بخشی از مقاله
*** این فایل شامل تعدادی فرمول می باشد و در سایت قابل نمایش نیست ***
بررسی رابطه بین ویژگی های هیئت مدیره با بازده غیرعادی تجمعی سهام
شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران
چکیده
هدف این تحقیق بررسی رابطه بین برخی سازوکارهای حاکمیت شرکتی با بازده غیرعادی تجمعی سهام شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران با استفاده از مدل رگرسیون چند متغیره ترکیبی می باشد. بدین منظور عواملی نظیر سطح تحصیلات ،پاداش ،سابقه کاری و استقلال هیئت مدیره به عنوان متغیرهای مستقل مورد آزمون قرار گرفتند و رابطه ی آنها با بازده غیرعادی تجمعی سهام شرکت ها مشخص شد. در این تحقیق متغیرهایی نظیر اندازه شرکت ،نسبت ارزش بازار به دفتری حقوق صاحبان سهام وبازده دارایی ها، تحت عنوان متغیرهای کنترلی مورد استفاده قرار گرفتند. این تحقیق با استفاده از داده های 78 شرکت پذیرفته شده در بورس و اوراق بهادار تهران در بازهی زمانی 1388 تا 1392 مورد آزمون قرار گرفت. نتایج تحقیق نشان داد بین میزان تحصیلات و 2سال سابقه مدیرعاملی با بازده غیرعادی تجمعی حقوق صاحبان سهام ارتباط منفی و معنی داری وجود دارد، به طوری که با افزایش این متغیرها، بازده غیرعادی تجمعی حقوق صاحبان سهام کاهش می یابد. همچنین نتایج تحقیق حاکی از عدم وجود رابطه معنی داری بین استقلال هیئت مدیره، پاداش و 2 سال سابقه مدیریتی در شرکت به همراه حداقل5 سال سابقه عضویت در هیئت مدیره با بازده غیر عادی تجمعی است.نتایج آزمون متغیرهای کنترلی نشان دهنده وجود رابطه معناداری بین تمام متغیرهای کنترلی با بازده غیرعادی تجمعی سهام است،بطوریکه متغیر بازده دارایی ها و ارزش بازار به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام ارتباط مستقیم و معنادار و اندازه شرکت ارتباط معکوس با بازده غیرعادی تجمعی حقوق صاحبان سهام دارد.
واژههای کلیدی: بازده غیر عادی تجمعی سهام ، ویژگی های هیئت مدیره ، پاداش مدیر عامل .
مقدمه
لازمه رشد و گسترش بازار سرمایه،جلب اعتماد صاحبان سرمایه است. با جدا شدن مالکیت از مدیریت، مدیران به عنوان نماینده سهامداران، شرکت را اداره می کنند.با توجه به اینکه بین مدیران ومالکان تضاد منافع وجود دارد، از این رو این امکان وجود دارد که مدیران تصمیماتی اتخاذ نمایند که در جهت منافع مالکان نباشد(جنسن و مکلینگ.(1983 تضاد منافع بین سهامداران یا مالکان و نماینده یا مدیریت شرکت موجب می شود که هریک سعی در بهینه و حداکثر کردن منافع خویش باشند(نمازی1985،نمازی.(1383
برای جلوگیری از این شرایط، سهامداران نیز می توانند راهکارهایی را در پیش گیرند تا از منافع شخصی مدیران تا اندازه ای جلوگیری نمایند لازمه این امر داشتن مدیرانی با انگیزه و قوی است. قراردادی موثر و کارا در زمینه پاداش ، در مدیر این انگیزه را ایجاد می کند که ارزش شرکت را به حداکثر رساند(نمازی و سیرانی .(1383 پرداخت پاداش به هیئت مدیره بر اساس عملکرد و بازده آنها ضمن تقویت نظام راهبری شرکت، نقش هدایت و نظارت مدیران را افزایش می دهد. از آنجایی که مدیران سعی در کسب بیشترین پاداش هستند به منافع بلند مدت سهامداران توجهی ندارند. بنابراین این احتمال وجود دارد که مدیر در راستای منافع سهامدار عمل ننماید. به طور عام، پاداش مدیریت، راه حل اصلی مسئله نمایندگی تصور می شود. بر اساس این اعتقاد، در صورت استقرار الگوی مناسب برای پرداخت پاداش؛ مدیران در جهت منافع سهامداران و وام دهندگان فعالیت می کنند. فاما معتقد است، مدیران بخشی از بازار نیروی کار هستند و بر اساس عملکرد فردی و سازمانی که در آن کار می کنند، پاداش می گیرند و عملکرد آنان توسط بازار نیروی کار نظم می گیرد. پاداش مدیر در پایان یک دوره باید متناسب با عملکرد او طی دوره و عملکرد او در دوره های قبل باشد. در نتیجه، قرارداد بهینه پاداش باید هم دوره جاری و هم سال آینده را برای انگیزمند شدن مدیر در برگیرد. یک قرار داد بهینه، انگیزه زمان حال مدیر را به انگیزه زمان آینده متصل می کند، اما به گونه ای که مدیر تعهد دهد برای مدت باقیمانده زمان قرارداد در شرکت باقی بماند.
