مقاله روشهای مختلف تامین مالی و مبانی نظری ساختار سرمایه

بخشی از مقاله

روشهای مختلف تامین مالی و مبانی نظری ساختار سرمایه

چکیده

روش های تامین مالی برای تداوم فعالیت و اجرای پروژه های سودآور در فرایند رشد شرکت بسیار موثرند و موجب ادامه حیات شرکت ها در بازارهای رقابتی می شوند . مدیریت در راستای تامین منابع تامین مالی مناسب باید هزینه منابع متعددی را مشخص کرده و آثار آن را بر بازده و ریسک بسنجند . تامین مالی به روش های بلند مدت و کوتاه مدت تقسیم می گردد و شرکت ها می توانند از منابع داخلی ( از طریق سود انباشته) یا خارج از شرکت (از طریق انتشار سهام یا بدهی ) تامین کنند . هدف اصلی شرکت ها اجرای پروژ های سودآور و دستیابی به حداکثر بازدهی در جهت حداکثر کردن ثروت سهامداران است . هدف ما در این مقاله مروری به مبانی نظری روش های مختلف تامین مالی و نظریه های مرتبط با ساختار سرمایه است ، که در ادامه به بحث های مرتبط با مبانی نظری مرتبط با ساختار سرمایه و تامین مالی می پردازیم .

واژگان کلیدی : ساختار سرمایه ، تامین مالی بلند مدت ، تامین مالی کوتاه مدت ، نظریه های ساختار سرمایه

-1 مقدمه

شرکتها نخست تعدادی از عوامل را مورد بررسی قرار داده و سپس ساختار سرمایه ای را تعیین می کنند . به همراه تغییرات ایجاد شده در شرایط محیطی حاکم بر شرکت ، ساختار سرمایه هدف آن می تواند تغییر نماید ، اما در هر لحظه معینی از زمان ، مدیران باید ساختار سرمایه بخصوصی را در نظر داشته باشند . اگر نسبت واقعی وام از سطح تعیین شده در ساختار سرمایه هدف پائین تر باشد ، به منظور تامین مالی برای تداوم رشد ، باید از طریق انتشار اوراق قرضه دست به تأمین مالی زد ، در حالی که اگر نسبت وام در ترکیب ساختار سرمایه شرکت بالاتر از سطح تعیین شده در ساختار سرمایه بهینه بوده باشد ، به منظور تأمین مالی اضافی باید از محل انتشار سهام عادی اقدام کرد . سیاست ساختار سرمایه موازنه ریسک و بازدهی را در نظر دارد . (اصلانی ، 1390 ، (101

در این پژوهش ما به توضیح مطالبی در رابطه با ساختار سرمایه بهینه و روش های تامین مالی و نظریات مربوط به ساختار سرمایه و تاریخچه های مرتبط با ساختار سرمایه و در آخر نیز به نتیجه گیری از کل تحقیق می پردازیم

-2 ساختار بهینه سرمایه

با توجه به هدف مدیریت مالی که افزایش ارزش ثروت سهامداران است ، هدف از تعیین ساختار سرمایه ، تعیین ترکیب منابع مالی به منظور حداکثر رساندن ثروت سهامداران می باشد . برای تعیین ساختار سرمایه مطلوب به دو عامل ریسک و بازده توجه می شود .

1. بازده : از نظر بازده ساختار سرمایه ای مطلوب است که سود هر سهم را افزایش دهد .

2. ریسک : از نظر ریسک نیز ساختار سرمایه ای مطلوبتر است که ریسک مالی شرکت را کاهش دهد .

