مقاله کالبد شکافی در بخش بحران مالی ، فرصتی جهت استفاده حفره یابان

بخشی از مقاله

کالبد شکافی در بخش بحران مالی، فرصتی جهت استفاده حفره یابان

چکیده

ساختار بازارهای رقابتی همچون بازار سرمایه، بازار پول و بازار کالا بر پایه وجود شرایط یکسان جهت تصمیم گیری منطقی و قضاوت آگاهانه برای تمام سرمایه گذاران بنا نهاده شده است. چالش ها و بحران های مالی اخیر محک دوباره این ادعا است که آیا همه رقبا از اطلاعات یکسانی برخوردار می باشند؟ در این تحقیق چگونگی شکل گیری کمیسیون بورس اوراق بهادار به عنوان تنها نهاد مالی استاندارد گزار در حسابداری تحلیل شده است. و با معرفی فرضیه بازار کارآ، دلایل عدم کاربرد این نظریه در بازار بورس اوراق بهادار تهران آسیب شناسی شده است. یافته های تحقیق که ناشی از مطالعه شرکت های پذیرفته شده در بازار سرمایه تهران است، نتایج این ناکارآمدی را نشان دهنده فقدان یک سیستم انگیزشی جهت ترغیب سرمایه گذاران، متنوع نبودن اوراق بهادار متناسب با هر نوع نرخ بازده مورد انتظار، نبود قوانین نظارتی حاکم بر بازار سرمایه، وجود رانت اطلاعاتی برای سرمایه گذاران وابسته، دولتی بودن سازمان بورس اوراق بهادار و بی ثباتی بازار که تحت تاثیر تصمیمات مالی و پولی عجولانه است، می دهد.

2

مقدمه

وقتی از زبان سرمایه گذار سخن می گوییم، یا بهتر بگویم به زبان وی صحبت می کنیم، ناخواسته واژه ریسک1 به میان می آید. به نظر من سرمایه گذاری و ریسک پذیری واقعا غیر قابل تفکیک اند. تصمیماتی که هر سرمایه گذار( چه سرمایه گذار واقعی، چه بورس باز یا به قول سامئلسون ناظرین روز به روز بازار سهام ) می گیرند، بستگی به شخصیت ذاتی وی دارد که از یک نگاه، انسان ریسک پذبری است یا ریسک گریز و یا بی تفاوت نسبت به ریسک. انسان ریسک پذیر، یا به تفسیر دیگر انسانی که ریسک بیشتری را برای کسب بازده بیشتر تقبل می کند، معمولا انسان موفقی است، چون کسی است که با بازده کم قانع نمی شود و سعی می کند که با سرمایه گذاری در اوراق بهادار متنوعی( پرتفوی( 2 بدون کاهش در بازده، ریسک خود را کاهش دهد. این شخص در تصمیمات دید جسورانه ای ( متهورانه ای ) دارد. اما گاهی اوقات سرمایه گذار، ریسک گریز است یا به تعبیر دیگر در تصمیمات خود محافظه کارانه عمل می کند و به سود با بازده کم اما مطمئن نسبت به تحصیل آن قانع می شود. تحقیقات نشان می دهد که با بالارفتن سن سرمایه گذار، عکس العمل وی نسبت به ریسک هم تغییر می کند و در نهایت افرادی هم هستند که نسبت به ریسک بی تفاوت هستند.( بی تفاوتی نسبت به هر موضوعی مورد قبول نیست).

اما از نظر من سرمایه گذار مثل یک کشتی ای می ماند که می تواند در ساحل بماند و هیچ خطری هم او را تهدید نمی کند و جایش در ساحل خیلی امن تر است، ولی آیا کشتی برای این کار ساخته شده است که در ساحل بماند و یا در دریا با موج و طوفان دست و پنجه نرم کند، و به دل دریا برود؟

و اما ....

" خندیدن، ریسک احمق به نظر رسیدن است.

دست دراز کردن به سوی دیگری، ریسک درگیری است.

مطرح کردن عقاید و آرزوها در برابر مردم، ریسک از دست دادن آنهاست.

زندگی کردن ریسک مردن است.

تلاش کردن ریسک شکست است.

اما باید ریسک کرد، زیرا بزرگترین خطر در زندگی ریک نکردن است.