در سال 1983 موضوع جدایی مالکیت از نظارت توسط یوجین فاما و مایکل جنسن مطرح شد که پایه گذار نظریه نمایندگی بود که به حاکمیت شرکتی به دید یک سری قرارداد می نگریست. بر پایه این تئوری فردی مسئولیت تصمیم گیری در خصوص توزیع منابع مالی و اقتصادی و یا انجام خدمتی را طی قرارداد مشخص به شخص دیگر واگذار می کند.
شخص اول را در اصطلاح مالک(سهامدار) و شخص دوم را نماینده(کارگذار) می نامند. فرض اصلی این تئوری تضاد منافع بین کارگمار و کارگذار یعنی مالک و نماینده است.
استقرار یک نظام حاکمیت شرکتی موثر و کارا باعث می گردد منافع مدیران و مالکان در یک راستا قرار بگیرد(فاما و جنسن(1983، عملکرد عملیاتی شرکت بهبود یابد و شرکت ها رشد و گسترش یابند(کمپرس و همکاران2003، جنسن و مورفی1990، وافیز.(1999 حاکمیت شرکتی از طریق مالکیت سهام تاثیر چشمگیری بر روش کنترل شرکت ها دارد. بدین ترتیب مالکان اداره شرکت ها را به مدیران تفویض کردند و بازارهای بورس و اوراق بهادار شکل گرفت. یکی از ابزارهای تخصیص بهینه منابع، بازارهای اوراق بهادار می باشد.لذا هر مشکلی که در بازار مذکور بوجود آید، تنها مسئله اقتصادی نیست بلکه به مسئله ای اجتماعی مبدل می شود که در آن منافع عمومی جامعه به خطر خواهد افتاد. برای حل و فصل مشکلات مذکور، یکی از مفاهیم با اهمیت مطرح شده در دو دهه اخیر، مفهوم حاکمیت شرکتی است.
ساز و کارهای حاکمیت شرکتی بر اطلاعات افشا شده توسط شرکت و سهامداران آن اثر می گذارد و احتمال عدم افشای کامل و مطلوب اطلاعات و افشای اطلاعات کم اعتبار را کاهش می دهند(کاناگارتنام و همکاران .(2007 هیئت مدیره بالاترین قسمت در بنیاد سازمان است که نقش مهمی در تصمیمات راهبردی و مدیریتی عملیات شرکت ایفا می کند(حسن و بوث.(2009
به زبان ساده، هیئت مدیره به گروهی از افراد که به طور قانون مند در حاکمیت سازمان مسئول هستند، گفته می شود. هیئت مدیره به عنوان جزء اصلی حاکمیت شرکتی در کنار سهامداران و مدیریت عامل نقش عمده ای را در برابر ذینفعان به عهده دارند. نقش هیئت مدیره به عنوان یکی از مکانیزم های حاکمیت شرکتی،در ادبیات مرتبط با آن بسیار مورد توجه قرار گرفته است. در حاکمیت شرکتی، هدف برخورداری از یک هیئت مدیره موثر و کارا است و دستیابی به این هدف، مستلزم ارزیابی خصوصیات هیئت مدیره است. اثر بخشی هیئت مدیره در شرایط مختلفی از قبیل اندازه و ترکیب آن بیان شده است(بحری ثالث و همکاران.(1392 از منظر ون دروالت و اینگلی (2003) ترکیب هیئت مدیره به گروهی از سرمایه های انسانی اطلاق می گردد که با گرد هم آمدن در تیمی به نام هیئت مدیره از شایستگی و توانمندی های خود در جهت خلق ارزش افزوده ای جمعی برای شرکت و ذینفعان استفاده می نمایند.
