بخشی از مقاله
*** این فایل شامل تعدادی فرمول می باشد و در سایت قابل نمایش نیست ***
بررسی شکل ضعیف کارایی بازار از طریق اندازه گیری فرایند گام تصادفی وبازگشت به میانگین در بورس اوراق بهادار تهران
چکیده:
براساس فرضیه بازار کارا، درشکل ضعیف کارایی روند قیمت ها از فرآیند گام تصادفی پیروی می کنند.هدف از این تحقیق بررسی شکل ضعیف کارایی بازار از طریق اندازه گیری فرایند گام تصادفی در بورس اوراق بهادار تهران است.در این تحقیق شاخص های تپیکس، صنعت ، مالی وقیمت وبازده نقدی شرکت های پذیرفته شده در بازار بورس اوراق بهادار تهران از سالٌََُ-ًٌََبه روش توصیفی – تحلیلی مورد مطالعه قرار گرقته اند. برای آزمون فرضیه های مطرح شده، علاوه بر آماره های توصیفی از آمار استنباطی شامل آزمونهای نسبت واریانس یگانه لو ومکینلی،چندگانه چاو و دنینگ، ریچاردسون-اسمیت، بلیر-فرنچ و کانتریراس از طریق نرم افزارEviews استفاده شده است. نتایج حاکی از عدم کارایی بازار بورس اوراق بهادار تهران است، نتیجه تحقیق حاضر در راستای نتایج مطالعات رضا تهرانی و همکاران ( ٌََْ)، فدائینژاد (ٌََْ)، نمازی و شوشتریان (ٌَِْ)، تهرانی و همکاران می باشد.
ٌ.مقدمه
نقش اصلی بازار بورس اوراق بهادار جذب و هدایت پساندازهای سرگردان موجود در جامعه به سمت واحدهای مولد است؛ به منظور آنکه اینگونه بازارها بتوانند به نحو مناسب عمل کرده، از عهده جذب منابع مالی و تخصیص مناسب آنها برآیند لازم است، کارا باشند. (فدایینژاد، ٌََْ) اگرچه کارایی بازار به شیوه های متفاوتی توسط نویسندگان مختلف همچون رابینستین، بیور، بلک و مالکیل معرفی شده است. اما تعریف اصلی توسط فاما بدین صورت بیان شده است، "بازاری کاراست که قیمتها همه اطلاعات در دسترس را به خوبی منعکس کنند (Milionis, Alexandros,2007)
بحث کارایی بازار عموماً در قالب دو فرضیه مرتبط یعنی گام تصادفی و بازار کارا بررسی می شود. فرضیه گام تصادفی (RWH) بیان میکند که قیمتها دارایی ماهیت کاملاً تصادفی هستند؛ درحالی که فرضیه بازار کارا (EMH ) بیان میدارد، فرصتهای کسب سود اضافی نسبت به میزان ریسک تحمل شده در بازارهای کاملاً کارا وجود نخواهند داشت. همچنین یکی از روشهای بررسی سطح ضعیف کارایی بررسی فرضیه گام تصادفی است. ( Warthington .(& Higgs, 2004
درصورت کارا بودن بازار سرمایه، هم قسمت اوراق بهادار به درستی و عادلانه تعیین می شود و هم تخصیص سرمایه، که مهمترین عامل تولید است به صورت مطلوب و بهینه انجام می شود (جهانخانی و عبده تبریزی، ٌٍَْ). بر این اساس مفهوم ضمنی بازار کارا این است که اگر شرکتی با فروش یکی از سهام خود پولی را به دست میآورد، قیمت فروش آن سهم منصفانه است (راس، وسترفیلد و بردفورد، ًٌَُ) که منظور از این فروش، عرضه سهام در بازار اولیه است.
ٍ.پیشینه ی پژوهش
در اوایل سال ًٌُْ، فاما مفهومی را در بازارهای مالی مطرح کرد که براساس آن قیمتهای سهام از مدلی به نام گام تصادفی تبعیت میکردند ( Pesaran, .(2010 این مدل که در ابتدا توسط باچلییر در سال ًًٌُ، معرفی شده بود بیان میداشت که تغییرات قیمت سهام تصادفی بوده، امکان پیشبینی آنها وجود ندارد.
لو و مکینلی ، ازمون جدید را در زمینه آزمودن گام تصادی و در نتیجه بررسی کارایی بازار سهام درسطح ضعیف ابداع کردند که نام آن را آزمون نسبت واریانس نهادند .(Lo, & Mackinla, 1988) آنها اظهار داشتند، اگر نسبت واریانس محاسبه شده برای تمامی دورهها، کوچکتر از یک باشد رفتار بازگشت به میانگین در سری موردنظر مشاهده می شود در حالی که اگر نسبت واریانس بزرگتر از یک باشد رفتار روندی در سری قابل رویت است، در هر دو صورت کارایی بازار در سطح ضعیف رد خواهد شد.