کسی که هیچ ریسکی نمی کند، هیچ کاری انجام نمی دهد و هیچی نیست. ممکن است از بدبختی فرار کند، اما به سادگی نمی تواند یاد بگیرد، درک کند، تفسیر کند، رشد و زندگی کند. تنها کسی که ریسک می کند، آزاد است. "

مطالعات ما نشان می دهد یکی از عوامل پدیدآورنده کمیسیون بورس و اوراق بهادار، ضعف در حرفه حسابرسی، کارآمد و اثر بخش نبودن کنترل داخلی 3شرکتهای بزرگ آن روز بوده است.

3

حسابداری فرآیندی است که طی آن اطلاعات مفیدی1 جهت تصمیم گیری 2 در اختیار استفاده کنندگان3 درون سازمانی و برون سازمانی قرار می دهد. به همین منظور وظیفه اصلی تهیه صورتهای مالی با مدیریت واحد تجاری است و به تبع آن حسابرس مستقل4 وظیفه اظهارنظر کردن5 و گواهی دادن6 نسبت به مطلوبیت7 صورتهای مالی را بر عهده دارد. ذکر این نکته ضروری است که اهمیت نقش حسابرسی در همین پاراگراف مشخص می شود و مبین تاثیر اطمینان بخشی نسبی حسابرسی در گزارشگری صحیح، مفید، مربوط، قابل اتکاء و قابل فهم جهت ارائه به استفاده کنندگان برای اخذ تصمیم گیری منطقی و قضاوت آگاهانه دارد. اما در آن زمان حتی کوچکترین وظیفه حسابرسی مانند رسیدگی و بررسی دفاتر و صورتهای مالی مورد سهل انگاری8 و قصور9 حسابرسان قرار می گرفت، حال چه شد که که حسابرسی وظیفه پاسخگویی10 در مقابل استفاده کنندگان را جزء شرح وظایف خود قرار داد.

اما قبل از اینکه به ظهور کمیسیون بورس و اوراق بهادار بپردازیم، تاریخچه بورس نیویورک را از نظر می گذرانیم.

.1بورس وال استریت

سابقه تاریخی بازار بورس نیویورک به سال 1792 بر می گردد. در آن زمان 24 نفر از فعالان خرید و فروش سهام در مکانی که امروزه خیابان وال استریت نامیده می شود، گرد هم آمده و به داد و ستد می پرداختند. با گذشت زمان و رونق بازار در سال 1817 اساسنامه و نام این بازار تعیین و مورد استفاده قرار گرفت. کارگزاران بورس، بازار نیویورک را" بازار کالا و اوراق بهادار" نامیدند. زمان همچنین تغییر و تحولات جدیدی را به همراه آورد و با آغاز سال 1863 نام این کانون تجاری به" بازار بورس و اوراق بهادار نیویورک" تغییر یافت. با تقویت اقتصادی ایالات متحده آمریکا که عمده ترین دلیل آن بعد جغرافیایی و امنیت نظامی آن در جریان جنگ جهانی بود، بورس نیویورک به بزرگترین بازار مالی قاره آمریکا و سپس به یکی از مهمترین بازارهای مالی جهان تبدیل شد.

از مهمترین نکات قابل ذکر در مورد تاریخچه بورس وال استریت آن است که برای نخستین بار در سال 1878 نخستین خطوط تلفن در تالار معاملات آن راه اندازی شد و متعاقب آن، در سال 1886 برای اولین بار تعداد سهام مورد معامله به 1/2 میلیون سهم رسید و در سال 1929 تعداد سهام مورد معامله در یک روز به گونه ای شگفت انگیز به 16/5 میلیون سهم رسید که در نوع خود تحولی عظیم محسوب می شد.

دهه هشتاد میلادی نیز یکی از بهترین سال های فعالیت بورس نیویورک بود، بطوری که در سال 1982 برای نخستین بار در طول حیات این بورس ظرف یک روز بیش از یک میلیون سهم مورد معامله قرار گرفت. اهمیت این واقعه تا جایی بود که رونالد ریگان، رئیس جمهور وقت آمریکا به عنوان نخستین رئیس جمهور ایالات متحده از این بازار بازدید کرد و به بیان اهمیت و نقش آن در اقتصاد آمریکا پرداخت. در سال 1997 برای نخستین بار رکورد معامله سهام آن هم تنها ظرف یک روز در این بازار به بیش از 1/2 میلیارد سهم رسید. به هر حال این بازار تا جایی معتبر است که علاوه بر سهامداران آمریکایی، شرکت ها و دیگر سرمایه گذاران ازسراسر جهان سرمایه های خود را در آن گسیل دهند و میلیارد ها دلار سرمایه در گردش در شریانهای حیات اقتصادی آمریکا به جریان می افتد.