با توجه به مطالبی که ذکر شد هدف از تحقیق حاضر بررسی ارتباط بین برخی از ویژگی های هیئت مدیره به عنوان
سازوکارهای حاکمیت شرکتی و بازده غیر عادی سهام است، که در این راستا از ویژگی هایی همچون سطح تحصیلات، سوابق،پاداش مدیر عامل ،استقلال هیئت مدیره استفاده شده است.
مبانی نظری پژوهش
حاکمیت شرکتی به مجموعه فرآیندها، رسم ها، سیاست ها، قوانین و نمادهایی گفته می شود که به روش یک شرکت از نظر: اداره، راهبری و یا کنترل تاثیر بگذارد. همچنین حاکمیت شرکتی روابط بین ذینفعان و هدف هایی را که بر اساس آنها شرکت اداره می شود در بر می گیرد. ذینفعان اصلی، مدیریت عامل، سهامداران و هیئت مدیره هستند و سایر ذینفعان محیط و بطور کلی جامعه هستند. اهمیت حاکمیت شرکتی در یک کلام در آن است که خرد جمعی را در امور حیاتی سازمان حاکم می کند. حاکمیت شرکتی پیش از هر چیز، حیات بنگاه اقتصادی در دراز مدت را، هدف قرار داده و در صدد است تا از منافع سهامداران در مقابل مدیریت سازمان ها حفاظت کند(سینا قدس، .(1387
دیدگاه محدود در یک سو و دیدگاه گسترده در سوی دیگر طیف در تعریف حاکمیت شرکتی قرار دارند.در دیدگاه های محدود حاکمیت شرکتی،به رابطه شرکت و سهامداران محدود می شود.این یک الگوی قدیمی است که در قالب تئوری نمایندگی بیان می شود.در آن سوی طیف،حاکمیت شرکتی را می توان به صورت یک شبکه اجتماعی از روابط دید که نه تنها بین شرکت ها و مالکان آنها(سهامداران)،بلکه بین یک شرکت و عده زیادی از ذینفعان از جمله کارکنان،مشتریان،فروشندگان،دارندگان اوراق قرضه و.... وجود دارند.چنین دیدگاهی در قالب تئوری ذینفعان دیده می شود(آقایی و همکاران، .(1388
برای درک بهتر مفهوم حاکمیت شرکتی، می توان دو دیدگاه کل گرا و جزء گرا را تشریح کرد: از دیدگاه خرد، حاکمیت شرکتی در برگیرنده مجموعهای از روابط میان مدیریت شرکت، هیئت مدیره آن، سهامداران و سایر ذینفعان است. این روابط که قوانین و انگیزه های متفاوتی را در بر می گیرد، ساختار را از راه هدف های تعیین شده و وسایل رسیدن به هدف ها و نظارت بر اجرا شکل می دهد. بنابراین، اصول اولیه حاکمیت شرکتی، عبارتند از: شفافیت ساختارها و عملیات شرکتی، مسئولیت پذیری مدیران و اعضای هیئت مدیره نسبت به سهامداران و مسئولیت شرکت نسبت به کارمندان، وام دهندگان، عرضه کنندگان کالا و جوامع محلی که شرکت در آنجا فعالیت دارد(سینا قدس، .(1387
از دیدگاه کلان حاکمیت شرکتی مناسب یعنی مقداری که شرکت ها در یک فضای باز و صادقانه اداره می شوند. برای جلب اعتماد بازار، کارآمدی سرمایه، تجدید ساختارهای صنعتی کشورها و در نهایت ثروت عمومی جامعه دارای اهمیت است. شایان توجه است که در دو تعریف خرد و کلان، مفهوم شفافیت نقش اصلی را ایفا می کنند. در بعد کلان، شفافیت در سطح شرکت میان عرضه کنندگان سرمایه سبب ایجاد اعتماد می شود، در بعد خرد، شفافیت موجب، ایجاد اعتماد کلی در اقتصاد کلان می شود. در هر دو حالت، شفافیت منجر به اختصاص کارایی سرمایه خواهد شد. اعضای هیئت مدیره و سایر مسئولان در حاکمیت شرکتی، در حال استفاده روز افزون از ابزارهای خدماتی خارجی برای هدایت، آموزش، وجدان کاری و حسابداری به دور از فساد هستند. حقایق حاکی از آن است که در شرکتها، مدیران بیشتر دنبال منافع خود بوده اند تا منافع ذینفعان. برای حل این مشکل، دو راه حل وجود دارد: اول آنکه برای تشویق مدیران به انجام رفتار مورد انتظار برایشان پاداش در نظر گرفته شود، دومین روش، قدرتمند سازی هیئت مدیره به گونهای است که بتوان نظارت شایسته ای بر رفتار مدیران داشت.
