بخشی از مقاله
چکیده
هدف این تحقیق بررسی تاثیر حاکمیت شرکتی و رقابت بازار محصولات بر ساختار سرمایه پویا در بورس اوراق بهادار تهران است. در راستای این هدف، کلیه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران که صورتهای مالی - ترازنامه، صورت حساب سود وزیان - و اطلاعات مورد نیاز را در سالهای 1389 الی 1393ارائه داده بودند، مورد بررسی قرار گرفتند.
در مجموع 94 شرکت از صنایع مختلف انتخاب شدند. به منظور آزمون فرضیهها از رگرسیون چند متغییره - روش اینتر - استفاده شد و معنی دار بودن آنها با استفاده از آماره t و F صورت گرفت؛ همچنین برای آزمون خود همبستگی مدل از آزمون دوربین- واتسون استفاده شده است.
نتیجه تحقیق نشان می دهد که حاکمیت شرکتی بر ساختار سرمایه شرکت ها تاثیر دارد ولیکن رقابت بازار محصولات بر ساختار سرمایه شرکت ها تاثیر معناداری ندارد.
.1 مقدمه
ساختار سرمایه به عنوان مهم ترین پارامتر مؤثر بر ارزشگذاری شرکت ها و برای جهت گیری آنان در بازارهای سرمایه مطرح گردیده است .محیطمتحوّل و متغیر کنونی، درجه بندی شرکت ها را از لحاظ اعتباری نیز تا حدودی به ساختار سرمایه آنان منوط ساخته است. این امر برنامه ریزی استراتژیک آنان را به انتخاب منابع مؤثر بر هدف » حداکثر سازی ثروت سهامداران « نزدیک کرده است.
عوامل و متغیرهای سیال مؤثر بر ساختار سرمایه می تواند سودآوری و کارایی شرکت ها را در پوشش هدف مذکور در قالب تئوری نمایندگی و رعایت تئوری سلسله مراتب تحت تأثیر قرار دهد.
روشن است که موج تصمیم گیری مدیران مالی در زمینه ی رعایت اصل تطابق در هنگام تأمین منابع مالی، رهیافتی معین در تعدیل تصمیمات مذکور با توجه به مقتضیات محیط اقتصادی محسوب می شودو مدلی مناسب برای رونق و اثر بخشی روزافزون تفکر حاکم بر عملکرد شرکت ها شمرده میشود
تصمیم گیری درمورد ساختارسرمایه به معنی نحوه تامین مالی شرکت، همچون سایر تصمیمات مدیران مالی برروی ارزش شرکت تاثیرمی گذارد.
حاکمیت شرکتی خوب در مورد رویه های اخلاقی و مناسب کسب و کار در خصوص تمام فعالیت های شرکت به منظور بهبود اعتماد سرمایه گذاران است ، بازیکنان کسب و کار متقاعد شده است که هدف نهایی حاکمیت موثر افزایش ارزش شرکت است. بسیاری از ابعاد حاکمیت موثر، اعم از اثربخشی مولد در تولید نرخ بازده مورد انتظار برای سرمایه گذاران جهت حصول اطمینان از این که مدیران صندوق های سرمایه گذاران سوء استفاده نمی کنند
با این حال، اثر حاکمیت شرکتی را نمی توان بدون آگاهی از عوامل موثر در ساختار حاکمیت شرکتی درک کرد و در نهایت اثربخشی حاکمیت شرکتی را تحت تاثیر قرار داد. بر اساس نظریه های مختلف ساختار سرمایه عوامل نظیر مالیات، هزینه های ورشکستگی، هزینه های نمایندگی و .... تحت تاثیر قرار می دهد.