در نتیجه چون افزایش بازده موجب افزایش ارزش شرکت و افزایش ریسک موجب کاهش ارزش شرکت خواهد شد باید ساختاری را تعیین کرد که همراه با افزایش متناسب با ریسک بگونه ای باشد که منجر به افزایش ارزش شرکت گردد ( تهرانی ، 1390 ، (495

2-1 بازده :

برای تامین مالی جدید با روش های مختلف تامین مالی روبرو هستیم . در صورتیکه بخواهیم روش های مختلف را ( از نظر بازده ) ارزیابی نموده و سپس روش بهینه را انتخاب کنیم ، ابتدا سود هر سهم (EPS) را در هر روش تامین مالی محاسبه نموده و سپس روشی که بیشترین سود هر سهم را ایجاد می کند بعنوان روش مطلوبتر انتخاب خواهد شد . (همان منبع)

2-2 ریسک :

یک راه منطقی برای تقسیم ریسک کلی به اجزاء آن، تمایز میان اجزاء کلی (بازار) و اجزاء خاص (اوراق خاص) است. این دو نوع ریسک را که تجزیه و تحلیل گران مدرن به آنها ریسک سیستماتیک و ریسک غیر سیستماتیک می گویند به صورت زیر می توان نشان داد :

ریسک غیر سیستماتیک + ریسک سیستماتیک = ریسک کل

2-2-1 ریسک غیر سیستماتیک : آن قسمت از تغییر پذیری در بازده کلی اوراق بهادار را که به تغییر پذیری کلی بازار بستگی ندارد

ریسک غیر سیستماتیک 1 می گویند . این نوع ریسک منحصر به اوراق بهادار خاصی است و به عواملی همچون ریسک غیر سیستماتیک برخوردار هستند ولی سهام عادی بیشتر با این نوع ریسک مرتبط است. این نوع ریسک را می توان با ایجاد پرتفولیو کاهش داد (گراهام، 2000، .(97

2-2-2 ریسک سیستماتیک : سرمایه گذاران می توانند با تشکیل پرتفولیو قسمتی از ریسک کلی را که به بازار ربطی ندارد کاهش دهند . آن قسمت از ریسک که باقی می ماند غیر قابل کاهش و ریسک مربوط به بازار است. اگر بازار سهام به سرعت افت داشته باشد. بیشتر سهام ها را تحت تأثیر قرار می دهد و برعکس . این تغییرات بدون توجه به رفتار یک سرمایه گذار خاص رخ می دهد و برای کلیه سرمایه گذاران بحران ساز است.

تغییر ناپذیری در بازده کلی اوراق بهادار، مستقیماً به تغییرات بازار یا اقتصاد بستگی دارد که به آن ریسک سیستماتیک یا ریسک بازار گفته می شود. معمولاً تمامی اوراق بهادار تا حدودی از ریسک سیستماتیک برخورداند (اعم از اوراق قرضه و سهام) برای اینکه ریسک سیستماتیک دربرگیرنده ریسک های تورم، بازار و نرخ بهره است (ویو و همکاران، 2005، .(91

-3 روش های تامین مالی

شــرکت هــا بــه منظــور اجــرای پــروژه هــای ســودآور و دســتیابی بــه حــداکثر بــازدهی در جهــت افــزایش ثــروت ســهامداران خــود، از منــابع مــالی مختلــف و بــه شــیوه هــای گونــاگون اســتفاده مــی کننــد ( کرجــاک و همکــاران ، 1992 ، . (67 مــدیریت در راســتای تــامین منــابع مــالی مناســب بایــد هزینــه منــابع متعــدد مــالی را مشــخص نمــوده و آثــاری را کــه ایــن منــابع بــر بــازده و ریســک عملیاتی2 شرکت دارند ، تعیین نماید (جهانخانی،. (1373

در یک طبقه بندی کلی ، شیوه های تامین مالی شرکت ها به دو دسته تقسیم می شوند:

الف) تامین مالی کوتاه مدت3

ب) تامین مالی بلند مدت.

