در قیمت ، معاملات در قیمتی نزدیک به قیمت تعادل بازار انجام شوند. بازار ثانویه می توانـد بـه شـکل هـاي زیـر وجـود داشته باشد:
بازار مزایده( حراج): وجه مشخصه بازار مزایده ، تبادل مستقیم قیمت بین خریدار و فروشنده و یا کـارگزاران آنهاسـت.
در این بازار سفارشات در یک جا متمرکز شده و بالاترین پیشنهاد خرید و کمترین پیشنهاد فروش با هم تلاقی می کنند.از مشهورترین بازارهاي مزایده می توان به بـازار هـاي بـورس اوراق بهـادار نیویورك و بازار طلاي لندن اشاره کرد. تفاوت اساسی دو بازار فوق در این است که بازار مزایده بـورس نیویـورك بـازاري است که در طول روز کاري ، مزایده اوراق بهادار در آن انجام می گیرد، در حالی که در بازار طلاي لندن ، قیمـت طـلا بـه نرخ مزایده هایی که دو بار در روز تشکیل می شود، اعلام می گردد.
بازار کارگزاري : وقتی که به تعداد کافی ، متقاضی در بازار مزایده وجود ندارد و معامله گران پیشنهاد مناسـبی دریافـت نمی کنند، خریداران و فروشندگان ، یک کارگزار را به خدمت می گیرند، تا اینکه طرف معامله مناسب آنهـا را پیـدا کنـد.
فروشنده اوراق بهادار از کارگزار خود می خواهد که فهرست اوراق بهادار او را به کارگزار طرف خریدار ارائه نماید و بر خلاف مزایده ، در اینجا کارگزار اطلاعاتی در باره خریدار یا فروشنده ، ارائه نموده و در مقابل، حق کمیسیونی دریافت می نماید.
بازار دلالی: مشکل اصلی بازار کارگزاري این است که ممکن است به هنگامی که در صدد یـافتن طـرف معاملـه هسـتند، عرضه جدیدي در بازار صورت گرفته و قیمت تعادلی اوراق بهادار تغییر کند. به این ترتیب دلالها از ایـن فرصـت اسـتفاده کرده و به حساب خود خرید وفروش می کنند و ریسک ناشی از نوسان قیمت تعادلی را متقبل می شوند. بسیاري از اوراق بهادار ، نظیر اوراق قرضه دولتی ، اراق قرضه شرکت ها و اوراق سهام، در بازار دلالی خرید و فروش می شوند. شـایان ذکـر است که بازار ثانویه علاوه بر بورس ، بازار خارج از بورس را نیز در بر می گیرد. هر گونه معامله بر روي اوراق بهادار شرکت هایی که در بازار بورس پذیرفته نشده اند، در این بازار صورت می گیرد. از ویژ گی هاي این بازار این است کـه بـر خـلاف بازار بورس که به عنوان یک بازار متشکل ، در مرکز خاصی متمرکز است و بازار سازمان یافتـه شـناخته مـی شـود، بـازار معاملات خارج از بورس ، از پراکندگی بر خوردار بوده و از محدوریت هاي کمتري براي ورود به بازار ها ي مالی برخوردار است . تفاوت بازار معاملات خارج از بورس با بازار متشکل بورس در این است که در این بـازار افـرادي تحـت عنـوان دلال مشغول فعالیت هستند که پیشنها دات خرید یا فروش را در قیمت هاي مشخص اعلام کرده و به حساب خود نیز خریـد و فروش انجام می دهند و از این طریق شکاف زمانی میان عرضه و تقاضاي غیر منتظره را پوشش می دهند.
3-2 بازار بورس و بازار خارج از بورس
از بعد قانون مندي و انظباط نظارتی بازار هاي مالی را به بازار هاي رسمی ( بورس ها ) و بـازار هـاي غیـر رسـمی ( بـازار خارج از بورس) تفکیک می نمایند.
بورس ها ي اوراق بهادار سازمان یافته ، تشکیلات فیزیکی مشهود هستند در برخی از این کشور ها یـک یـا چنـد بـورس سازمان یافته ، فعالیت می نمایند . براي مثال از بورس ها ي سازمان یافته در امریکا ، می توان به بورس نیویورك ، بورس امریکا و بورس هاي منطقه اي همانند بورس فیلادلفیا و شیکاگو اشاره کرد. بورس نیویورك با بیش از 200 سال قدمت ، بزرگترین بورس سازمان یافته دنیاست . ویژگی بارز بورس هاي سازمان یافته شرایط پذیر ش اعضا و شرکت ها ست. بسته به نوع اوراق بهادار و مکانیسم معاملات و همچنین درجه پیشرفته بودن بورس ها ، اعضا آنها متفاوت خواهنـد بـود. لـیکن عمده ترین اعضا فعال در بورس هاي سازمان یافته ، کارگزاران کمیسـیونی ، کـارگزاران مسـتقل، معاملـه گـران رقـابتی و متخصصین( یا بازرسان) می باشند.