.1-1 ظهور SEC

4

"بازارهای بورس صعود می کنند، نزول می کنند، ولی بازار بورس وال استریت (بورس نیویورک) در 82 سال پیش سقوط1 کرد و نابود شد."

82 سال پیش بود که ارزش سهام بورس آمریکا به نازل ترین میزان خود در تاریخ این کشور کاهش یافت و آمریکایی ها به خود آمدند و خود را ورشکسته یافتند؟ لوئیس آلن در کتاب" ایروز" نوشت هیچ مرد و زنی نبودند که شرایط اقتصادی موجود آن روز روی نگرش آنها نسبت به زندگی تاثیر نگذاشته باشد. بسیاری امید خود را از دست دادند و خیلی ها خودکشی کردند. دیگر این عصر به پایان رسیده بود.

نیمه دوم دهه 1920 زمان دستیابی به دستاوردهای شگرف اقتصادی بود. آمریکا سود سرشاری را از طریق بهبود اوضاع بعد از جنگ به دست آورد و تکنولوژی پیشرفت کرد. بین سال های 1919 و 1929 تعداد اتومبیل های خیابان های آمریکا به بیشتر از سه برابر افزایش یافت. کالوین کولیج رئیس جمهور آمریکا در مراسم گشایش دوران کاری خود در سال 1925 احساس رضایتمندی می کرد که قبلا به ندرت در او وجود داشت. کریس کاستانس از موزه تاریخ مالی آمریکا در نیویورک معتقد بود، این شکوفایی اقتصادی هرگز متوقف نخواهد شد. به عقیده وی صنایع به یکدیگر کمک کردند تا پیشرفت اقتصادی بزرگی حاصل شود. افزایش فروش اتومبیل، تولید کنندگان لاستیک، راه سازان و تولید کنندگان فلز را تقویت کرد. مسئولان رادیو، صنعت تبلیغات را به راه انداختند و به کمک سایر رسانه ها به فروش محصولات کمک کردند اما او سخت در اشتباه بود و سقوط از راه می رسید.

1-2دوشنبه سیاه- نوامبر سال 1929

قیمت سهام در بورس نیویورک در نوامبر سال 1929 سقوط فاحشی داشت و به دوشنبه سیاه معروف گشت. علت این بود که معاملات انجام می گرفت ولی شفافیت اطلاعاتی در معاملات وجود نداشت.یعنی بازار از لحاظ اطلاعاتی، کارا2 نبود. بعد از آن دولت آمریکا نهادی را را به نام کمیسیون بورس اوراق بهادار تاسیس نمود که طی آن هرشرکتی وظیفه دارد اطلاعاتی ازقبیل بازده، هزینه سرمایه، صورتهای مالی شرکت در گذشته، پیش بینی صورتهای مالی در آینده، تعداد کارکنان و .... مربوط به شرکتش را جهت استفاده سرمایه گذاران در کتابچه ای3 منتشر نماید. 20 روز خریدار پس از مطالعه این کتاب فرصت دارد تا اقدام به خرید سهام نماید. هر سه ماه یکبار همین اطلاعات تجدید نظر می شود و صحت و سقم اطلاعات به عهده شرکت می باشد. تا قبل از سال 1929 شرکتها می توانستند سهام خود را منتشر و به عموم عرضه نمایند و هیچ سازمان یا نهادی بر انتشار اوراق بهادار آنها نظارت نداشت. ولی بدنبال سقوط بازار سهام که به دوشنبه سیاه معروف گشت و بحران اقتصادی آمریکا در سال 1933، مجلس قانونگذاری آمریکا طی لایحه ای تصویب نمود که کمیسیون بورس اوراق بهادار بر فرآیند انتشار و عرضه عمومی سهام و سایر اوراق بهادار نظارت کند. از این نظر، جهت نظارت بر حسن اجرای معاملات و عملیات بازار سرمایه، وجود مرجع مستقلی مثل کمیسیون بورس اوراق بهادار در بسیاری از کشورها به صورت قانونی و رسمی ضرورت یافت. از این رو تاسیس و ایجاد کمیسیون بورس اوراق بهادار با اختیارات وسیع و فراگیر در زمینه تدوین و تنظیم آئین نامه و نظارت بر آنها، سیاست گذاری و نظارت بر حسن اجرای آئین نامه های تصویبی، با بهره گیری از خبرگان رشته های مدیریت مالی، مدیریت سرمایه گذاری، حسابداری و حسابرسی، حقوق، رفتارشناسی اقتصادی(آنتروپولوژی)، اقتصاد سیاسی، علوم فقهی و حوزوی و آنالیست های اوراق بهادار انجام می گیرد. تدوین و تنظیم مقررات و قوانین بازار سرمایه و سهام، تدوین و تنظیم استانداردها و شاخصه ها و اصول مالی و حسابداری و حسابرسی، انجام بازرسی های ادواری، اخذ گزارشهای ادواری از شرکتهای پذیرفته شده، قیمت گذاری خدمات اوراق بهادار و نظارت بر حسن انجام فوانین و مقررات بازار سرمایه از جمله وظایف و کارکردهای این کمیسیون ویژه محسوب می