در سال ٌَُُ، دو پژوهشگر از دانشگاه ویرجینیا به نامهای چاو و دنینگ با بررسی مجدد آزمون نسبت واریانس LoMAC متوجه شدند که در صورت عدم کنترل اندازه این آزمون، احتمال وقوع خطای نوع اول یعنی رد اشتباه فرضیه صفر افزایش خواهد یافت، بدین منظور آنها با گسترش و اصلاح آزمون نسبت واریانس LoMAC فرآیندی را ایجاد کردندکه امکان مقایسه چند منظوره بین نسبتهای واریانس تخمین زده شده با عدد یک را فراهم میآورد، این آزمون با نام آزمون نسبت واریانس چنگانه چاو و دنینگ یا به اختصار آزمون نسبت واریانس CD مشهور شد .(Chow & Denning, 1993)
ریجاردسون و اسمیت در سال ٌٌُُ، ماتریسهای کوواریانس به هم پیوسته از آمارههای آزمون نسبت واریانس را تشکیل دادند و آماره والد استاندارد را برای فرضیه مرتبطی که همه آماره نسبت واریانس مساوی یک هستند را محاسبه کردند. در نهایت با مقایسه این آماره با توزیع کای دو با m درجه آزادی درمورد رد یا قبول فرضیه صفر یعنی برقراری گام تصادفی تصمیم گرفته می شود .(Richardson & Smith, 1991)در سال ًًٍُ، بلیر- فرنچ و کانتریراس پیشنهاد جایگزینی آزمونهای نسبت واریانس رایج را با آزمونهای مبتنی بر رتبه و علامت رایت با استفاده از تعریف چاو و دنینگ ارائه دادند تا بدین وسیله آزمونهای چندگانه رتبه و علامت را تشکیل دهند.
کیم در سال ًًٍّ، با به کاربردن روش بوت استرپ بر آزمون نسبت واریانس چاو و دنینگ متوجه شد که قدرت و خواص مطلوب این آزمون به ویژه در نمونههای کوچکتر افزایش خواهد یافت. (Kim, 2006)
در ایران نیز برخی از پژوهشگران به بررسی کارایی بازار سهام در سطح ضعیف پرداختهاند. در مطالعه رضا تهرانی و همکاران (ٌََْ) کارایی بازار سهام فقط از طریق آزمون نسبت واریانس (لو و مکینلی) بررسی شده است. نتایج حاصله وجود بازگشت به میانگین را در بیشتر دورههای زمانی تأیید میکند؛ به این معنی که کارایی در بازار سهام ایران برقرار نیست (تهرانی، انصاری و سارنج، ٌََْ). اله یاری(ٌََْ) در تحقیقی تحت عنوان بررسی شکل ضعیف کارایی بازار سرمایه در بورس اوراق بهادار تهران به این نتیجه رسید که در سطح اطمینان ُِ% بین تغییرات متوالی قیمت سهام، همبستگی وجود دارد و سرمایه گذاران خاصی می توانند با داشتن اطلاعات خاص و محرمانه به سود غیر عادی برسند. در دو مطالعه دیگر که در سال ًٌَُ فتاحی و ترکمان احمدی انجام دادند، نتایج حاکی از عدم کارایی موارد بررسی شده حتی در سطح ضعیف بودند (فتاحی، ترکمان احمدی، ًٌَُ؛ فتاحی، ترکمان احمدی، ًٌَُ) براین اساس پژوهش حاضر تلاشی است در جهت انجام مطالعه ایی به نسبت جامع از کارایی بازار سهم ایران با استفاده از شاخصهای مختلف بازار سهام شامل شاخص کل یا تپیکس، شاخص صنعت، شاخص مالی و شاخص قیمت و بازده نقدی و انواع آزمونهای نسبت واریانس شامل آزمونهای نسبت واریانس لو و مکینلی، چاو و دنینگ، ریجاردسون واسمیت، بلیر- فرنچ و کانتریراس و بوت استرپ کیم.
َ.فرضیههای تحقیق
ٌ-َ.فرضیه اصلی: قیمت ها دربازار بورس اوراق بهادار تهران از گام تصادفی پیروی می کند.
ٍ-َ.فرضیه های فرعی:
1. شاخص تپیکس در بورس اوراق بهادار تهران از گام تصادفی پیروی می کند.
2. شاخص صنعت در بورس اوراق بهادار تهران از گام تصادفی پیروی می کند.
3. شاخص مالی در بورس اوراق بهادار تهران از گام تصادفی پیروی می کند.
4. شاخص قیمت وبازده نقدی در بورس اوراق بهادار تهران از گام تصادفی پیروی می کند.
