بخشی از مقاله
بررسی اثر کاهش ارزش پول ملی بر شاخص سهام صنعت
چکیده
با توجه به اهمیت رابطه میان دارایی های جایگزین(از جمله نرخ ارز) و سهام، و با توجه به اینکه در شرایط کنونی کشور ایران در اکثر این دارایی ها با نوسان های عمده رو بروست، چگونگی تأثیر پذیری سهام صنعت در بورس اوراق بهادار تهران از نوسانات این متغیرها، بسیار مهم بوده و نیازمند بررسی از جنبه های گوناگون است. برای این امر در مطالعه پیش رو اثرگذاری تغییرات نرخ ارز بر شاخص قیمت سهام صنعت با استفاده از روش VAR بررسی کرده و اثر تکانه های متغیرهای درون زا را بر دیگر متغیرهای مدل از طریق توابع عکس العمل مورد آزمون قرار می دهیم. متغیرهای منتخب مدل عبارتند از: شاخص قیمت سهام صنعت، نرخ ارز حقیقی، نقدینگی، قیمت طلا و قیمت نفت به صورت ماهانه برای دوره 1392-1381 می باشند. نتایج بررسی نشان می دهد که رابطه شاخص سهام صنعت و نرخ ارز منفی است. اما سایر متغیرها با شاخص سهام صنعت رابطه ی مستقیم دارند.
واژه های کلیدی: شاخص قیمت سهام صنعت، نرخ ارز حقیقی،توابع عکس العمل، روش VAR
مقدمه
سابقه تأسیس بورس اوراق بهادار تهران به حدود 40 سال پیش باز می گردد اما به دلایل مختلف هیچ گاه بورس نتوانسته جایگاهی مناسب در ساختار مالی و اقتصادی کشور بیابد.با توجه به جایگاه بورس در بسیاری از کشورها از جمله ژاپن، کره جنوبی و سنگاپور می توان به اهمیت این نهاد در بازارهای مالی و در نهایت در اقتصاد کشورها پی برد. بنابراین می توان گفت از مهمترین علل ضعف کشورهای در حال توسعه از جمله ایران ضعف و نا توانی بازارهای مالی است. لذا برای رونق بخشیدن به اقتصاد کشور باید به شناخت عوامل تأثیرگذار بر بورس پرداخت و به تلاش گسترده ای در جهت رفع این مشکلات دست زد. تحقیق حاضر بر آن است تا با بررسی رابطه بین شاخص صنعت بازار سهام و ارزش پول ملی، با روش VAR، به نوعی به ارزیابی جایگاه بازار بورس اوراق بهادار کشور پرداخته و سهم کاهش ارزش پول ملی را در تغییرات شاخص سهام صنعت نشان دهد. این تحقیق برای دوره ی آذر ماه 1381 تا دی ماه 1392 انجام شده است و تأثیر نرخ ارز، نقدینگی، قیمت نفت و قیمت طلا را بر شاخص صنعت مورد بررسی قرار داده است.
پیشینه تحقیق
مطالعات خارجی
پرامد کومار و پوجا1، ارتباط بین شاخص قیمت سهام با پنج متغیر اقتصاد کلان را مورد بررسی قرار دادند. به منظور بررسی ارتباط علی میان تغییر پذیری قیمت سهام و متغیرهای کلان اقتصادی طی دوره آپریل 1994 تا ژوئن 2011، از آزمون علیت گرنجر و به منظور شناسایی رابطه میان متغیرها، از آزمون یوهانسون و مدل تصحیح خطای برداری استفاده شده است. نتایج علاوه بر تأیید وجود رابطه بلند مدت بین شاخص قیمت سهام و متغیرهای اقتصاد کلان نشان میدهد شاخص قیمت سهام با متغیرهای شاخص تولیدات صنعتی و عرضه پول، رابطه مثبت و معنی دار داشته و با دو شاخص نرخ ارز و نرخ اوراق خزانه داری رابطه معناداری نداشته است(پرامد، کومار و پوجا، .(2011
هوا (2010)2 رابطه بین نرخ واقعی ارز و قیمت سهام را برای چین طی دوره زمانی ژانویه 1991 تا ژوئن 2009 با استفاده از الگوهای خود رگرسیون (MGARCH) و خودرگرسیون ناهمسان واریانس شرطی چند متغیره برداری((VAR به صورت تجربی مورد ارزیابی قرار داد. نتایج نشان می دهد رابطه تعادلی بلند مدت بین نرخ واقعی ارز و قیمت سهام وجود ندارد.