5

شود. البته مخارج کمیسیون بر عهده دولت آمریکا نیست. روشی را که کمیسیون بورس برای کنترل فرآیند انتشار اوراق بهادار بکار می برد، اعلامیه یا کتابچه ای می باشد که شرکت باید منتشر کند. در این کتابچه اطلاعات مربوط به وضعیت مالی شرکت، تعداد سهامداران، تعداد مدیران و نوع محصولی که تولید می کنند و صورتهای مالی سه سال قبل ازقبیل سودوزیان و ترازنامه و پیش بینی صورتهای مالی جاری و آتی و همچنین این که چه میزان وجوه ازطریق فروش اوراق بهادار مورد نیاز می باشد، و اینکه بهترین زمان برای سرمایه گذاری چه زمانی است که کمترین ریسک و بیشترین بازده عاید سرمایه گذاران شود، طبقه بندی می شود. مثلا شرکتی که بیش از 5/000/000 دلار سهام عادی عرضه کند، باید اعلامیه ای که حاوی اطلاعات کامل است ارائه کند. این اطلاعات بوسیله کمیسیون مورد تایید قرار می گیرد. مسئولیت اطلاعات منتشر شده به عهده مدیران و وکلای حقوقی شرکت و مسئولیت حسابرسان اظهار نظر کردن نسبت به منصفانه ارائه شدن آنها می باشد. یکی از قوانین سال 1934 به این شرح است که" شرکتهایی که در بازار ثانویه فعالیت دارند، گزارششان را باید هر سه ماه یکبار ارائه دهند تا به تائید کمیسیون بورس برسد، البته مخارج کمیسیون در ارزیابی قیمت سهام نقشی ندارد." با اوجگیری رونق اقتصادی به دنبال جنگ در دهه 1920 و بعد از آن افتی که در پی آن آمد، معلوم شد که نه تنها بعضی از خصوصیات صورتهای مالی، بلکه بسیاری از روشهای تامین مالی شرکت ها نیز ایراد دارند. و این آگاهی به تصویب قوانین در سال های 1933 و 1934 انجامید که حساب های شرکتها را زمانی که به تامین سرمایه از محل وجوه عمومی اقدام می کنند به بازرسی باریک بینانه می گذاشت. دانستنی است که کمیسیون بورس و اوراق بهادار که بوسیله آن قوانین بوجود آمده بود و مسئولیت های گوناگون و متعددی از جانب قانون گزار به آن محول شده بود، بر آن شد تا به جای مداخله مستقیم برای پذیرش عمومی قواعد گزارشگری پسندیده و درست مالی اقدام کنند و استقلال حسابدار خبره را تقویت کند. اکنون برای عرضه اوراق بهادار جدید به عموم، صورتهای مالی گواهی شده ( با اظهار نظر غیر مشروط( 1 لازم است.

