بخشی از مقاله
چکیده
سیاست های پولی یکی از ابزارهای قوی در اختیار سیاست گذاران است که تأثیر آن بر متغیرهای اقتصادی گاهی غیرقابل انتظار و ناخواسته است. برای اعمال یک سیاست پولی موفقیت آمیز، لازم است مقامات پولی ارزیابی صحیحی از زمان و میزان تأثیر این سیاست ها بر متغیرهای اقتصادی داشته باشند. سیاست های پولیمعمولاً نقش مهمی در تثبیت شرایط اقتصادی کشورهای در حال توسعه بازی می کنند.
سیاست گذاران اقتصادی در این گونه کشورها، با توجه به ابزارهای سیاست پولی و از طریق تغییراتی که در آن ها به وجود می آورند، می توانند به اهداف مورد نظرشان دست یابند. امروزه نقش بازارهای مالی و به ویژه بازار سهام به عنوان یکی از منابع مهم تامین مالی پروژه های سرمایه گذاری در رشد و توسعه اقتصادی غیرقابل انکار است. هدف این مقاله بررسی اثر سیاستهای پولی بر نرخ تامین مالی شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است. برای رسیدن به این هدف از متغیرهایی که بیانگر رفتار مقامات پولی هستند از جمله نسبت سپرده قانونی، نقدینگی و... استفاده شده است. نتایج تحقیقات بر تأثیر مثبت سیاستهای پولی بر تغییرات نرخ تأمین مالی شرکتها دلالت دارند.
کلمات کلیدی: سیاست پولی، نرخ تأمین مالی، نقدینگی
مقدمه
بازار های سرمایه نسبت به تغییرات سیاست های پولی بسیار حساس هستند، میزان اثر گذاری سیاست های پولی بر بازار سرمایه در اقتصادهای مختلف متفاوت است. وضعیت بازار سرمایه در هر کشوری نمادی از وضعیت اقتصادی حاکم بر آن کشور می باشد، زیرا بازار های سرمایه تحولات اقتصادی را به سرعت رصد می کنند و نسبت به آنها عکس العمل نشان میدهند. بازار بورس اوراق بهادار که خود بخش بزرگی از بازار سرمایه را تشکیل می دهد، به شدت از این تحولات اثر می پذیرد و می توان از تغییرات آن، به تحولات بازار سرمایه پی برد.
از آنجا که سرمایه گذاران بالقوهی بازار اوراق بهادار را طیف وسیعی در جامعه تشکیل می دهند، فراهم نمودن بستری مناسب برای حضور گسترده این طیف و جلب اعتماد آن ها، تحکیم بازار سرمایه و عمق بخشیدن به این بازار، یکی از اساسی ترین ابزارهای توسعه اقتصادی را به ارمغان خواهد آورد. در این راستا، انجام تحقیقات مختلف خود می تواند نقش بسزایی در جلب اعتماد سرمایه گذاران ایفا نماید.
هدف از سرمایه گذاری در بازار سهام کسب بازده مناسب می باشد و عموما تصمیم گیری سرمایه گذاران بر مبنای ریسک و بازده سهام می باشد. این عوامل متأثر از متغیرهای خرد و کلان اقتصادی هستند. متغیرهای خرد اقتصادی از قبیل سود حسابداری ماهیتا مربوط به شرکت هستند و متغیرهای کلان اقتصادی ازجمله رشد اقتصادی، حجم پول، نرخ تورم و امثال آن ها اثر عمومی بر روی همه اوراق بهادار دارند.
اهداف نهایی سیاستهای کلان اقتصادی و ازجمله سیاست پولی شامل ثبات قیمت ها و محصول حقیقی وسطح نسبتاً بالای اشتغال است که میتوان با استفاده از ابزارهای سیاستی نظیر مخارج دولت و عرضه پول به این اهداف دست یافت. اثر سیاست پولی ابتدا در بازارهای مالی - به خصوص در بازار سهام - ظاهر میشود و سپس در بازارهای محصول و کار بروز میکند. به دلیل اینکه سیاست پولی دارای اثر مستقیم و فوری بر روی قیمت داراییها است، بازار سهام می تواند برای فرایند انتقال سیاست پولی مفید باشد.
قیمت داراییها بر روی مصرف خانوارها از طریق تغییر دادن ثروت آنها و همچنین بر رفتار سرمایهگذاری بنگاهها نیز از طریق اثر گذاشتن بر روی توانایی آنها جهت تأمین مالی پروژههای سرمایهگذاری آینده مؤثر میباشد. سرمایه مورد نیاز برای تأمین مالی پروژه های مختلف سرمایه گذاری شرکت ها به وسیله گروه های مختلفی از سرمایه گذاران تأمین میشود که ادعاهای مختلفی نسبت به سودهای مورد انتظار آتی دارند.
سهامداران شرکت، با توجه به ریسک و نرخ بازده مورد انتظار خود نسبت به سرمایه گذاری تصمیم گیری میکنند. در صورتی که حداقل نرخ بازده آنها تأمین نشود اقدام به سرمایه گذاری نخواهند کرد. به طور طبیعی شرکت ها به دنبال کاهش هزینه سرمایه خود می باشند. یکی از مؤلفه های اساسی هزینه سرمایه نرخ بازده مورد توقع سرمایهگذاران است. استفاده کنندگان برون سازمانی از اطلاعات مالی گزارش شده برای پیش بینی سود در چند دوره آتی کمک میگیرند، از این رو بازده مورد توقع آنها از طریق این اطلاعات برآورد میگردد.