ُ.روش پژوهش
پژوهش به روش توصیفی– تحلیلی انجام شده است.در این تحقیق شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طی دوره زمانی ًَ-ٌََُ به شیوه سرشماری مورد مطالعه قرار گرفته است. به عبارت دیگر نمونه آماری برابر با جامعه آماری بوده است. داده ها موردنیاز از طریق نرم افزار بورس ره آورد نوین َ و از طریق اینترنت بارعایت اصل صحت و دقت جمع آوری و مورد مطالعه قرار گرفته است. برای تجزیه و تحلیل داده ها از آماره های توصیفی شامل میانگین، میانه،خطای استاندارد وآمار استنباطی شامل ازمونهای نسبت واریانس یگانه لو ومکینلی،چندگانه چاو و دنینگ،ریچاردسون-اسمیت،بلیر-فرنچ و کانتریراس از طریق نرم افزارEviews اجرا شده است.
برای بررسی کارایی بازار در سطح ضعیف از فرضیه گام تصادفی استفاده می کنیم. فرضیه گام تصادفی دارای سه فرم زیر است (فتاحی، ترکمان احمدی، ًٌَُ):
گام تصادفی نوع اول: قویترین نسخه این فرضیه که در آن جملات اخلال دارای توزیع یکنواخت و مستقل هستند و در آن دنباله قیمتها از معادله رگرسیونی زیر تبعیت میکنند:
با محاسبه میانگین و واریانس شرطی معادله بالا که توابعی از زمان هستند درخواهیم یافت شوکهای وارده اثری دائمی خواهند داشت.
گام تصادفی دوم: در این نسخه جملات اخلال دارای توزیع مستقل ولی غیر یکنواخت هستند، در این مورد، واریانس ناهمسانی غیر شرطی در جملات اخلال برقرار است. از آنجا که آزمودن استقلال بدون فرض توزیع یکنواخت دشوار است، پژوهشگران از آزمونهای تجربی همچون قاعده فیلتر یا تحلیل تکنیکی که در این زمینه وجود دارند استفاده میکنند.
گام تصادفی نوع سوم: ضعیفترین نسخه این فرضیه که دارای ویژگی واریانس ناهمسانی شرطی است در این شکل از گام تصادفی برای تمامی مقادیر K که مخالف صفر هستند cov εt , εt − k = 0 ، در حالتی که برای برخی از مقادیر K، cov εt 2, ε2t−k ≠ 0 است.
ِ.یافته هایی پژوهش ٌ-ِ.یافته های آمار توصیفی پژوهش
برای بررسی کارایی بازار سهام، از چهار شاخص کل با تپیکس، شاخص صنعت، شاخص مالی و شاخص قیمت و بازده نقدی در بازه زمانی ابتدایًٌََتا انتهای سال ٌََُ، بهره گرفته شده است. این دادهها به صورت روزانه هستند که از سایت سازمان بورس و اوراق بهادار تهران استخراج شدهاند. با پیروی کردن از لو و مکینلی (ٌََُ)، به جای استفاده از قیمتها به عنوان دادههای اصلی پژوهش، از لگاریتم قیمتها استفاده میکنیم.
ٍ-ِ.یافته های آمار استنباطی پژوهش
ٌ-ٍ-ِ.یافته های آزمون نسبیت واریانس یگانه LOMAC
برخلاف آنکه آزمون مشخصی برای بررسی گام تصادفی نوع دوم وجود ندارد روش آزمون نسبت واریانس LOMAC برای آزمودن گام تصادفی نوع اول و سوم بکار میرود. آماره آن برای مقیاس زمانی q به صورت زیر محاسبه شده است، rt بازده سهام در دوره t است:
آماره نسبت واریانس LOMAC دارای توزیع نرمال استاندارد به شرح زیر است:
آماره آزمون z q دارای توزیع نرمال استاندارد به طور مجانبی تحت فرض واریانس همسانی بازدهها است که این آماره برای آزمودن گام تصادفی نوع اولبه کار برده می شود. همان گونه که تغییر پذیری بازدهها طی زمان تغییر میکند و از حالت نرمال استاندارد منحرف می شود، آماره آزمون نرمال استاندارد مقاوم در مقابل واریانس ناهمسانی، z∗ q خواهد بود که برای آزمودن نسخه سوم گام تصادفی استفاده می شود و به صورت زیر محاسبه می شود:
بر مبنای برقراری فرضیه گام تصادفی بایستی نسبت واریانس هر دوره نزدیک به یک باشد. اگر نسبت واریانس به طور معناداری از یک بیشتر باشد، رفتار روندی در سری زمانی قابل تشخیص است. در حالی که اگر نسبت واریانس به طور معناداری کمتر از یک باشد، رفتار بازگشت به میانگین شناسایی می شود. در هر یک از این دو حالت، فرضیه صفر در آزمون نسبت واریانس LOMAC ، یعنی برقراری گام