3-1 تامین مالی کوتاه مدت

تامین مالی کوتاه مدت ، نوعی تامین مالی که حداکثر ظرف مدت یک سال یا کمتر بازپرداخت شود . درواقع، تاکنون تعریف عمومی و جامع پذیرفته شده ای از تامین مالی کوتاه مدت ارائه نشده است و تفاوت های موجود بین تامین مالی کوتاه مدت و تامین مالی بلندمدت از لحاظ مدت زمان جریانات نقدی شرکت اهمیت بسیار زیادی دارد. تصمیمات تامین مالی کوتاه مدت، مربوط به جریانات نقدی ورودی و خروجی شرکت در مدت یک سال و یا کمتر از آن است (روس4 ،1991، .(84

3-2 تامین مالی بلند مدت

تامین مالی بلندمدت، عمدتاً به منظور سرمایه گذاری های بلندمدت همچون خرید دارایی جدید ، احداث کارخانه ، توسعه تجهیزات و

مواردی از این قبیل مورد استفاده قرار می گیرد . هنگامی که شرکت بخواهد دارایی های خود را افزایش دهد و برای این منظور به تامین مالی نیاز پیدا کند ، نخستین اقدام در این زمینه این است که اطمینان حاصل شود از این که از دارایی های موجود به صورت بهینه ای بهره برداری می شود (زینگلس، 2000، .(96 در برخی موارد شرکت ها به منظور تامین نیازهای مالی خود و رفع مشکل کمبود سرمایه، بسیاری از دارایی های خود را به فروش می رسانند و خدمات مورد نیاز را از طریق اجاره تامین می کنند . عمده ترین منابع تامین مالی بلندمدت شرکت ها عبارتند از: بدهی های بلندمدت، سهام ممتاز، سهام عادی و سود انباشته. بدهی های بلندمدت، در حالت کلی شامل وام های بلندمدتی است که معمولا از طریق بانک ها و یا سایر موسسات مالی تامین می شود و همچنین اوراق قرضه منتشر شده توسط شرکت ها را نیز در برمی گیرد (ویو و همکاران، 2005، .(73

-4 شیوه های تامین مالی ناشی از بدهی ها

تامین مالی در رابطه با بدهی ها به دو بخش زیر تقسیم شده است :

الف) تامین مالی ناشی از بدهی های عملیاتی

ب) تامین مالی ناشی از بدهی های مالی

4-1 تأمین مالی ناشی از بدهی های عملیاتی

تأمین مالی از طریق بدهی هایی که از عملیات و کسب و کار شرکت ایجاد می شوند را تأمین مالی ناشی از عملیات گویند . در واقع بدهی های عملیاتی در نتیجه معاملات با تأمین کنندگان ، مشتریان و کارکنان در انجام عملیات بوده و بدون بهره نیز می باشند ( نیسیم و پنمن1 ، 2003، .(32

بدهی های عملیاتی را می توان به دو دسته زیرتقسیم نمود:

الف) بدهی های عملیاتی قراردادی

ب) بدهی های عملیاتی برآوردی

4-1-1 بدهی های عملیاتی قراردادی

بدهی هایی که در مورد مبلغ و یا زمان تسویه آن توافق صورت گرفته و ابهامی نیز وجود ندارد . به طور نمونه ، حساب های پرداختنی تجاری ، بدهی بابت کالاها و خدمات دریافت شده ای است که صورت حساب آن دریافت گردیده و یا با فروشنده در مورد مبلغ و زمان پرداخت مابه ازای آن توافق شده است. در واقع خروج منافع اقتصادی برای تسویه تعهد به قطعیت رسیده است (گراهام، 2000، .(45

در تامین مالی ناشی از بدهی عملیاتی شرکتها از روشهای مختلفی مانند اعتبارات تجاری ، اسناد پرداختنی ، سایر حساب ها و اسناد پرداختنی ، پیش دریافت از مشتریان برای تامین مالی خود استفاده می کنند
4-1-2 بدهی های عملیاتی برآوردی

ذخیره نوعی بدهی است که زمان تسویه و یا مبلغ آن نامشخص است . ذخایر را می توان از سایر بدهی ها مانند حساب ها و اسناد پرداختنی