اکثر مدیران، هیئت مدیره را زمانی در اوج توانایی و تاثیرگذاری می بینند که از جانب مدیران ارشد اجرایی به عنوان یک دارایی استراتژیک برای مدیریت عامل دیده شونددر. حوزه مدیریت، مدیران اجرایی ارشد تقریباً کنترل کامل هدفها، استراتژیها، برنامه ریزی و اجرای سازمان را در اختیار داشتند. آنان با تصاحب کرسی های هیات مدیره حاکمیت کامل را در اختیار داشته حتی با عدم دخالت هیات مدیره نقش رهبری را نیز ایفا می کردند. در حوزه حاکمیت، هیئت های
مدیره در کیفیت و طیف نظارت خود عمیقاً تفاوت داشتند. اکثراً اغلب از قدرت خود ناآگاه بوده ، حتی کمتر مایل به استفاده، از آن بودند. طبق سنت و رسوم قدرت خود را نادیده انگاشته و حاکمیت و اقتدار کمتری را به کار برده، راه را برای مدیریت باز می گذاشتند. در حوزه مالکیت، سرمایه گذاران به طور عموم نقشی خاموش داشتند، در حالی که برخی از سرمایه گذاران با استفاده از امتیازهای مالکیت خود تصمیمهای شرکت را تحت تاثیر قرار می دادند، بسیاری تنها انتخاب برای تصمیم گیری را تصمیم خرید یا فروش می دانستند. در نتیجه بیشتر شرکت ها بدون محدودیت از جانب سرمایه گذاران اداره می شدند.مدیران در برابر هیئت مدیره بسیار مسئول تر و پاسخ گو تر شده اند. مدیران اجرایی ارشد زمان بیشتری را صرف پیشبرد کسب و کار کرده، زمان کمتری را درون هیات مدیره صرف می کنند. مدیران روابط حرفه ای خود را با هیات مدیره توسعه داده، یک همکاری جدید را پایه نهادهاند. آنها به دنبال داده های جدید استراتژیک بوده و اطلاعات بهتر و غنی تری را به دست می آورند. مدیران و هیات مدیره با هم در دستیابی به نتایج مسئولیت بیشتری را
میپذیرند(سینا قدس،.(1387
پیشینه پژوهش
نیکبخت و همکاران (1389) در پژوهشی به بررسی تاثیر ویژگی های هیئت مدیره (شامل:اندازه هیئت مدیره، نسبت اعضای غیر موظف در ترکیب هیئت مدیره، تعداد جلسات هیئت مدیره، دانش مالی اعضای هیئت مدیره و جدایی نقش مدیر عامل از رییس هیئت مدیره) بر عملکرد شرکت پرداختند. در این پژوهش، رتبه عملکرد شرکت ها بر اساس 5 عامل رشد درآمد، رشد سود عملیاتی، رشد سود خالص، بازده دارایی ها و بازده حقوق صاحبان سهام محاسبه شده است.نتایج پژوهش با استفاده از اطلاعات 71 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران در دوره زمانی 1380الی 1387 نشان داد که هیئت مدیره در بازار سرمایه ایران به صورت کارا به وظایف خود و در جهت کاهش مشکلات نمایندگی عمل ننموده و اثر با اهمیتی بر عملکرد شرکت ندارد.