براي اینکه سهامی، امکان مبادله در بورس سازمان یافته را داشته باشد، بایستی مورد پذیرش بورس قرارگیـرد. بـورس هـا بسته به شرایط اجتماعی و اقتصادي کشور ها ، اقدام به تدوین شرایط پـذیرش شـرکت هـا مـی نماینـد. شـرایط پـذیرش عمدتاً ویژ گی هاي کمی و کیفی است، که شرکت ها بایستی از آنها برخوردار باشندو یا آنها را رعایت نماینـد.در برخـی از بورس ها در صورت وجود چند تابلو ( اصلی وفرعی ) ، همانند بورس تهران ، شرایط پذیرش براي تابلو ها ، متفاوت خواهد بود. براي مثال از شرایط پذیرش شرکت ها در تابلوي اصلی بورس تهران می توان به مواردي از قبیل سـرمایه بـیش از 25
میلیارد ریال، داشتن حداقل دو سال فعالیت سود آور، مالکیت 70 در صد شرکت توسـط حـداقل 10 نفـر سـهام دار و ....
اشاره نمود.بازار خارج از بورس یا فرا بورس یک سازمان مشاهده ناشدنی است که در برگیرنده شـبکه اي از کـار گـزاران و معامله گران در سر تا سر کشور استغالباً. بازار خارج از بورس شـامل تسـهیلاتی اسـت کـه بـراي انجـام مبـادلات اوراق بهاداري که در بورس هاي سازمان یافته مبادله نمی شوند در نظر گرفته می شود. این تسهیلات متشکل از :
-1 معامله گران ،
-2 کارگزاران،
-3 پایانه ها و شبکه ها ي کامپیوتري و الکترونیکی می باشد
-3 ویژگی هاي ریسک و بازده انواع اوراق بهادار
در بخش قبلی هنگام تعریف انواع اوراق بهادار ، به طور ضمنی به بازده و ریسک آنها اشاره نمودیم. یکی از اساسـی تـرین مبانی نظریه سرمایه گذاري این است که سرمایه گذاران خواستار بازده زیاد بوده و از ریسک پرهیز بیشتر توضیح خـواهیم داد ، در اینجا سودمند خواهد بود که با زیژگی هاي ریسک و بازده رایج ترین اوراق بهادار آشنا شویم.واژه تغییـر ارزش بـه منظور نشان دادن بازده سرمایه گذاري در طول یک دوره زمانی معین، که بازده دوره نگهداري نامیده مـی شـود، بـه کـار برده می شود. بازده سرمایه گذاري را می توان از حاصل مجموع تغییرات در قیمت بازاري یک ورقه بهادار، بـه عـلاوه هـر گونه درآمد دریافتی ( سود نقدي با بهره) در طول دوره نگهـداري ، و بـا تقسـیم نمـودن بـر قیمـت ورقـه، در آغـاز دوره نگهداري ( سرمایه گذاري ) به دست آورد. پیرامون اوراق بهاداري که توضیح داده شد، به برخی از عوامل اشاره نمودیم که ریسک را تحت تاثیر قرار می دهند، آنها عبارتند از :
سررسید اواق بهادار در کل هر اندازه دوره سررسید ورقه بیشتر باشد ریسک آن بیشتر خواهد بود. -1 ویژگی هاي ریسک و اعتبار منتشر کننده یا تضمین کننده سرمایه گذاري
-2 ماهیت و اولویت حقوقی اي که سرمایه گذار بر درآمد و داریی دارد. -3
درجه نقد شوندگی ابزار و انواع بازاري که در آن مبادله می شود
چنانچه ریسک به این عوامل مرتبط باشد، در این صورت معیارهاي ریسک همانند تغییرپذیري بازده نیز، به چنین عواملی مرتبط هستند.اوراق بهاداري که داراي متوسط بازده بالاتري هستند، از انحراف معیار بیشتري نیز برخوردارند.یکی از عمده ترین چهارچوب هاي نظریه سرمایه گذاري این است که بازده ( در طولانی مدت) بایستی با ریسـک سـازگار باشـد. بـازده تاریخی انواع اوراق بهادارهمانندمواردي کهقبلاً ارائه شد،معمولاً به مثابه نقطه آغازین، جهت آماده سـازي و تهیـه پـیش بینی هاي مربوط به بازده موردانتظار انواع مختلف دارایی استفاده می شوند. اقتصاددانان مطرح نموده اندکه اوراق خزانـه ، درطول زمان بایستی زیان سرمایه گذاران را در ازاي قدرت خرید به علاوه ارزش زمانی پول جبران نماید.