.1-3قیمت بالا، اعتماد بیش از حد

چون سهم عظیمی از سرمایه گذاران را بورس بازان تشکیل می دادند و نه سرمایه گذاران واقعی و ازطرفی بورس باز چون بدون تجزیه و تحلیل وضعیت شرکتهای پذیرفته شده در بورس و فقط با تغییر روند قیمت ها در کوتاه مدت (چارتیست مدارانه) اقدام به خرید و فروش سهام می کردند و در مقابل چون قیمت های اوراق بهادار ( سهام و ابزارهای مالی دیگر ) تنها مبنای تصمیم گیری به شمار می آمد، منعکس کننده وضعیت واقعی مالی شرکتها نبود و به دلیل تقلب های مدیران و عدم کشف تحریف های اقلام با اهمیت مندرج در صورتهای مالی توصط حسابرسان، اعتماد بیش از حدی به چارتیست ها می داد و در حالیکه این باد کردن قیمت ها یا به عبارتی دیگر افزایش بیش از اندازه آنها در زمان کوتاه، بادکنکی و حباب گونه بود و با یک تغییر در شرایط سیاسی و اقتصادی، مثل بادکنک می ترکید، که آن هم شد، و اصلا معیار خوبی برای تصمیم گیری نسبت به خرید و فروش سهام نبود ولی چه فایده که همین اعتماد بیش از حد و غیر واقعی، یکی از دلایل سقوط بورس نیویورک عنوان شده است.

.1-4بحران مالی بورس اوراق بهادار نیویورک2

سقوط اقتصاد ایالات متحده در دهه 1930 به دنبال بحران مالی بورس اوراق بهادار نیویورک به وقوع پیوست. این بحران اقتصادی جهان را تحت تاثیر خود قرار داد و بیشترین ضربه را بر کشورهای کوچک و کمتر توسعه یافته ای زد که دارای اقتصاد سرمایه داری وابسته بودند. کشورهایی که اقتصاد آنها مبتنی بر مواداولیه بود با کاهش قیمت محصولات خود مواجه شدند و در حالیکه کشور های صنعتی با نرخ های بالای بیکاری دست به گریبان شدند. علت اصلی بحران مالی غیرقابل کنترل بودن و نوسان شدید قیمت بازار سهام بود که به واسطه فعالیت بورس بازی ایجاد شده بود. در یک زمان کوتاه قیمت سهام معامله شده به حداکثر میزان خود رسید و سپس به گونه ای

6

غیرقابل انتظار و در زمانی بسیار کوتاه قیمت شکسته شد. شاخص بورس نیویورک در مرحله اول این رکود (سال%36 (1929 سقوط کرد. مجددا بین سال های 1930 و بعد از اینکه سهام، نیمی از ارزش از دست رفته خودرا در مرحله اول بازیافت، %80 دیگر سقوط کرد. با این حال بدترین دوره سال 1933 بود، زمانی که بیش ازسه سال درآمد ملی آمریکا به نصف کاهش یافت. نرخ سرمایه گذاری به گونه ای کاهش یافت که نرخ سرمایه گذاری خالص منفی شد. از هر سه کارگر یک نفر بیکار شد و تمام سیستم بانکی سقوط کرد. وضعیت بازار سهام قبل از سقوط بورس نیویورک بسیار مغشوش و نابسامان بود. سرمایه گذاران همچون بورس بازان هر آنچه که در بازار بود را می خریدند که همین امر باعث افزایش شدید قیمت سهام گردید. بعد از آن وقتی که قیمت ها به اوج خود رسید هزاران سرمایه گذار خصوصا سرمایه گذاران جزء و بورس بازان هنوز مشتاق خرید، باقی مانده بودند. در حالیکه بورس بازان قدر و حرفه ای قبلا شروع به فروش سهام خود کرده بودند. آنها با توجه به از دست رفتن سرمایه بورس بازان کوچک و خرده سرمایه گذاران، سود قابل توجهی کسب نمودند. آنها اولین قربانیان ویرانه حاصله بودند و بورس اوراق بهادار نیویورک نیز دچار هرج و مرج و از هم پاشیدگی و در یک کلام بازار به یک جنون ملی تبدیل شده بود.