همچنین عوامل مانند اندازه شرکت، سودآوری ، فرصت های رشد و... که به ویژگی های شرکت ها مربوط می شود نیز بر ساختار سرمایه اثر می گذارد. اما بر اساس مطالعات اخیر در رابطه با ساختار سرمایه، تصمیم های مالی شرکت نه تنها به وسیله عوامل داخلی و تعارضات میان نمایندگان داخل شرکت - مانند ساختار حاکمیت شرکتی - بلکه از طریق فعالیت های گروه های خارج از مرز شرکت ها - مانند رقبا و مشتریان - نیز تحت تاثیر قرار می گیرد
امروزه اگر شرکت ها بخواهند از مزایای جهانی شدن سرمایه برخوردار شوند وقابلیت آن را داشته باشند تا سهام خود را در بورس های معتبر دنیا عرضه نمایند واز این طریق بتوانند سرمایه های کم هزینه وبلند مدتی را جذب کنند، عواملی از جمله یک برنامه منظم و مدون تحت نظام حاکمیت شرکتی ضرورت دارد. با توسعه شرکت های سهامی و مطرح شدن تئوری نمایندگی وافزایش وظایف واختیارات هیأت مدیره شرکت ها، این سؤال به صورت جدیترمطرح می گردد که مدیرانی که در واقع مالک شرکت نمی باشند چگونه پیگیر منافع سهامداران - مالکان موسسه - خواهندبود
با تفویض اختیارات نامحدود ازسوی مالکان شرکت به هیأت مدیره، توجه به نظام حاکمیت شرکتی به صورت چشمگیری افزایش یافته است برای این منظور تقویت فرهنگ پاسخگویی وارتقاءشفافیت اطلاعات در شرکت های سهامی امری لازم است. نظام حاکمیت شرکتی در پی تغییر وتحول در مدیریت شرکت های سهامی از مدیریت سنتی به سوی مدیریت پویا ومستقل می باشد.
در این ساختار نه تنها منافع سهامداران تضمین می شود بلکه شرکت در مقابل اشخاص نظیر طلبکاران، بانک ها، مصرف کنندگانونهایتاًجامعه نیز پاسخگو می باشد - سجادی،. - 1388 از سوی دیگر، تصمیمات بودجه بندی و تأمین مالی، که در حال حاضر از اصلی ترین حوزه های تصمیم گیری مدیران مالی شرکت های سهامی عام به شمار می روند باید در راستای حداکثر کردن ارزش شرکت برای صاحبان سهام وتمام ذینفعان شرکت اتخاذ شوند
طبق رویکرد ارزشیابی، ساختار بهینه سرمایه زمانی به وجود خواهد آمد که ارزش شرکت حداکثرشود یا هزینه سرمایه حداقل گردد و از طرفی هدف اصلی تدوین نظام حاکمیت شرکتی افزایش شفافبت و در نهایت افزایش ارزش شرکت برای سهامداران و ذینفان که هدف اصلی تعیین ساختار سرمایه بهینه نیز هست می باشد
بنابراین بررسی میزان تاثیر حاکمیت شرکتی بر ساختار سرمایه بهینه و پویا در بورس اوراق بهادار تهران ضروری است. بنابراین با توجه به بحث پیچیدگی بحث ساختار سرمایه انجام پژوهش های بیشتر در زمینه و در نتیجه شناسایی عوامل مختلفی که به هر نحوی ساختار سرمایه را تحت تاثیر قرار می دهد از اهمیت فراوانی برخوردادر است. چرا که از این طریق می توان شرکت ها را در راستای دستیابی به ساختار سرمایه مطلوب هدایت نمود واز این رو در این تحقیق به دنبال بررسی تاثیر حاکمیت شرکتی و رقابت بازار محصولات بر ساختار سرمایه پویا در بورس اوراق بهادار تهران است.
.2 مروری بر پیشینه
چانگ و همکاران - 2015 - در تحقیقی تحت عنوان بررسی حاکمیت شرکتی، بازار رقابتی و ساختار سرمایه پویا به بررسی عوامل تاثیر گذار بر ساختار سرمایه شرکت های چینی پرداختند. نتایج تحقیق آنها نشان داد که بین مکانیزم های داخلی و خارجی حاکمیت شرکتی و یاختار سرمایه که جهت سنجش آن از ارزش بازار اهرم بدهی استفاده کرند رابطه معناداری وجود دارد و همچنین میزان رقابت محصولات شرکت ها بر تصمیمات ساختار سرمایه و تامین مالی شرکت ها تاثیر می گذارد.