تجاری و سایر حساب ها و اسناد پرداختنی متمایز کرد، زیرا در مورد زمان تسویه و یا مبلغ آن ابهام وجود دارد . حساب های پرداختنی تجاری ، بدهی بابت کالاها و خدمات دریافت شده ای است که صورتحساب آن دریافت و یا به طور رسمی با فروشنده در مورد مبلغ و زمان پرداخت ما به ازای آن توافق شده است . بنابراین وجه تمایز اصلی حسابهای پرداختنی تجاری با ذخایر این است که مبلغ آن با توجه به صورتحساب و زمان پرداخت آن نیز از طریق توافق با فروشنده مشخص شده است . گروهی دیگر از بدهی ها بابت کالاها یا خدمات دریافت شده ای است که صورتحساب آن دریافت نشده یا بطور رسمی با فروشنده در مورد مبلغ و زمان تسویه آن توافق نشده است. در برخی موارد برای تعیین مبلغ یا زمان تسویه چنین بدهی هایی ، انجام برآورد لازم است ، اما میزان ابهام در رابطه با این بدهی ها به مراتب کمتر از ذخایر است . بدهی مربوط به آب و برق مصرف شده ای که تا پایان دوره مالی صورت حساب آن دریافت نشده ، نمونه ای از این بدهی ها می باشد . اگرچه در عمل اصطلاح ذخیره برای این نوع بدهی ها نیز استفاده می شود ، اما اصطلاح ذخیره در استاندارد حسابداری شماره 4 با عنوان ذخایر ، بدهی های احتمالی و دارایی های احتمالی برای بدهی هایی بکار می رود که با تعریف ذخیره انطباق داشته باشد . بدهی مالیاتی نیزعلی رغم داشتن عنوان ذخیره ، در تعریف ذخیره نمی گنجد و درواقع ذخیره نیست.

ذخیره باید در صورت وجود معیارهای زیر شناسایی شود:

1. واحد تجاری تعهدی فعلی (قانونی یا عرفی) در نتیجه رویدادی گذشته دارد.

2. خروج منافع اقتصادی برای تسویه تعهد محتمل است.

3. مبلغ تعهد به گونه ای اتکاپذیر قابل برآورد باشد.

در صورت عدم احراز شرایط مذکور، هیچ ذخیره ای نباید شناسایی شود . از جمله مواردی که در مورد آن ها ذخیره شناسایی می شود می توان به تضمین و ضمانت نامه های محصولات فروخته شده ، جوایز ، اقامه دعوی ، ادعاها ، اظهارنظرها و .... اشاره کرد.

مبلغ شناسایی شده به عنوان ذخیره باید بهترین برآورد از مخارجی باشد که برای تسویه فعلی در تاریخ ترازنامه لازم است. بهترین برآورد از مخارج لازم برای تسویه تعهد فعلی، مبلغی است که واحد تجاری منطقا لازم است برای تعهد در تاریخ ترازنامه یا انتقال به شخص ثالث در تاریخ یاد شده بپردازد . تسویه یا انتقال تعهد در تاریخ ترازنامه اغلب ناممکن یا غیر اقتصادی است.

با این حال برآورد مبلغی که واحد تجاری منطقا لازم است برای تسویه یا انتقال تعهد بپردازد ، بهترین برآورد از مخارج لازم برای تسویه تعهد فعلی در تاریخ ترازنامه است ( نوروش،1387، .(51

4-2 تامین مالی ناشی از بدهی های مالی

استقراض یکی از منابع اصلی برای تامین واحد انتفاعی است . منابع تامین وجه دراستقراض ، خارج از واحد انتفاعی و محدوده عملیات آن قرار دارد . بدهی های مالی از طریق استقراض برای تامین مالی ایجاد می شوند و دارای بهره نیز می باشند . اینگونه بدهی ها برگرفته از فعالیت های مالی بوده و معمولا در بازار سرمایه مبادله می شوند ، درصورتی که بدهی های عملیاتی از فعالیت های عملیاتی ناشی می شدند. در واقع بدهی های مالی تعهداتی قراردادی برای بازپرداخت وجوه واممی باشند (نیسیم و پنمن، 2003، .(61

بدهی های مالی را می توان به دو دسته کوتاه مدت و بلندمدت تقسیم کرد.در بیشتر مواقع هر چقدر مدت سررسید کوتاه تر باشد ، هزینه ی بهره نیز پایین تر محاسبه می شود.