.1-5مقایسه قانون سال 1933 با قانون سال 1934

قانون 1933 نسبت به قانون 1934 حسابرسان را به رعایت استانداردهای بالاتری در انجام وظایف خود ملزم می کند، اما حمایت آن شامل حال اشخاص ثالث کمتری می شود. قانون 1933تنها خریدار اولیه اوراق بهادار را مجاز به ادعا می داند، درحالیکه قانون سال 1934 عر شخص را که بعدا نیز اوراق بهادار را خریداری کرده یا به فروش می رساند، مشمول قانون می دارد. قانون 1933 حسابرسان را در برابر سهل انگاری مسئول می داند، در حالیکه قانون 1934 پس از رای دادگاه مسئولیت را برای قصور یا تقلب قائل می شود. هر دو قانون در مقایسه با عرف، وظیفه اثبات را به مقدار قابل ملاحظه ای ازشاکی به متهم منتقل می کند. اما این وظیفه در قانون 1933 تا حدی با قانون 1934 متفاوت است. شاکی لازم نیست ثابت کند که بر صورتهای مالی حسابرسی شده، اتکاء کرده است، بلکه متهم باید ثابت کند علت اصلی زیان شاکی، ارائه نادرست اطلاعات مندرج در صورتهای مالی نبوده است. اما قانون 1934 عموما شاکی را ملزم می کند تا ثابت کند که بر صورتهای مالی گمراه کننده اتکاء کرده است. قانون 1933 حسابرسان را موظف به اثبات اعمال "دقت و جدیت" (سهل انگارنبودن) می کند، در حالیکه قانون 1934 این وطیفه را آسانتر می نماید. بدین ترتیب که حسابرسان باید ثابت کنند با "حسن نیت" کار خود را انجام داده اند. یعنی قصور نکرده اند. اثبات داشتن "حسن نیت" به مراتب آسانتر از اثبات اعمال "دقت و جدیت" است.

بعد از معرفی کمیسیون بورس اوراق بهادار به عنوان شالوده یک نظام مالی منسجم در بخش بعدی به سرمایه گذاری اقتضایی در بازار های مالی رقابتی می پردازیم که خاستگاه آن وجود کارایی اطلاعاتی است.

امروزه نقش بازار های مالی در توسعه روزافزون اقتصادی و بهبود مستمر جریان نقدینگی دولتها انکار ناپذیر است. سرمایه گذاری مولد می تواند سبب اشتغال زایی، تورم زدایی، افزایش نرخ امید به زندگی، کاهش بار تکفل و کاهش نرخ فلاکت شود. اما ذکر این نکته ضروری است که سرمایه گذاری در یک بازار کارآ قادر است، موثر واقع شود. بیش از ربع قرن است که توجه استادان دانشگاه ها در رشته های مالی و اقتصادی متوجه کارایی بازار سرمایه در کشورهای مختلف است. برای کشورهای سرمایه داری، کارا بودن بازار از اهمیت زیادی برخوردار است، چراکه در صورت کارآ بودن بازار سرمایه، هم قیمت اوراق بهادار به صورت عادلانه تعیین می شود و هم تخصیص سرمایه که مهمترین عامل تولید و توسعه اقتصادی است، به صورت مطلوب و بهینه انجام می گیرد. در این جا می کوشیم نظریه بازار کارآمد سرمایه را تشریح کنیم و ویژگی بازار کارآ و پیامدهای کارآیی بازار سرمایه را توضیح دهیم.

.2اطلاعات و کارایی بازار

7

وجود اطلاعات کافی در بازار و انعکاس به موقع و سریع اطلاعات در قیمت اوراق بهادار، ارتباط تنگاتنگی با کارایی بازار دارد. در بازار کارا، اطلاعاتی که در بازار پخش می شود، به سرعت بر قیمت تاثیر می گذارد و به سوء استفاده گران از حفره های قانونی اجازه تجزیه و تحلیل نفع طلبانه و کسب بازده غیر عادی1 را نمی دهد. در چنین بازاری، قیمت اوراق بهادار به ارزش ذاتی 2 آن نزدیک است. به عبارت دیگر، ویژگی مهم بازار کارآ این است که قیمت از پیش تعیین شده3 در بازار، شاخص مناسبی برای ارزش واقعی اوراق بهادار است. پس بازار کارآ به بازاری اطلاق می شود که در آن قیمت اوراق بهادار از قبیل قیمت سهام عادی منعکس کننده تمام اطلاعات موجود در بازار باشد. بازار کارآ باید نسبت به اطلاعات جدید حساس باشد و هر گونه خبر خوب4 و خبر بد5 را سریعا آنالیز و تحلیل کرده و قیمت اوراق بهادار را متناسب با جهت اطلاعات جدید تغییر دهد. اگر بازار به اطلاعات جدید بی اعتنا باشد و عکس العمل لازم را نشان ندهد، یعنی تحلیل کننده ای در بازار برای ارزیابی و بررسی اثر اطلاعات جدید بر قیمت نباشد، طبعا آن بازار، کارآیی نخواهد داشت.