عرب صالحی و ضیایی((1389 در پژوهشی تحت عنوان ارتباط بین نظام راهبری و کیفیت سود به بررسی ارتباط بین کیفیت سود و برخی از ویژگی های هیئت مدیره پرداختند. این ویژگی ها شامل تفکیک پست مدیر عاملی و ریاست هیئت مدیره، تعداد اعضای غیر موظف هیئت مدیره و اندازه ی هیئت مدیره می باشند.در این پژوهش، کیفیت سود بر اساس رابطه بین سود، اقلام تعهدی و وجه نقد و با معیار نسبت وجه نقد حاصل از فعالیت های عملیاتی به سود عملیاتی سنجیده شده است.آن ها با پژوهش بر روی 156 شرکت بورسی در دوره زمانی 1382 تا 1386 دریافتند بین کیفیت سود با تفکیک پست مدیر عاملی و ریاست هیئت مدیره رابطه ای وجود ندارد اما بین کیفیت سود با نسبت اعضای غیر موظف هیئت مدیره و اندازه ی هیئت مدیره ی شرکت رابطهای وجود دارد.
حسینی((1388 در پژوهشی به بررسی رابطه ی ترکیب هیئت مدیره و درصد مالکیت مدیران غیر موظف هیئت مدیره با محافظه کاری در حسابداری پرداخت. او در این تحقیق با استفاده از اطلاعات 72 شرکت در فاصله ی زمانی 1382 تا 1385 به بررسی اثر ویژگی های هیئت مدیره بر میزان محافظه کاری، در شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداخت. برای اندازه گیری محافظه کاری از معیار عدم تقارن زمانی باسو((1997 استفاده شد. از بین ویژگی های هیئت مدیره، به بررسی درصد اعضای غیر موظف هیئت مدیره و درصد مالکیت مدیران غیر موظف به عنوان متغیرهای مستقل پرداخته شد. یافته های این پژوهشگران حاکی از وجود رابطه ی مثبت معنی دار بین درصد مالکیت
اعضای هیئت مدیره و محافظه کاری و نیز رابطه ی منفی و معنادار بین نسبت اعضای غیر موظف هیئت مدیره و محافظه کاری بود.
بردبوی و همکاران (2006) در پژوهشی به بررسی اثر ویژگی های هیئت مدیره و ویژگی های کمیته حسابرسی بر کیفیت گزارشگری پرداختند. معیار ویژگی های هیئت مدیره در این پژوهش شامل جدایی نقش رییس هیئت مدیره از مدیر عامل، ترکیب هیئت مدیره و اندازه هیئت مدیره بود. آنها در این پژوهش دریافتند صرفا اندازه هیئت مدیره و استقلال کمیته حسابرسی با کیفیت بالای گزارشگری و یا به عبارتی کاهش در اقلام تعهدی غیر عادی رابطه معناداری دارد.
عبدالرحمان و همکاران (2011) در پژوهشی بر روی 298 شرکت پذیرفته در بازار بورس مالزی طی سال های 2003 الی 2009 به بررسی اثر ویژگی های هیئت مدیره بر مدیریت سود و ریسک شرکت ها پرداختند.معیار ویژگی های هیئت مدیره در این پژوهش شامل دانش مالی هیئت مدیره، تعداد جلسات هیئت مدیره، جدایی نقش رییس هیئت مدیره از مدیر عامل، ترکیب هیئت مدیره و اندازه هیئت مدیره بود.آنها در این پژوهش دریافتند به طور کلی ویژگی های هیئت مدیره نقش معناداری در کاهش مدیریت سود دارد.آنها همچنین دریافتند متغیر دوگانگی نقش مدیر عامل از نقش رییس هیئت مدیره نسبت به سایر متغیرها تاثیر معنادارتری در کاهش مدیریت سود و کاهش ریسک شرکت ها دارد.