گانسل و کوکار(2007)1 ، به بررسی تاثیر نرخ ارز ، نرخ بهره ، عرضه پول و تورم بر شاخص قیمت صنایع فعال در بورس اوراق بهادار لندن طی دوره 1993-1980 پرداختند . نتایج این مطالعه نشان داد که در
مجموع ، عوامل مورد مطالعه تاثیر معناداری بر بازده سهام در بورس اوراق بهادار لندن دارند.
شرکت علمی پژوهشی و مشاوره ای آینده ساز - استان مازندران – ساری - 30 خرداد 1394
تاباک(2006)2، در یک رویکرد پرتفولیو، قیمت سهام ارتباط علی گرنجری منفی با نرخ ارز دارد؛ ولی با رویکرد سنتی قیمت سهام نرخ ارز را هدایت می کند ویک ارتباط غیرخطیعلّی از نرخ ارز به سوی قیمت سهام وجود دارد.
عثمان و یعقوب(2004) 3 ، در مطالعه ای با استفاده از مدل انگل-گرنجر و جوهانسون-جوسیلیوس به بررسی رابطه نرخ ارز ، عرضه پول و تراز تجاری با بازده سهام در بورس ترکیه پرداختند. نتایج نشان داد که این متغیرها نقش قابل توجهی در جهت دادن به تغییرات شاخص قیمت سهام نداشتند .
مطالعات داخلی
رضاقلی زاده و یاوری (1392)، به بررسی رابطه بین دارایی های جایگزین (نرخ ارز، پول نقد و .... ) بر شاخص سهام پرداختند و با به کارگیری الگویخودرگرسیون برداری ،مدل یوهانسون-جوسیلیوس و نیز توابع واکنش آنی و تجزیه واریانس رابطه کوتاه مدت بلند مدت نوسانات این دارایی ها را با شاخص کل قیمت سهام و نیز باشاخص قیمت سهام دو صنعت منتخب محصولات شیمیایی و خودرو و ساخت قطعات در قالب سه مدل جداگانه مورد بررسی کمی قرار دادند.نتایج بدست آمده حاکی از آن است که رابطه تعادلی بلند مدت بین شاخص قیمت سهام و متغیر های نرخ ارز و پول نقد در هر سه مدل مورد مطالعه معنادار بوده شوک های ناشی از این متغیرها تأثیر مثبتی بر شاخص داشته اند در حالی که در کوتاه مدت تمامی این شوک ها به جز شوک نقدینگی به کاهش شاخص قیمت سهام منجر شده اند .
ابونوری و تهرانچیان (1391) ، به مطالعه رابطه بین نرخ ارز واقعی مؤثر و شاخص صنعت بازار سهام تهران با استفاده از مدل های (VAR)و((MGARCH در دوره زمانی مهر 1380 تا شهریور 1390 با تحلیل تجربی پرداختند .نتایج نشان میدهد هیچ رابطه بلند مدت معناداری بین نرخ ارز واقعی مؤثر و شاخص صنعت وجود ندارد . همچنین اثرات میانگین بین بازارهای ارز خارجی و سهام وجود ندارد . علاوه بر این در این پژوهش سرایت نوسانات بین بازار ارز و بازار سهام آزمون شده است . اثر نوسانات خارجی بین دو بازار وجود دارد که اشاره دارد به این که نوسانات گذشته در بازار سهام بر نوسانات در بازار ارز خارجی اثر دارد و برعکس .
نتایج بدست آمده حاکی از آن بود که رابطه تعادلی بلند مدت معنی داری بین شاخص قیمت سهام و نرخ ارز واقعی و نرخ تورم وجود دارد و شوک های ناشی از نرخ تورم و نرخ ارز بر شاخص قیمت سهام در بلند مدت تأثیر منفی و در کوتاه مدت تأثیر مثبت دارند . البته تأثیر شوک های ناشی از نرخ ارز شدیدتر میباشند
سعیدی و امیری((1386، به بررسی رابطه متغیرهای کلان اقتصادی از قبیل نرخ ارز بازار آزاد ، شاخص بهای مصرف کننده و قیمت نفت با شاخص کل بورس تهران پرداختند . آنها از داده های فصلی در دوره زمانی 1386-1380 استفاده نموده و روش خود توزیحی با وقفه های توزیعی را برای برآورد به کار برده اند . نتایج علاوه بر تأیید رابطه بلند مدت میان متغیر ها بیانگر آن است که شاخص قیمت سهام با نرخ ارز و درآمد نفتی رابطه منفی و با نرخ تورم ، رابطه مثبت دارد.