سیاست های پولی بر نرخ و نحوه تأمین مالی شرکت ها تأثیر می گذارند و متأثر نمودن نرخ تأمین مالی، بر نرخ بازده مورد انتظار سهامداران تأثیرگذار است، لذا سوال اصلی تحقیق این است که آیا سیاست های پولی بر هزینه حقوق صاحبان سهام تأثیر گذار هستند یا خیر.
ادبیات تحقیق
به طور کلی می توان تفاوت نگاه به سازوکار انتقال پولی و مدت زمان تأثیر آن را به دو دیدگاه عمده کینزین ها و پول گرایان تقسیم بندی کرد. کینزین ها با تاکید خاص بر نرخ بهره و ارتباط بین تمامی بازار ها از طریق آن، فقط کانال نرخ بهره و میزان عبور اثرات سیاست پولی از این کانال را مورد توجه قرار می دهند. ولی پول گرایان با فرض پایین بودن کشش بهره ای تقاضای پول و عمودی بودن تقریبی منحنی LM، اعمال سیاست پولی از راه های غیر از نرخ بهره را موثرتر می دانند.
در این دیدگاه هنگامی که دستمزدها به طور کامل تعدیل شوند، افزایش حجم پول فقط در افزایش قیمت ها منعکس می گردد. بنابراین به طور کلی در دیدگاه پول گرایان افزایش حجم پول، موجب افزایش تولید اسمی می گردد که با گذشت زمان،دستمزدها کاملا تعدیل شده، افزایش حجم پول خود را کاملا در افزایش قیمت ها نشان می دهد و تولید به سطح اولیه خود باز می گردد. اکثر مطالعات انجام شده در کشورهای در حال توسعه، تفاوت هایی را بین کانال های انتقال در کشورهای صنعتی و کشورهای در حال توسعه معرفی کردهاند.
کورتالی و کورلیس1، باکش و کراگول2 و ایچنگرین و پارک 3 بازار اوراق قرضه توسعه نیافته در کشور های در حال توسعه را عامل اصلی این تفاوت می دانند. همچنین آنها بیان می دارند که تفاوت در توسعه ساختار های نهادی، اقتصادی و مالی موجب تفاوت در سازو کار انتقال پولی شده است.دیاز4 نیز در مطالعه اش نشان می دهد که این تفاوت در غیاب بازار مالی توسعه یافته و منسجم و وجود پیشینه تاریخی و ساختارهای نهادی ویژه در کشورهای در حال توسعه، بعضی از کانال های انتقال را موثرتر از بقیه کانال ها می سازد. البته این تفاوت ها باعث نمی شود که کانال های اصلی انتقال پولی در کشور های توسعه یافته برای کشورهای در حال توسعه صادق نباشد.
در مباحث مربوط به جایگاه نرخ بهره در تقاضای پول و اثر آن بر بخش واقعی اقتصاد، کینزین ها در قالب منحنی های LM-IS، اثرات نرخ بهره بر تقاضای سرمایه گذاری را نشان می دهند. میشکین و کوتنر و موز بیان می کنند که مصرف کننده در خصوص مسکن و مخارج صرف شده برای کالاهای با دوام، همانند تصمیم گیری برای سرمایه گذاری عمل می کند. حال با این فرض که کانال نرخ بهره، تقاضای کالا و خدمات را تحت تاثیر قرار می دهد، می توان بیان کرد که با یک وقفه زمانی، تورم و تولید را نیز متاثر می سازد.
در خصوص کانال نرخ ارز نیز، آبستفلد و روگوف5 و دیاز بیان می دارند که در طرف تقاضا، انبساط پولی که نرخ بهره واقعی داخلی را کاهش می دهد، در شرایط برابری بهره بدون پوشش خطر، ارزش واقعی پول داخلی را تنزل می دهد. با کاهش ارزش واقعی پول، صادرات رقابتی تر می شود و به تبع آن خالص صادرات نیز افزایش می یابد و نهایتا تقاضای کل نیز بالا می رود. در طرف عرضه نیز کاهش ارزش واقعی پول قیمت داخلی کالاهای وارداتی را افزایش می دهد و مستقیما باعث بالا رفتن تورم می گردد .
به علاوه قیمت بالاتر محصولات واراداتی عرضه کل را کاهش می دهد و با افزایش تورم از طریق افزایش هزینه تولید، تولید کل را نیز کاهش می دهد. ملتزر6 بحث در خصوص کانال قیمت دیگر دارایی ها از منظر پول گرایان که اثر سیاست پولی را بر مفهوم وسیعی از دارایی ها مورد توجه قرار می دهند را مطرح می کند. این کانال بر اساس تئوری q توبین، رفتار بنگاهها و بر اساس اثر ثروت مودیگلیانی7، رفتار خانورها را مورد تحلیل قرار می دهد.برناک و گرتلر 8 کانال اعتباری را به عنوان یکی از کانال های انتقال پولی معرفی کرده اند.
بر اساس این دیدگاه ، تفاوت هزینه تأمین مالی بیرونی از طریق انتشار سهام یا استقراض و تأمین مالی درونی از طریق حفظ درآمد ها، عملکرد سیاست پولی بانک مرکزی را تحت تأثیر قرار می دهند. تغییرات نرخ بهره اسمی باعث تغییر در این تفاوت هزینه می گردد و در نتیجه اثر نهایی را تشدید می کند. آنان دو مسیر را برای تحت تاثیر قرار گرفتن این تفاوت هزینه بیان کرده اند. این دو مسیر از وجود اطلاعات نامتقارن9 در بازار اعتباری نشأت می گیرد که عبارتند از: کانال وام دهی بانکی و کانال ترازنامه بنگاه ها و خانوارها.