-4 بازار سرمایه ایران
بازار سرمایه در ایران از سابقه اي در حدود 36 سال برخوردار است. فعالیت اصلی این بازارعمـدتاً در بـورس اوراق بهـادار تهران و بر معاملات سهام متمرکز بوده است. ابزار هاي موجود در بازار اولیه، بر اساس قوانین موجود عبارتند از :
.1اواق قرضه
2. اوراق مشارکت
3. سهام
به موجب قانون تجارت، شرکت ها ي سهام عام تحت شرایطی که در قانون تجارت تعیین شده ، مجاز به انتشـار و عرضـه عمومی سهام و همچنین انتشار سهام جدیدبه منظورافزایش سرمایه شرکت ، در بازار اولیه می باشند. بـر اسـاس " قـانون انتشار اسناد خزانه و اواق قرضه دولتی و" قانون تجارت" تنها دولت یا موسسات دولتی و شرکت هاي سهامی عام ،مجاز به انتشار اوراق قرضه می باشند. پس از پیروزي انقلاب اسلامی ، تمایل افراد و موسسات بخش خصوصی به خرید اوراق قرضه به دلایل گوناگون ، از جمله ربوي بودن این اوراق به تدریج کاسته شد و از سال 1363 با اجـراي" قـانون عملیـات بـانکی بدون ربا " اوراق قرضه جدیدي براي عرضه به مردم منتشر نشد. بنابراین معرفی اوراق جانشین اوراق قرضه بیش از پـیش ضروري می نمود. به این منظور در سال 1373 اوراق مشارکت با هدف افزایش مشارکت مردم در فعالیت ها ي اقتصادي و ایجاد تنوع در ابزارهاي مالی طراحی گردیدو در سال 1376 براي قانونمند نمـودن انتشـاراوراق مشـارکت (( قـانون نحـوه انتشار اوراق مشارکت)) به تصویب رسید. بازار ثانویه ایران شامل بازار بورس اوراق بهادار و بازار خارج از بورس اوراق بهادار تهران فعالیت خود را در سال 1346 آغاز نمودفعالیت اصلی این بازار از بدو تاسیس تا کنونعمدتاً بر روي معاملات سـهام ، متمرکز بوده است. در ادامه به بررسی مختصري از بازار هاي اولیه و ثانویه در ایران و شرایط و چگونگی انتشـار و عرضـه عمومی اوراق بهادار بر اساس قوانین موجود می پردازیم.
به موجب قانون تجارت ، شرکت هاي سهامی عام ، تنها نهاد ها ي موجود در بازار ها ي سرمایه اندکه مجـاز بـه انتشـار و عرضه سهام در بازار اولیه می باشند. بر اساس ماده 4 قانون تجارت، شرکت هاي سـهامی عـام، شـرکت هـایی هسـتندکه موسسان آنها قسمتی از سرمایه شرکت را از طریق فروش سهام به مردم تامین مـی کننـد. جهـت تاسـیس شـرکت هـاي سهامی عام ، موسسان باید حداقل 20 درصد سرمایه شرکت را خود تعهد نمایند و حداقل 35 درصدمبلغ تعهد شده را در حسابی به نام (( شرکت در شرف تاسیس)) نزد یکی ازبانک ها بسـپارند و سـپس اظهـار نامـه هـاي بـه ضـمیمه طـر ح اساسنامه شرکت و طرح اعلامیه پذیره نویسی سهام که به امضا کلیه موسسان رسیده باشد به اداره ثبت شرکت ها که زیر نظر قوه قضاییه فعالیت می کند تسلیم و رسید دریافت نمایند.
در اساسنامه شرکت علاوه بر موضوع هاي مورد نظر قانون باید موارد زیر مد نظر قرار گیرد: -1 تعداد سهام بانام یا بی نام و مبلغ اسمی آنها
-2 چنانچه سهم ممتاز نیز مدنظر باشد، تعداد خصوصیات و امتیازات این گونه سهام مشخص شود.