بررسی مبانی نظری
شاخص صنعت
شرکت های پذیرفته شده در بورس تهران به دو گروه صنعت و مالی تقسیم شده اند که گروه مالی در بر گیرنده شرکت های صنعت واسطه گری های مالی و گروه صنعت شامل کلیه شرکت های بورس به جز واسطه گری های مالی است. فرمول محاسبه شاخص صنعت همانند محاسبه شاخص کل میباشد و نشان دهنده تغییرات در ارزش سهام شرکت های صنعتی است و برای هر صنعت به طور جداگانه محاسبه می گردد.
نرخ ارز واقعی
نرخ واقعی ارز رابطه ی بین قیمت های داخلی و قیمت های جهانی را نشان می دهد. در واقع شاخص نرخ واقعی ارز درجه ی رقابت پذیری یک کشور را از طریق نشان دادن تعداد واحد کالاهای خارجی مورد نیاز برای خرید یک واحد کالای داخلی اندازه گیری می کند(حقیقت و جرکانی ، .(1384 نرخ ارز واقعی تحت تأثیر عوامل واقعی و اسمی اقتصاد داخلی و خارجی قرار دارد.
اثر تغییرات نرخ ارز بر قیمت سهام
تغییر در قیمت سهام میتواند دو اثر متفاوت بر قیمت سهام داشته باشد. از یک سو، افزایش نرخ ارز (از بعد تقاضا) منجر به افزایش درآمد شرکت های صادر کننده کالا و در نتیجه قیمت سهام آنها شده و از سوی دیگر (از بعد عرضه) منجر به کاهش سود شرکت های وارد کننده نهاده های واسطه ای و کاهش قیمت سهام آنها می شود(مورلی و پنتکاست، .(2000
خریداران سهام علاوه بر سود سهام به تغییرات ارزش ذاتی شرکت نیز توجه می کنند. صنایعی که ایجاد و راه اندازی آنها مستلزم تهیه ماشین آلات از خارج کشور می باشد در اثر تغییر نرخ ارز، ارزش ذاتی آنها تحت تأثیر قرار می گیرد. در صورتی که شرکتی ماشین آلات مورد نیاز خود را با قیمت های پایین نرخ ارز وارد کرده باشد با افزایش نرخ ارز، ارزش ذاتی شرکت مربوطه نیز افزایش خواهد یافت و این افزایش ذاتی زمانی تشدید می گردد که تأسیس شرکت مشابه به دلیل بالا بودن نرخ ارز امکان پذیر نباشد و اگر محصولات شرکت به صورت انحصاری باشد، تقاضا برای آن افزایش یافته و سود شرکت نیز در طول زمان افزایش خواهد یافت. از سوی دیگر، سهم هزینه استهلاک ماشین آلات در بهای تمام شده کالای تولیدی شرکت کاهش پیدا می کند. با در نظر گرفتن موارد فوق توسط سرمایه گذاران، تقاضا برای سهم این شرکت ها افزایش یافته و این موضوع باعث افزایش
قیمت سهام این شرکت ها خواهد گردید. به علاوه، اگر نرخ ارز در طول زمان کاهش یابد نتیجه معکوس برای این شرکت ها بر جای خواهد گذاشت.
از جمله عوامل دیگری که می بایست به آن توجه نمود، ترکیب دارایی ها و بدهی ها ی ارزی آن می باشد سود ناشی از تسعیر ارز موجودعملاًباعث افزایش سود هر سهم گردیده و قیمت سهام این شرکت ها افزایش می یابد. همچنین، در صورتی که بدهی های ارزی بیشتر از دارایی های ارزی باشد زیان ناشی از تسعیر ارزعملاًباعث کاهش سود هر سهم گردیده و قیمت سهام این شرکت ها کاهش می یابد.