سوتو - 2003 - به بررسی رابطه ساختار سرمایه و نظام راهبری شرکت در مالزی قبل و بعد از بحران مالی سال 1997 با استفاده از رویکرد هزینههای نمایندگی پرداخت. او بر مبنای اطلاعات 375 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار کوالالامپور در دوره زمانی - 1999-1995 - به این نتیجه رسید که پراکندگی مالکیت شرکت سبب تضعیف نظام راهبری شرکت میگردد و اهرم مالی افزایش می یابد.
سوتو تمرکز مالکیت را عاملی برای کاهش تضاد منافع مدیران و مالکان می داند. با افزایش کیفیت نظام راهبری شرکت، هزینه های نمایندگی تأمین مالی داخلی کاهش می یابد. بنابراین، با افزایش کیفیت نظام راهبری شرکت تأمین مالی خارجی کمتر میشود. در نتیجه، بین کیفیت نظام راهبری شرکت و اهرم مالی رابطه ای منفی وجود دارد.
ون و همکاران - 2002 - رابطه برخی ویژگیهای مربوط به هیأت مدیره شرکت و ساختار سرمایه شرکت را در بورس اوراق بهادار چین مورد بررسی قرار دادند. نتایج پژوهش آنها بیانگر آن است که وقتی مدیران با نظام راهبری قویتری از جانب هیأت مدیره مواجه باشند تمایل کمتری به تأمین مالی خارجی دارند.
عوامل نظام راهبری شرکت در پژوهش آنها شامل ترکیب هیأت مدیره، تداوم مدیر عامل - تعداد سالهایی که مدیر عامل در این سمت باقی می ماند - ، اندازه هیئت مدیره، پاداش ثابت برای مدیرعامل و درصد اعضای غیرموظف هیأت مدیره بودند. نتایج پژوهش بیانگر اثرگذاری ترکیب هیأت مدیره و تداوم مدیرعامل بر ساختار سرمایه شرکت است.
این در حالی است که اندازه هیأت مدیره و پاداش ثابت برای مدیرعامل بر ساختار سرمایه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار چین اثری ندارد. بین درصد اعضای غیرموظف هیأت مدیره و ساختار سرمایه رابطه ای منفی وجود دارد. آنها می گویند هرچه درصد اعضای غیرموظف هیأت مدیره بیشتر باشد، تمایل بیشتری برای نظارت بر مدیران دارند. این مسأله باعث می شود که مدیران برای بهتر نشاندادن عملکرد شرکت نرخهای اهرمی پایینتری را اختیار کنند.
جنسن - 1986 - ، برگرو همکاران - - 1997 - و آبور - 2007 نشان دادند که شرکتهایی که نرخهای اهرمی بالاتری دارند نسبت اعضای غیرموظف هیأت مدیره بالاتری دارند. در حالی که شرکتهایی که درصد اعضای غیرموظف هیأت مدیره پایینی دارند اهرم مالی کمتری دارند.
هنریچ - 2000 - نشان داد که مالکان با به دست آوردن منافع بیشتر و در نتیجه کاهش قدرت ریسک پذیری حساسیت کمتری نسبت به نظارت بر مدیریت نشان می دهند، زیرا افزایش نظارت سبب انتقال ریسک شرکت از مدیران به مالکان می شود.
این امر سبب خنثی کردن اثر مثبت تمرکز مالکیت بر نظارت از طریق کاهش نظارت بر مسائل غیرضروری می گردد. هنریچ علاوه بر این نشان می دهد که هزینه های فرصت تمرکز مالکیت باعث می گردد که مالکان از اهرم مالی به عنوان یک ابزار نظارتی استفاده کنند. بنابراین، تمرکز مالکیت که از معیارهای نظام راهبری شرکت محسوب می گردد باعث افزایش اهرم مالی می شود. هرچه درصد مالکیت سهامداران عمده یا سرمایه گذاران نهادی بیشتر باشد اهرم مالی افزایش می یابد.
