بخشی از مقاله
خلاصه
هدف اصلی این پژوهش ، بررسی رابطه ی ناپایداری جریان نقدی با تصمیمات مربوط به سود سهام و سر مایه گذاری می باشد که برای اندازه گیری ناپایداری جریان وجه نقد از دو معیار کمبودجریان وجه نقد و نوسان جریان وجه نقد استفاده شده است .قلمرو مکانی تحقیق فوق شامل 122 شرکت از شرکت های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران می باشد و قلمرو زمانی تحقیق بین سالهای 1388 لغایت 1393 می باشد. ابتدا متغیر های پزوهش مورد شناسایی قرار گرفته و جهت تجزیه و تحلیل اطلاعات، از داد ه های بدست آمده از نرم افزار ره آورد نوین و تدبیر پرداز برای محاسبه متغیر های پژوهش ، توسط نرم افزار اکسل استفاده شده است . این داده هاجهت آزمون فرضیه هاتوسط نرم افزار Eviews به کمک آماره های توصیفی و استنباطی نظیر تحلیل همبستگی مورد تجزیه و تحلیل قرار گرفتند .با توجه به آزمونها و تحلیل هایی که از راه رگرسیون چند متغیره انجام شدبه این نتیجه رسیدیم که ،استفاده از متغیر کمبود جریان وجه نقد نشان داد، بین سود تقسیمی و مخارج سرمایه ای،رابطه مثبت و معناداری وجود دارد. درحالی که با استفاده از متغیر نوسان جریان وجه نقد ، رابطه معناداری بین سود تقسیمی و مخارج سرمایه ای یافت نشد. همچنین ناپایداری در جریان وجه نقد تاثیر معناداری بر رابطه تقسیم سود و مخارج سرمایه ای ندارد.
کلمات کلیدی: ناپایداری جریان نقدی ، سود تقسیمی ، سرمایه گذاری
.1 مقدمه
سرمایه گذاران به دو طریق سرمایه گذاری را انجام می دهند: سرمایه گذاری در دارایی های فیزیکی و سرمایه گذاری در دارایی های مالی. سرمایه گذاری دارایی مالی از طریق خرید سهام ، اوراق قرضه و .. صورت می گیرد. مزایای بالقوه برای سرمایه گذاران در رابطه با خرید سهام از دو منبع حاصل می شود: اول سود سهام که به صورت نقدی، غیرنقدی یا به شکل سهم در زمان نگهداری سرمایه گذاری دریافت می کنند. دوم افزایش قیمت سهام در طول زمان نسبت به بهای تمام شده سهام برای سرمایه گذار می باشد. منفعت اول ناشی از سود تقسیمی شرکت بین صاحبان سهام و منفعت دوم ناشی مرتبط با توان واحد تجاری در ایجاد فرصت های سرمایه گذاری است. بنابرین یک تجاری در حالت عادی هم سود تقسیم می کند و هم با توجه به فرصت های سرمایه گذاری اقدام به سرمایه گذاری می کند.
این منافع به نوعی به یکدیگر وابسته اند حتی می توان اظهار داشت اگر واحد تجاری در بلند مدت سرمایه گذاری نداشته باشد قادر به پرداخت سود سهام نیز نخواهد بود. سیاست تقسیم سود از دو جنبه بسیار مهم قابل بحث است. از یک طرف عاملی اثر گذار بر سرمایه گذاری های پیش روی شرکت است. چرا که تقسیم سود موجب کاهش منابع داخلی و افزایش نیاز به منابع خارجی می شود. از طرف دیگر بسیاری از سهامداران شرکت خواهان تقسیم سود نقدی هستند، از این رو مدیران - با هدف حداکثر کردن ثروت سهامداران - باید بین دو موضوع مهم تقسیم سود و سرمایه گذاری تعادل برقرار کنند.شرکت ها معمولا در پایان دوره مالی دو تصمیم اساسی اتخاذ می کنند: اول آنکه چه مقدار از سود باید بین سهامداران تقسیم شود و دوم چه مقدار از سود باید در شرکت سرمایه گذاری گردد. بنابراین میزان سود تقسیمی همواره یکی از مسائل مهمی است و به قول فیشر بلاک - - 1976 مساله سود تقسیمی یکی از لاینحل ترین مسائل مدیریت مالی است زیرا نمی توان بطور دقیق به سوالاتی از قبیل اینکه آیا تصمیمات سود تقسیمی مستقل از تصمیمات سرمایه گذاری هست یا خیر؟ پاسخ داد.