4-2-1 بدهی های مالی کوتاه مدت

بدهی های مالی کوتاه مدت برای پشتیبانی سرمایه گذاری موقت در دارایی های جاری مورد استفاده قرار می گیرند. معمولا مدیر مالی پس از برنامه ریزی سرمایه گذاری در دارایی های جاری و پیش بینی منابع مورد نیاز واحد اقتصادی در سال آینده باید به فکر تامین مالی برنامه خود باشد و در مورد شیوه تامین مالی تصمیم گیری کند (لیمون و همکاران، 2008، .(44

در تامین مالی از طریق بدهی مالی کوتاه مدت شرکتها از اوراق تجاری (اوراق قراضه کوتاه مدت ) ، وام های بانکی کوتاه مدت ، وثیقه قرار دادن حسابهای دریافتنی و وثیقه قرار دادن موجودی کالا برای تامین مالی خود استفاده می کنند .

4-2-2 بدهی های مالی میان مدت و بلندمدت

بدهیهای میان مدت و بلندمدت ، بدهی هایی هستند که ظرف چند سال بازپرداخت می شوند . این نوع بدهی ها در ساختار تامین مالی و هزینه سرمایه شرکت از اهمیت ویژه ای برخوردارند . به طور کلی در تدوین یک استراتژی تامین مالی بر حسب منبع و مقدار وجوه ، به موارد زیر توجه می شود:

-1 هزینه و ریسک استراتژیهای مختلف تامین مالی

-2 روند آتی شرایط بازار سرمایه و اثر آن بر نرخهای بهره و قابلیت دسترسی وجوه در آینده

-3 نسبت فعلی بدهی به حقوق صاحبان سهام

-4 تاریخ سررسید بدهیهای موجود

-5 محدودیت های موجود در قراردادهای وام

-6 نوع و میزان وثیقه مورد مطالبه وام دهندگان بلندمدت

-7 توانایی تغییر استراتژی تامین مالی، متناسب با تغییر شرایط اقتصادی

-8 مقدار، ماهیت و ثبات وجوه تامین شده از داخل موسسه

-9 کفایت حد اعتبار بانکی فعلی برای تحقق نیازهای جاری وآتی

-10 نرخ تورم (به خاطر بازپرداخت ارزان تر بدهی)

-11 قدرت سودآوری و وضعیت نقدینگی شرکت

-12 نرخ مالیات

منابع بدهی شامل وام های بانکی، وام های شرکت های بیمه و سایر موسسات اعتباری، تامین مالی تجهیزات، وام های رهنی، اوراق قرضه، اوراق مشارکت و نظایر آن است (مدرس وعبداالله زاده، 1378، .(59

4-2-2-1 مزایا و معایب تامین مالی از طریق بدهیهای بلندمدت

از دیدگاه شرکت و اعتباردهنده ، مزایا و معایب تامین مالی از طریق بدهی بلندمدت به شرح زیر است:

مزایا از نظر شرکت:

-1 بهره بدهی مالیات کاه است اما سود سهام این گونه نیست.

-2 خریداران اوراق قرضه به جز بهره خود ، سهمی از سود بعد از بهره و مالیات شرکت نخواهند داشت. -3 بازپرداخت بدهی در دوران تورمی ارزان تر تمام خواهد شد.
-4 کنترل شرکت به واسطه تامین مالی از طریق بدهی کاهش نخواهد یافت.

-5 با اعمال شرط بازخرید در قرارداد قرضه ، تامین مالی شرکت انعطاف پذیر می شود . چنین شرطی به شرکت اجازه می دهد قبل از سررسید قرضه ، بدهی خود را پرداخت کند.

-6 بدهی بلندمدت می تواند ثبات مالی آتی شرکت را حفظ کند . خصوصا در شرایطی که بازارهای پولی دچار کسادی است و اخذ وام های کوتاه مدت مقدور نمی باشد.