الکدای و هنیفا((2012 در پژوهشی به بررسی رابطه بین ویژگیهای هیئت مدیره و مربوط بودن اطلاعات حسابداری در بین 270 شرکت در کشور مالزی در دوره زمانی 2007 تا2009 پرداختند و به این تنیجه رسیدند که اندازه هیئت مدیره بر مربوط بودن اطلاعات حسابداری تاثیری ندارد و رابطه مثبت بین استقلال هیئت مدیره و مربوط بودن اطلاعات حسابداری وجود دارد ولی این رابطه معنی دار نیست و نیز دوگانگی نقش هیئت مدیره،مربوط بودن اطلاعات حسابداری را افزایش می دهد.
بنابر گفته های بالا پنج فرضیه این تحقیق به صورت زیر بیان میشود:
1. بین سطح تحصیلات مدیرعامل و بازده غیرعادی سهام ارتباط معنی داری وجود دارد.
2. بین سابقه مدیر عاملی در شرکت (حداقل 2سال) و بازده غیرعادی سهام ارتباط معنی داری وجود دارد.
3. بین پاداش مدیرعامل و بازده غیرعادی سهام ارتباط معنی داری وجود دارد.
4. بین استقلال هیئت مدیره و بازده غیرعادی سهام ارتباط معنی داری وجود دارد.
5. بین سابقه عضویت در هیئت مدیره ی مدیرعامل(حداکثر 5سال-حداقل 2 سال) و بازده غیرعادی سهام ارتباط معنی داری وجود دارد.
روش پژوهش
تحقیق حاضر از لحاظ ماهیت و روش، توصیفی- همبستگی و از لحاظ هدف، کاربردی است. مدل های آماری مورد استفاده در این تحقیق مدل رگرسیونی چند متغیره می باشد و برای تخمین مدل های رگرسیونی از روش داده های تلفیقی استفاده شده است. جامعه آماری مورد استفاده در این تحقیق کلیه شرکت های پذیرفته شده در بورس و اوراف بهادارتهران طی سال های (1392-1388) است.
انتخاب نمونه از میان شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران با در نظر گرفتن معیارهای زیر انجام می شود:
مدل تحقیق
متغیر وابسته
( CARi,t ) متغیر وابسته مورد محاسبه در این تحقیق بازده بلند مدت غیر عادی انباشته چند ساله شرکت می باشد.
همانطور که در فرمول مشاهده می شود متغیر وابسته یا همان بازده بلند مدت غیرعادی تجمعی ،از مجموع بازده های غیر عادی یعنی((ARبدست می آید.حال برای بدست آوردن بازده غیر عادی از فرمول زیر استفاده می کنیم:
متغیر های مستقل
=1ELit سطح تحصیلات (متغیری است مجازی، که اگر سطح تحصیلات مدیرعامل لیسانس به بالا (فوق لیسانس و دکتری) باشد یک، در غیر اینصورت (فوق دیپلم-دیپلم- لیسانس) صفر می گیرد).
= DIR2it متغیری است مجازی که اگر مدیر عامل سابقه دو سال مدیریت در شرکت داشته باشد یک، در غیر اینصورت صفر می گیرد.
=DIR2+5YRit متغیری است مجازی، که اگر مدیر عامل علاوه بر 2 سال سابقه مدیریتی در شرکت، بیش از 5 سال سابقه عضویت در هیئت مدیره داشته باشد یک، در غیراینصورت صفر می گیرد.
=IDit متغیری است مجازی که اگر مدیرعامل عضو هیئت مدیره باشد یک، در غیر اینصورت صفر می گیرد.
= Bonusit پاداش مدیر عامل (برای سنجش این متغیر از مبالغ واقعی پاداش موجود در گزارشات هیئت مدیره شرکت های مورد آزمون استفاده شده که به منظور یکسان سازی متغیر ها از این متغیر لگاریتم گرفته شده است).
ضرایب استفاده شده در مدل
=Control varit متغیرهای کنترلی مدل که به منظور تفکیک اثر متغیر های مستقل بر بازده غیرعادی سهام از اثر سایر متغیرها، در معادله رگرسیون گنجانده شده اند.