-3 میزان مبلغ پرداخت شده هر سهم و نحوه مطالبه بقیه مبلغ اسمی هر سهم و مدت زمـانی کـه ظـرف آن مـدت بایـد مطالبه شود.
-4 نحوه انتقال سهام بانام
-5 طریقه تبدیل سهام بانام به سهام بی نام و بالعکس
-6 امضا ورقه تعهد سها م به خودي خود مستلزم قبول اساسنامه شرکت و تصمیمات مجامع عمومی صـاحبان سـهام مـی باشد.
شایان ذکر است که شرکت ها ي سهامی خاص بر اساس ماده 21 قانون تجارت مجاز به پذیره نویسی و یا فـروش سـهام در بورس اوراق بهادار یا توسط بانک ها نمی باشند این شرکت ها تنها در صورتی می توانند به فـروش سـهام خـود اقـدام نمایند، که از مقررات مربوط به این شرکت هاي سهامی عام بر اساس قانون مذکور تبعیت نمایند.
بازار ثانویه، بازار معامله روي اوراق بهادار موجود است. این بازار را در ایران نیز می توان به دو بازار (( بورس اوراق بهـادار))
و بازار خارج از بورس)) تفکیک نمود.
-5 حق خرید سهام جدید( حق تقدم)
افزایش سرمایه شرکت سهامی عام بر اساس ماده157 قانون تجارت از طریق انتشار سهام جدید نیز مجاز است. تادیه مبلغ اسمی سهام جدیدعلاوه بر مواد مطروحه در قانون می تواند به یکی از طرق زیر صورت گیرد:
١- پرداخت نقدي مبلغ اسمی هر سهم
٢- تبدیل اوراق قرضه به سهام بر اساس ماده 169 قانون تجارت، در شرکت هاي سهامی عام پس از اتخاذ تصمیم راجع به افزایش سرمایه از طریق انتشار
سهام جدید، باید با دادن آگهی در روزنامه کثیر الانتشاري ، که آگهی هاي مربوط به شرکت در آن منتشر می گـردد ایـن مطلب به اطلاع صاحبان سهام برسد و اطلاعات مربوط به مبلغ افزایش سرمایه ، مبلغ اسمی سهام جدید و بر حسب مورد ، مبلغ اضافه ارزش هر سهم ،تعداد سهامی که هر صاحب سهم به نسبت سهام خود خق تقدم خرید آنها را دارا می باشـد، مهلت پذیره نویسی و نحوه پرداخت نیز ذکر شود. در صورتی که حق تقدم خرید ظرف مهلت مقرر استفاده نکنند، حسـب مورد، تمام یا باقیمانده سهام جدید به متقاضیان فروخته خواهد شد.
-6 شاخص هاي قیمت سهام
شاخص هاي قیمت سهام در تمامی بازارهاي مالی دنیا، به مثابه یکی از مهم ترین معیارهاي سنجش عملکرد بورس اوراق بهادار ، از اهمیت و توجه زیادي بر خوردارند. شاید مهم ترین دلیل این توجه روز افزون، این امر باشد، کـه شـاخص هـاي مزبور از تجمیع حرکت هاي قیمتی سهام تمامی شرکت ها یا طبقه خاصی از شرکت هاي موجود در بورس اوراق بهادار به دست می آیند و در نتیجه بررسی جهت و اندازه حرکت هاي قیمتی را در بازار سهام ، امکـان پـذیر مـی سـازند.در واقـع گسترش نظریه ها و نوآوري هاي مالی در یکی دو دهه اخیر بر پایه نقش محوري توجه به حرکت عمومی بازار، با گـرایش روزافزون به محاسبه و بررسی روند حرکتی چنین شاخص هایی همراه بوده است. اندازه گیري حرکت هاي بازار بـه چنـد دلیل مفید و مهم است:
کاربرد اصلی و عمده شاخص ها، محاسبه بازدهی کل بازار، یا عناصر مشخصی از بازار در یک دوره معـین، و اسـتفاده از نرخ ها ي بازده محاسبه شده به مثابه مبنایی براي قضاوت درباره پرتفوي هاي مختلف می باشد. فرض اساسی بـه هنگـام ارزیابی عملکرد پرتفوي ، این است که سرمایه گذاران قادر به کسب بازده قابل مقایسه اي با بازده بازار با انتخاب تصـادفی تعداد وسیعی سهام یا اوراق قرضه از کل بازار می باشند. از این رو یک مدیر پرتفوي با عملکرد برتر، بایستی به طور مداوم بهتر از بازار عمل نماید.بنابراین یک شاخص جامع سهام یا اوراق قرضه بـازار، مـی توانـد معیـاري بـراي قضـاوت پیرامـون عملکرد مدیران سرمایه گذاري باشد. همچنین می توان انواع ریسک پرتفوي را با ریسک شاخص مبناي مورد نظر مقایسـه نمود.