قیمت نفت
اگر قیمت نفت افزایش یابد دو سناریو پدید خواهد آمد نخست اینکه مصرف کنندگان به دنبال گزینه های ارزانتر انرژی می روند و دوم اینکه هزینه تولید بنگاههایی که از نفت به عنوان نهاده تولید استفاده می کنند افزایش خواهد یافت که این نااطمینانی و ریسک را افزایش می دهد. کشورهایی مانند کشورهای عضو اوپک که وابستگی زیادی به نفت دارند (از جمله ایران) ممکن است اثر مستقیم نفت را احساس کنند. برای اینگونه کشورها صادرات نفت بخش وسیعی از درآمدهای خارجی و درآمدها و مخارج بودجه ای دولت را تأمین می کند نا اطمینانی از تغییرات قیمت نفت یک نقش کلیدی را در توسعه این کشورها و بازار مالی شان ایفا می کند(باشر و سادورسکی، .1 (2007
قیمت طلا
از آنجایی که قیمت طلا شاخص خوبی برای توضیح فشارهای تورمی است، بنابراین قیمت طلا طی دوران تورمی آشفتگی بازار ارز یا بی ثباتی سیاسی صعود میکند که این امر تمایل افراد را برای انتخاب این نوع دارایی در سبد دارایی های خود برای حفظ ارزش آن نشان می دهد. البته انگیزه های سفته بازی در بازار طلا نیز یکی از دلایلی است که تقاضای طلا را تحت تأثیر قرار می دهد و عمده نوسانات قیمت در کوتاه مدت در این بازار ناشی از این نوع تقاضاست، بنابراین بازار طلا نیز در کنار سایر بازارهای دارایی می تواند بر شاخص بازار سهام تأثیر گذارد
نقدینگی
نقدینگی در اقتصاد همان اسکناس و مسکوک در دست اشخاص و سپرده های دیداری و مدت دار تعریف می شود.بر اساس نظریه پولی تورم، افزایش مستمر نقدینگی با نرخی بیش از حاصل ضرب نرخ رشد درآمد حقیقی و کشش درآمدی تقاضا برای پول، شرط لازم و کافی برای تورم مستمر به شمار می آید. بنابراین به طور عمده افزایش حجم نقدینگی به افزایش تقاضا و
هزینه های جاری منجر شده و عامل تشدید کننده تورم به شمار می آید. بنابراین انتظار می رود که رابطه بین نرخ رشد نقدینگی و شاخص بازده نقدی سهام، مثبت باشد
روش تحقیق
روش تحقیق از نظر نوع بررسی علی با استفاده از داده های موجود است. از مطالعات انجام شده در داخل و خارج از کشور در موضوع مورد بحث به منظور ساخت مدل مورد نظر، کمک گرفته می شود و بعد از ارائه مدل مناسب، به منظور آزمون فرضیه ها، پارامترهای این مدل برآورد گردیده و با استفاده از روش های اقتصادسنجی مناسب، معنی دار بودن آنها مشخص می شود.در این تحقیق از الگوی تصحیح خطای برداری (VAR) برای تجزیه و تحلیل استفاده شده است، که مناسب ترین مدل برای تجزیه و تحلیل الگوی تحلیلی مطالعه می باشد، چون روش کار ساده است، محقق را درگیر تشخیص درون زا و برون زا بودن متغیر نمی کند و در آن تمام متغیرها به صورت درونزا است و بر هیچ تئوری خاص اقتصادی تکیه نمی کند. در روش VAR متغیرها به طور همزمان وارد مدل می شوند. در این رساله ابزارهای تحلیل VECM شامل: واکنش آنی (IRF) و تجزیه واریانس (DV) می باشد. برای این منظور از نرم افزار Eviews.6 استفاده شده است.
پرسشهای پژوهش
1. کاهش ارزش پول چه تأثیری بر شاخص سهام صنعت دارد؟
2. نوسانات نقدینگی چه رابطه ای با شاخص سهام صنعت دارد؟
3. نوسانات قیمت نفت چه رابطه ای با شاخص سهام صنعت دارد؟
4. نوسانات قیمت طلا چه رابطه ای با شاخص سهام صنعت دارد؟ فرضیه های پژوهش
.1کاهش ارزش پول ملی شاخص سهام صنعت را کاهش می دهد. .2نوسانات نقدینگی با شاخص سهام صنعت رابطه مستقیم دارد. .3نوسانات قیمت نفت با شاخص سهام صنعت رابطه مستقیم دارد. .4نوسانات قیمت طلا با شاخص سهام صنعت رابطه مستقیم دارد.
تصریح مدل بر اساس مطالعات گذشته که مبنای کار ما بوده اند، مدل مورد بررسی در این پژوهش به صورت زیر است:
LY= f (LX2 , LX3 , LX4 , LX5)
:LY لگاریتم شاخص سهام صنعت
:LX2 لگاریتم قیمت جهانی طلا
:LX3 لگاریتم قیمت جهانی نفت
:LX4 لگاریتم نقدینگی
:LX5 لگاریتم نرخ ارز حقیقی
نرخ ارز حقیقی در این تحقیق با استفاده از رابطه زیر محاسبه می شود.(مصطفی کریم زاده، :(1385
IPC/ASUIPC.RE RER=
که در این رابطه:
ER، نرخ ارز رسمی بازار آزاد که دلار در نظر گرفته شده
CPIUSA، شاخص قیمت مصرف کننده آمریکا((2000=100
CPI، شاخص قیمت مصرف کننده ایران((1381=100
آزمون مانایی و نامانایی متغیر
نتایج آزمون ریشه واحد دیکی-فولر تعمیم یافته
بر اساس نتایج آزمون دیکی-فولر همه ی متغیرها با عرض از مبدأ و روند روی سطح مانا شدند.