.2-1ویژگی کارایی بازار

.1شرایط بازار رقابت آمیز: آنچه در کتاب های اقتصاد در مورد شرایط برقراری رقابت در بازار می خوانیم، در اینجا نیز مصداق دارد. نکته هایی از قبیل تعداد فراوان و کافی عرضه کننده و تقاضا کننده در بازار، و یا آزاد بودن ورود و خروج به بازار برای همه مردم، و نبودن مانع در راه ورود و خروج .... شرط مهم حضور تعداد بسیاری شرکت کننده در بازار است. یعنی بازار وقتی کارآ می شود که تعداد بسیاری شرکت کننده در بازار است. یعنی بازار وقتی کارا می شود که تعداد افرادی که اقدام به خرید و فروش می کنند، بسیار زیاد باشد. در بازاری که معامله کم انجام می شود و افراد مشارکت کننده در آن کم هستند، کارآیی وجود ندارد.

.2اطلاعات باید به سرعت و با حداقل هزینه به مشارکت کنندگان در بازار برسد.

.3کسی که در این بازار خرید و فروش می کند باید احساس امنیت کند و اطمینان یابد که آنچه بابت اوراق بهادارش دریافت یا پرداخت می کند، به ارزش ذاتی آن نزدیک است. یعنی قیمت عادلانه ای برای کالای خود دریافت می کند.

.4مخارج معاملات باید بسیار کم باشد و معاملات کم و بیش بدون هزینه صورت پذیرد. معامله کردن در بازار کارآمد باید ارزان باشد.

.5هیچ معامله گری نباید آن چنان قدرت داشته باشد که بازار را زیر نفوذ خود بگیرد و تاثیر مهمی بر بازار بگذارد.( معامله گران باید قیمت پذیر6 باشند، نه قیمت گذار(7

.6در این بازار، هر کس باید بتواند به نرخ های رایج بازار مالی (نرخ رایج بهره) قرض بدهد و قرض بگیرد. این به معنی نبود هزینه های معاملات و مالیات در بازار نیز هست.

.7افراد مطلع باید در بازار وجود داشته باشد، و با اطلاعاتی که دارند بازار را به کارایی برسانند، اما آنها نمی توانند از اطلاعات ودانش افزون ترشان نتایج بهتر و سود بیشتری کسب نمایند. در این محیط، فرد متخصص آگاه سودی بیشتر از فرد عامی نمی برد. افراد ناوارد در بازار کارآ مغبون نمی شوند. قیمت بازار طوری تعیین می شود که منعکس کننده تمام اطلاعات خوب و بد است.

.8در بازار کارا، تعدیل قیمت ها به سرعت انجام می شود. در این بازار افراد زیادی حضور دارند که اطلاعات را دریافت و ارزیابی می کنند و به فوریت دست به خرید و فروش می زنند. اقدام فوری آنان باعث می شود که اطلاعات دقیقا و به سرعت در قیمت ها انعکاس یابد. از

8

آنجا که ورود اطلاعات به بازار و تاثیر آن بر قیمت ها تصادفی است، و وابستگی و تمایل و تورش خاصی ندارد، تغییرات قیمت در این بازار روند خاصی را دنبال نمی کند و روند تغییر قیمت و الگوی رفتاری آن تصادفی و غیر منظم است و به اصطلاح، قیمت تابع گشت تصادفی است. بازار حافظه ندارد، و از قیمت های دیروز نمی توان برای فردا نتیجه گیری کرد. فرد مستی که بر جاده راه می رود، با بررسی مسیر گام های قبلی او، نمی توان نتیجه گرفت که گام بعدی را در جهت چپ یا راست یا مستقیم بر می دارد. قیمت هم تلو تلو خوران پیش می رود و با بررسی روند گذشته قیمت ها، اطلاعات تازه ای به دست نمی آید.