ارتباط بین تقسیم سود و سرمایه گذاری همواره مورد بحث بوده و پژوهش هادر این مورد نیز نتایج متفاوتی را حاصل کرده است، اما در پژوهش حاضر رابطه بین تقسیم سود و سرمایه گذاری با وارد کردن متغیر ناپایداری جریان وجه نقد بررسی می شود. درواقع ارتباط بین این دو تصمیم مالی مهم را در دامنه تغییرات ناپایداری جریان وجه نقد بررسی می کند. برای اندازه گیری ناپایداری جریان وجه نقد از دو مقیاس استفاده شده است: کمبود جریان وجه نقد و نوسان پذیری جریان وجه نقد.
در دنیای بی عیب و نقص مودیلیانی و میلر - - 1961، تصمیمات تقسیم سود و سرمایه گذاری قابل تفکیک و مستقل از هم هستند زیرا شرکت ها می توانند آزادانه، سرمایه ای را که نیاز دارند بدست آورند اما در یک بازار سرمایه ناقص، جایی که شرکت ها نمی توانند سرمایه نامحدود را هم برای سرمایه گذاری و هم تقسیم سود بدست آورند، بایستی بیشتر بر جریان وجه نقد ایجاد شده در داخل تکیه کنند زیرا در این بازارها نمی توان به راحتی اقدام به انتشار اوراق بهادار یا اخذ وام کرد. لذازمانی که شرکت با فرصت های سرمایه گذاری مطلوبی روبرو است و منابع مالی محدودی نیز در اختیار دارد، سیاست تقسیم سود و سرمایه گذاری با یکدیگر رابطه خواهند داشت. ارتباط بین تقسیم سود و سرمایه گذاری در شرایط ناپایداری جریان وجه نقد بسیار مهم تر نیز می شود زیرا شرکت هایی با جریان وجه نقد نامعلوم، دسترسی مشکل تری به تامین مالی خارجی دارند و با هزینه سرمایه بالاتری مواجه هستند به دلیل اینکه چنین ناپایداری اشاره به ریسک بالاتری برای تامین کنندگان سرمایه دارد. در این مورد، شرکت ها از نظر مالی بسیار تحت فشار هستند و باید بر وجه نقد ایجاد شده داخلی تکیه کنند، که مطمئنا بر تقسیم سود و سرمایه گذاری اثر می گذارد.
شرایط ناپایداری جریان وجه نقد به ما اجازه می دهد تا بهتر درک کنیم اینکه چطور شرکت ها تصمیمات تقسیم سود و سرمایه گذاری را انجام می دهند زمانی که در کسب سرمایه داخلی و خارجی مشکل دارند. وقتی که جریان وجه نقد نامعلوم می شود یعنی زمانی که وجه نقد شرکت ها به پایان می رسد یا شرکت نوسان جریان وجه نقد را تجربه می کنند، شرکت ها ابزارهایی برای رفع این ناپایداری در اختیار دارند؛ اینکه بایستی تصمیم بگیرند تقسیم سود را قطع کنند، سرمایه گذاری را قطع کنند، نگهداشت وجه نقد را تعدیل کنند یا منبع مالی خارجی را بدست آورند. در این پژوهش، بطور تجربی رابطه بین تقسیم سود و تصمیمات سرمایه گذاری را با مشاهده اینکه شرکت ها چگونه ناپایداری جریان وجه نقد را برطرف می کنند، بررسی می شود.