کردستانی و نجفی عمران - 1387 - عوامل تعیین کننده ساختار سرمایه بر اساس داده های 93 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را طی سالهای - 1385- 1378 - بررسی کردند. یافتههای تحقیق حاکی از آن است که بین اندازه شرکت و نسبت بدهی بر مبنای ارزش دفتری رابطه مثبت معناداری و بین صرفهجویی مالیاتی غیر از بدهی و نسبت بدهی بر مبنای ارزش دفتری و ارزش بازار رابطه منفی معناداری وجود دارد که مطابق با نظریه موازنه ایستا است.
بین فرصتهای رشد و نسبت بدهی بر مبنای ارزش دفتری مطابق با نظریه سلسله مراتبی رابطه مثبت معناداری وجود دارد. بین نوسانپذیری سود و نسبت بدهی بر مبنای ارزش دفتری و ارزش بازار و بین نسبت پرداخت سود و نسبت بدهی بر مبنای ارزش دفتری برخلاف پیشبینیهای دو مدل موازنه ایستا و سلسله مراتبی رابطه مثبت معناداری وجود دارد.
بین قابلیت مشاهده داراییها و نسبت بدهی بر مبنای ارزش دفتری و بین سودآوری شرکت ونسبت بدهی بر مبنای ارزش دفتری و ارزش بازار مطابق با نظریه سلسله مراتبی رابطه منفی معناداری وجود دارد.
مهرانی و همکاران - 1388 - با انتخاب نمونه ای شامل 110 شرکت پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران برای دوره زمانی سالهای - 1386-1375 - به بررسی رابطه بین ساختار سرمایه و عواملی همچون نرخ بازده داراییها به عنوان جایگزینی برای سودآوری، تغییرپذیری سود، درصد تقسیم سود، اندازه شرکت، نسبت ارزشبازار به ارزشدفتری حقوق صاحبان سهام، مالیات و خالص اموال، ماشینآلات و تجهیزات شرکت پرداختند.
نتایج حاصل از آزمون فرضیات بیانگراین مسأله است که حدود 66 درصد تغییرات در اهرم مالی توسط متغیرهای مستقل مذکور توضیح داده می شود.
ستایش و همکاران - 1393 - پس از بررسی همبستگی ساختار سرمایه و سودآوری 300 شرکت پذیرفته شده در 12 صنعت بورس اوراق بهادار تهران و حصول اطمینان از وجود رابطه معنادار بین این دو متغیر به تعیین ساختار بهینه سرمایه در سطح کل شرکت ها و همچنین در صنایع مختلف پرداختند. نتایج همبستگی حاکی از آن است که رابطه ساختار سرمایه و سودآوری به تعریف متغیر سودآوری بستگی دارد.
به دلیل وجود رابطه معنادار بین ساختار سرمایه و نرخ بازده دارایی ها در سطح کل شرکت ها و همچنین صنایع مختلف از این متغیر به عنوان معیار سودآوری و عامل تعیین کننده ساختار بهینه سرمایه در الگوریتم ژنتیک استفاده شده است. به منظور مدلسازی دادههای ورودی - ساختار سرمایه - و خروجی - نرخ بازده داراییها - از رگرسیون بردارهای پشتیبان و به منظور تعیین ساختار بهینه سرمایه از الگوریتم ژنتیک استفاده شد. نتایج الگوریتم ژنتیک حاکی از آن است که بیشترین سودآوری در ازای استفاده کمتر از اهرم مالی - بدهی - حاصل شده است. این یافته با نتایج همبستگی مبنی بروجود رابطه منفی بین ساختار سرمایه و نرخ بازده داراییها مطابقت دارد.
.3 روش پژوهش
این تحقیق از جمله تحقیقات همبستگی است که از روش همبستگی از نوع تحلیل رگرسیون خطی و چندگانه در قالب دادههای تلفیق - ترکیب دادههای سری زمانی ودادههای مقطعی - برای آزمون فرضیهها استفاده شده است