.9شرط لازم برای کارایی، وجود رقابت است. در همه بازار های عمده مالی جهان غیر از تعداد زیادی معامله کننده، تعداد زیادی هم دلال، کارگزار و متخصص خرید و فروش سهام وجود دارد. اینها افراد کارشناس در خرید و فروش هستند و غیر از تخصص، سازمان هایشان هم سرمایه کافی دارند که به حساب خود و برای پرتفوی1 خودشان سهام و اوراق بهادار دیگر بخرند. این افراد آن پختگی را دارند که تاثیر اطلاعات را بر قیمت سهام بسنجند، این توانایی را دارند که تاثیر خاص اطلاعات و جهت تاثیر آنها بر قیمت را درک کنند، و از اثر زنجیر های مجموعه ای از تغییرات و اخبار را در قیمت اوراق بهادار حدس بزنند. مثلا، اگر در مجمع عمومی شرکتی اعطای سهام جایزه تصویب شده باشد، آنها باید بتوانند تاثیر اعطای سهام جایزه بر قیمت سهام را تعیین کنند. افراد ممکن است به برداشتهای متفاوتی از اطلاعات برسند، ممکن است فردی تاثیر اخبار خاصی را در افزایش قیمت تعیین کننده بداند، و فرد دیگر آن را کم اثر بخواند. انسان ها با یکدیگر متفاوند، برداشتها و گرایشهای متفاوت دارند. وقتی خبری می رسد عده ای آنرا می پذیرند، و یک عده هم شک می کنند که صحت داشته باشد. چون درجه اطمینان آنان به صحت اطلاعات مختلف است، ارزیابیشان نیز متفاوت خواهد بود.

.10بازار باید در معرض جریان دو طرفه اطلاعات، به عبارت دیگر، بازار کارآمد چنان است که در هر مقطع از زمان، عده ای در آن خریدارند و عده ای فروشنده. چنین نیست که در یک زمان همه خریدار باشند یا همه فروشنده. یکی از مشکلات بورس تهران آن است که بازار یک طرفه است. در مقطعی از زمان همه صف می بندند که بخرند، و دنبال آشنا می گردند که اسباب خرید را فراهم آورند. در مقطع دیگر همه صف می بندند تا بفروشند و اصطلاحا می گویند که سهام روی میز مانده است. معنی چنین وضعی این است که بازار سرمایه تهران با تقلید عمل می کند، اول آدمی که تصمیم می گیرد، بقیه به دنبالش می روند و این یعنی بازار مالی تهران کارآ نیست. استقلال رای و استقلال ارزیابی در آن وجود ندارد. آدمهای متخصصی که بازار را در همه جهت های آن گسترش بدهند، وجود ندارد. بازار به شکل ظروف مرتبط عمل نمی کند.

در بازار کارآ عده ای باید بر این باور باشند که خرید به نفع آنان است عده ای هم بر این باور باشند که فروش در این برهه از زمان به نفع آنان است. تنها در این وضعیت است که حجم بالای معامله به دست می آید و بازار آسانتر به تعادل عرضه و تقاضا می رسد. تنها در چنین وضعی است که قیمت برآیندی از عقاید مختلف در تعیین ارزش سهام می شود، و به عبارت دیگر قیمت بازار، محک ارزش می شود. آنچه در اینجا می گوییم با ویژگی ذکر شده در بند یک فرق دارد. در بند یک تاکید بر این است که تعداد شرکت کنندگان زیاد باشد. اینجا می گوییم شرکت کنندگان باید دو گروه باشند، نیمی معتقد باشند که اگر بخرند به نفع آنهاست و نیمی دیگر معتقد باشند که اگر بفروشند نفع بیشتری می برند. این وضعیت زمانی پیش می آید که شرکت کنندگان در بازار آگاه و کارشناس باشند، نه دهن بین و مقلد که تا چیزی عنوان شود همه دنبالش بروند. در بازار سرمایه نباید وحدت کلمه وجود داشته باشد باید تضاد و تفاوت اندیشه وجود داشته باشد.

.11به نظر می رسد که در بازار کارآی سرمایه، ابزار های مالی بسیار گسترده ای وجود دارد که هر یک از آنها نقش خاصی در بازار دارد و شکافی را در بازار پر می کند، یعنی بازار کارآمد سرمایه، بازاری پیچیده است که ابزار های پیچیده ی مالی در آن وجود دارد، مثلا وجود اوراق اختیار معامله2 و نقش معینی که این اوراق در بازار به عهده دارد، بازار را کارآتر می کند، و