-2 پیشینه پژوهش
مودیگلیانی و میلر - 1961 - 1 اولین کسانی بودند که بطور نظری نشان دادند که تقسیم سود و سرمایهگذاری در یک بازار کامل، مستقل از یکدیگر هستند. از آن پس، رابطه بین این دو تصمیم مالی مهم به یک موضوع مباحثهای داغ در میان ادبیات تأمین مالی شرکتها تبدیل شد. دریمز و کورز - 1967 - 2 اولین شواهد تجربی را از رابطه بین تقسیم سود و سرمایه-گذاری فراهم کردند. با بکارگیری معاملات چند مجهولی، آنها دریافتند که تقسیم سود و سرمایهگذاری به یکدیگر وابستگی دارند و اینکه یک سیاست تقسیم سود ثابت، مانع از سرمایهگذاری از طریق سرمایه داخلی میشود، در حالیکه شرکتها با سیاست تقسیم سود باقیمانده، برای نیازهای سرمایهگذاری ابتدا تقسیم سود را کاهش میدهند. با استفاده از یک متدولوژی مشابه، نتایج متناقض فاما - 1974 - 3 نشان میدهد که تقسیم سود و سرمایهگذاری مستقل هستند، صرفنظر از اینکه بازا کارا باشد یا خیر. شواهد حاصل از مدل ذخیره سازی سود سهام هیگینز - 1972 - 4 اشاره میکند که تقسیم سود میتواند تابعی از سود و سرمایهگذاری باشد و اینکه اختلاف در تقسیم سود به علت سودآوری و تقاضاهای سرمایهگذاری است. خصوصاً،م تقسیم سود با سود رابطه مثبت دارد و با سرمایهگذاری رابطه منفی دارد، اما سرمایهگذاری بوسیله تقسیم سود تعیین نمیشود. لوتون و دومین - 1995 - 5
استدلال کردند که نتایج متناقض تحقیق قبلی به علت دورههای نمونهای نسبتاً کوتاه میباشد. آنها دوره نمونهای را برای 212 شرکت آمریکایی به 37 سال گسترش دادند و آزمونهای علت و معلولی آنها نشان داد که تقسیم سود در %33 شرکتهای نمونهای به سرمایهگذاری مرتبط است. علیرغم تحقیقات روی شرکتهای آمریکایی، بیشتر آثار تحقیقی در حال انجام از بازارهای دیگر - به عنوان مثال: بهادوری و دورای - 2006 - ، مک دونالد، ژاکیولت و نوسنبوم - - 1975، موافق بودند که تحت شرایطی خاص، سودهای سهام و سرمایهگذاری وابسته هستند، با اینکه تصمیمات مربوط به سود سهام نسبت به تصمیمات مربوط به سرمایه گذاری در درجه دوم اهمیت قرار دارند.
برخی از شواهد ناسازگار با تحقیقات نظری و تجربی ذکر شده در بالا از مدیران، نشان میدهند که هر شرکتی سیاست تقسیم سود باقیمانده را اتخاذ نمیکند. بررسی لینتنر - 1956 - 6 نشان میدهد که شرکتها ابتدا درباره سیاست تقسیم سودشان تصمیم میگیرند و سپس سطح سرمایهگذاریشان را تعیین میکنند. زمانی که شرکتها دچار کسر نقدینگی میشوند، بودجه سرمایه را برای حفظ یا حتی افزایش سود سهام، کاهش میدهند. مینتون و اسچراند - 1999 - 7 دریافتند که شرکتهای با کسری جریان وجه نقد ترجیح میدهند از فرصتهای سرمایهگذاری خود دست بکشند تا اینکه تأمین مالی خارجی کنند. تحقیقات براو و دیگران - 2005 - 8 در مورد مسئولین ارشد مالی نشان میدهد که »حفظ سطح سود سهام، اولویتی برابر با تصمیمات مربوط به سرمایهگذاری است« و اینکه مدیران برای قطع تقسیم سود بی میل هستند" مگر در شرایط غیرعادی".
چِی و سا - 2009 - با انجام مطالعهای بر روی هفت کشور به بررسی رابطه ناپایداری جریان نقدی و سیاست تقسیم سود شرکت پرداختند. نتایج تحقیق آنها حاکی از تأثیر منفی و معنیدار ناپایداری جریانهای نقدی بر میزان سود تقسیمی توسط شرکتها بود. دنگ و همکاران - - 2013 رابطه بین تقسیم سود و مخارج سرمایهگذاری را تحت شرایط ناپایداری در جریان نقد مورد بررسی قرار دادند. نتایج پژوهش آنها نشان دهنده این است که با توجه به سطوح مختلف ناپایداری در جریان نقد، بین