شاخص ها همچنین براي توسعه و ایجاد پرتفوي شاخصی به کار می روند، بـراي اکثـر مـدیران سـرمایه گـذاري، عمولاًم کسب بازدهی فراتر از بازدهی بازار در طولانی مدت و به طور مداوم مشکل می باشد. در این صـورت یـک راه کـار ساده سرمایه گذاري در پرتفویی است که قابل رقابت بازار باشد. این ایده منجر به ایجاد صندوق هاي شاخصی شده اسـت که هدف آنها پیگیري شاخص هاي مشخص بازار، در طول زمان می باشد.
قیمت سهام ، اغلب بیانگرانتظارات بازار از وضعیت اقتصادي شرکت هاست. از این رو شاخص هاي بازار نمایانگر وضعیت و عملکرد آتی کل اقتصاد می باشند. تحلیل گران اوراق بهادار ، مدیران پرتفوي وسایر متصدیان اقتصادي ، از شاخص هاي بازار، براي بررسی متغیر ها یی که حرکت کل قیمت هاي سهام را تحت تاثیر قرار می دهند استفاده می کنند.براي مثـال می توان به تحلیل رابطه بین بازده سهام یا اوراق قرضه در ایالات متحده ، ژاپن و آلمان اشـاره نمـود. همچنـین بابررسـی روند حرکتی بازار بورس، بازده سرمایه گذاري این بازار را می توان با سایر فرصت ها ي سـرمایه گـذاري ، ماننـد سـرمایه گذاري در اوراق قرضه طلا و ارز مقایسه کرد.
سایر گروه هاي علاقه مند به شاخص ها ، تحلیل گران فنی هستند. آنها بر این باورند که تغییرات تاریخی قیمت ها ، می توانند براي پیش بینی حرکات آتی آنها استفاده شود. براي مثال، به منظور پیش بینی حرکات قیمتـی سـهام در آینـده ، آنها نمودار قیمت و حجم تغییرات شاخص هاي بازار سهام همانند شاخص داوجونز را ترسیم می نمایند.
در نهایت اینکه ، نظریه پرتفوي و رفتار بازار سرمایه، نشان داده است که ریسک مرتبط با یـک دارایـی ریسـک دار، فقـط ریسک سیستماتیک است. این ریسک بیانگر رابطه نرخ بازده دارایی مورد ، با بازده پرتفوي بازار می باشد. بنابراین ضروري است که وقتی ریسک سیستماتیک یک دارایی ریسک دار ( سهام) محاسبه می شود. بازدهی آن با بـازدهی یـک شـاخص جامع بازار ، مرتبط شود.
به طور خلاصه شاخص هاي بازار سرمایه در موارد زیر استفاده می شوند:
الف) مبنایی براي ارزیابی عملکرد مدیران حرفه اي سرمایه گذاري
ب) ایجاد و نظارت بر صندوق هاي سرمایه گذاري شاخصی
ج) اندازه گیري نرخ هاي بازده بازار در مطالعات اقتصادي
د) پیش بینی حرکات آتی بازار( توسط تحلیل گران فنی )
ه) شاخصی براي پرتفوي بازار دارایی هاي ریسک دار به هنگام محاسبه ریسک سیستماتیک دارایی ها.
-7 نظریه نوین پورتفوي اوراق بهادار
اکثر مباحث دانشگاهی دودهه اخیر ، پارادایم بازار هاي کارا را پشتیبانی نموده اند. کارایی بازار بدین معنـی اسـت کـه در یک بازار اوراق بهادار توسعه یافته قیمت دارایی ها ( اوراق بهادار) توازن بین (( ریسک و بازده بالقوه اوراق )) را به درسـتی منعکس می نمایند. در بازار کارا، اطلاعات جدید به سرعت به بازار منتقـل و در نتیجـه قیمـت هـاي سـهام بـا توجـه بـه اطلاعات جدید تعیین می شود.