معایب از نظر شرکت:

-1 صرف نظر از سود یا زیان، هزینه های بهره باید پرداخت شود. -2 اصل بدهی باید در تاریخ سررسید پرداخت شود.

-3 استفاده از بدهی بیشتر، ریسک ساختمان سرمایه را افزایش و در نتیجه هزینه سرمایه شرکت را افزایش می دهد. -4 شرایط قرارداد قرضه ممکن است محدودیت های شدیدی بر شرکت تحمیل کند.

-5 تعهدات شرکت ممکن است به اسطهو خطاهای پیش بینی، شدیداً افزایش یابد.

مزایا از نظر اعتبار دهنده:

-1 هر ساله یک مبلغ مشخص بهره وجود دارد. -2 اوراق بدهی، مطمئن تر از اوراق سهام است.

معایب از نظر اعتبار دهنده:

-1خریداران اوراق بدهی معمولاً در سود بعد از بهره مشارکتی ندارند.

-2 برای این اوراق حق رای وجود ندارد.

ترکیب مناسب بدهی بلندمدت و حقوق صاحبان سهام در یک شرکت، به عواملی از قبیل نوع سازمان، قابلیت دسترسی به اعتبار و هزینه تامین مالی بعد از مالیات بستگی دارد. شرکتی که دارای درجه اهرم مالی بالایی است ، تمایل دارد اقداماتی صورت دهد که سایر ریسک های شرکت را حداقل سازد. به طور کلی تامین مالی از طریق بدهی وقتی مناسب تر است که :

-1 درآمد و سودآوری شرکت از ثبات برخوردار باشد.

-2 شرکت دارای یک حاشیه سودکافی و راضی کننده باشد.

-3 وضعیت نقدینگی و جریان نقدی مطلوب باشد.

-4 نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام پایین باشد.

-5 قیمت سهام دستخوش رکود و کسادی شده باشد.

-6 کنترل شرکت مورد توجه خاص باشد.

-7 انتظار تورم وجود داشته باشد.

-8 محدودیت های تحمیلی قرارداد قرضه، سنگین نباشد.

شرکتی که مشکلات مالی را تجربه می کند ممکن است با تمدید سررسید بدهی های کوتاه مدت خود، آن را به بلندمدت تبدیل کند. این عمل ممکن است تا حدی مشکلات فعلی جریان نقدی و نقدینگی شرکت را بهبود بخشد. معمولا هرچه ریسک ناتوانی شرکت افزایش می یابد، نرخ بهره بدهی نیز برای جبران ریسک بالاتر شرکت، بیشتر می شود (مدرس وعبداالله زاده، 1378، .(56

سهام بفروشد یا به اجزای کوچکتر تقسیم کرده و تکه تکه به مردم عرضه دارد. در هر حال جمع اجزا باید برابر کل باشد به همین خاطر ارزش شرکت به سودآوری و خطر تجاری بستگی دارد.ثانیا: سرمایه گذاران می توانند اهرم شخصی را جایگزین اهرم شرکت سهامی نمایند و بدین صورت هر ساختار سرمایه ای را به حالت اول برگردانند.

اگر دو شرکت از هر نظر بجز ساختار سرمایه شبیه هم باشند باید ارزش آن دو برابر باشد. در غیر اینصورت امکان آربیتراژ وجود دارد. این عمل موجب خواهد شد که آنقدر سهام شرکت خرید و فروش شود که ارزش هر دو برابر گردد (ایزدی نیا و دستجردی، 1388، .(62

-5 نظرات و تئوری های تامین مالی

5-1 نظریه سنتی

در این نظریه ادعا می شود که ساختار مطلوب سرمایه وجود دارد و می توان ارزش شرکت را از طریق استفاده مطلوب از بدهی افزایش داد (شایام ساندر و مارس، 1999، .(58 این نظریه پیشنهاد می کند که شرکت می تواند هزینه سرمایه خود را با حفظ تناسب بدهی به