مقاله بررسی تأثیر وجه نقد نگهداری شده و مدیریت سرمایه در گردش بر مازاد بازده سهام شرکت ها

بخشی از مقاله

*** این فایل شامل تعدادی فرمول می باشد و در سایت قابل نمایش نیست ***

بررسي تأثير وجه نقد نگهداري شده و مديريت سرمايه در گردش بر مازاد بازده سهام شرکت ها

چکيده
تصميمات کوتاه مدت ، مثل ميزان وجـه نقـد نگهـداري شـده و سـرمايه در گـردش ، ميتواند بر ارزش شرکت در بلندمدت تاثيرگذار باشد. بر اين اساس ، هدف پژوهش اسـت که به مديران در شناسايي اهميت ميزان نگهداشت وجه نقد و مديريت سرمايه در گـردش در خلق ارزش اضافي براي سهامداران کمک کند. همچنين ، سرمايه گذاران بتوانند با درک روابط بين وجه نقد نگهداري شده و مديريت سرمايه در گردش با مازاد بازده ، در انتخـاب بهينۀ مصارف وجوه ، تصميم گيري کنند. با توجه به هدف فوق ، پژوهش حاضر بـه دنبـال بررسي تاثير وجه نقد نگهداري شده و مديريت سرمايه در گردش بر مازاد بـازده سـهام در شرکت هاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است . براي اين منظـور، تعـداد ٤٨ شرکت طي دورة زماني ٦٨٤١ تا ٦٨٣١ از طريق تحليل داده هاي ترکيبي به روش تابلويي مورد بررسي قرار گرفته اند. نتايج نشان ميدهد که بين وجه نقد نگهداري شـده و سـرمايه در گردش با مازاد بازده سهام ، با در نظر گرفتن اثـرات متقابـل وجـه نقـد و سـرمايه در گردش سال جاري با سال قبل و همچنين ، اثرات اهرم بر آن هـا، رابطـۀ معنـاداري وجـود دارد. اين يافته ها، بيانگر اهميت تاثير تصميمات کوتاه مدت بر مازاد بازده سهام ميباشد و بيان ميکند که به دليل محدوديت منابع مالي، نگهداشت وجه نقد و سرمايه در گـردش بـا مازاد بازده سهام رابطۀ مستقيم دارند.
واژه هاي کليدي : وجه نقد نگهداري شده ، سرمايه در گـردش ، مـازاد بـازده سـهام ، ارزش شرکت .
مقدمه
نگهداشت وجه نقد و مديريت سرمايه در گردش به عنوان بخشي از تصميمات مـالي بـا اثر کوتاه مدت ، ميتوانند سـبب انعطـاف پـذيري مـالي بيشـتر شـده و همچنـين ، امکـان بـه کارگيري منابع توسط مديريت را فراهم کنند. تصميماتي که در نهايت ، منجـر بـه حـداکثر سازي ثروت سهامداران و افزايش بازده سرمايه گذاري آن ها ميشود.
در يک بازار کامل ، ساختار سرمايه به تنهايي نميتواند بر ارزش شرکت با فرض وجـود جريان هاي نقدي کافي براي باز پرداخت تعهـدات ، تـاثير داشـته باشـد (موديليـاني و ميلـر، ١٩٥٨). اما بازار کامل به ندرت وجود دارد و اصولاً بـازارهـا بـه صـورت نـاقص فعاليـت ميکنند. در بازارهاي ناقص ، دسترسي بـه وجـه نقـد بـا محـدوديت هـايي همـراه اسـت . لـذا مديريت نيازمند اتخاذ سياست خاص مديريت وجه نقد و ميزان نگهداشـت وجـه نقـد بـراي دسترسي به منابع و تأمين مالي است (فخاري و تقـوي، ١٣٨٨). بـر همـين مبنـا، کشـف ساختار بهينۀ سرمايه ، موضوع مهمي براي مطالعه تلقي ميشود. امـا اينکـه آيـا حـد بهينـه اي براي بدهيهاي کوتاه مدت وجود دارد و آيا مديريت سرمايه در گردش ميتواند بـر خلـق مازاد بازده سهام تاثيرگذار باشد، موضوعي است که در سال هاي اخير پژوهش هاي زيـادي را بــه دنبــال داشــته اســت (طــالبي، ١٣٧٧؛ عطــارد، ١٣٨٥؛ محمــدي، ١٣٨٨؛ ســالاري،
١٣٨٩؛ چاترجي، ٢٢١٢؛ کشنيک و همکاران ، ٢٢٢٩).
در مورد اهميت موضوع سرمايه در گردش ، برخي از مطالعات نشان ميدهـد کـه حجـم زيادي از دارايي شرکت ها در سرمايه در گردش سرمايه گذاري شده است . به گونـه اي کـه ارنست و يانگ در پژوهش خود در مورد ميـزان سـرمايه در گـردش ٢٢٢٢ شـرکت برتـر مجلۀ آمريکا نشان دادند که ميزان سرمايه در گردش ، حدود ١ تريليون دلار بوده اسـت کـه ايـن موضوع علاوه بر بيان حجم زياد سرمايه در گردش به عنوان بخشـي از دارايـي شـرکت هـا، نشان دهندة اهميت سرمايه در گردش در ايجاد نقدينگي شرکت هاست (ارنسـت و يانـگ ، .(2229
از سويي ديگر، دانپاني در پژوهش خود نشان داد که دارايي جاري شرکت هاي اروپايي و آسيايي حدود ٤٢% از جمع دارايـيهـا را بـه خـود اختصـاص داده اسـت و مـديران ايـن شرکت ها در حدود ٨٢% زمان در دسترس خـود را بـراي مـديريت ايـن دارايـيهـا صـرف ميکنند (دانپاني و همکاران ، ١٩٩٥).
در بازار کامل تنها سود بيانگر ارزش شرکت است ، ولي در بازارهـاي نـاقص متغيرهـاي زيادي بر ارزش شرکت تاثير دارند که مهمترين آن ها اقلام سرمايه در گردش هستند. يکي از مهمترين الگوها براي تعيين ارزش شرکت ، الگوي ارزش فعلي جريـان هـاي نقـدي آتـي است .

طبق اين الگوي ارزش شرکت تـابعي از ارزش فعلـي جريـان هـاي نقـدي آتـي و ارزش نهايي شرکت در زمان تصفيه است . در اين الگو جريان هاي نقدي آزاد٢ تـابعي از تغييـرات در سرمايه در گردش است . يعنـي ارزش شـرکت تـابعي از سـرمايه در گـردش و نحـوة بـه کارگيري آن ها در آينده است . به گونه اي کـه مـديريت سـرمايه در گـردش مـيتوانـد بـر جريان هاي نقدي آزاد و همچنين ، هزينۀ سرمايه تـأثير بگـذارد. اگرچـه الگـوهـاي موجـود بيشتر براي ارزيابي بلند مدت تأکيد دارند، ولي دارايي جاري و سرمايه در گـردش و نحـوة به کارگيري آن ها به تنهايي ميتواند موجد ارزش شرکت باشد (مگني، ٢٢٢٦).
در مورد اهميت نگهداشت وجه نقد و مازاد بازده سهام ، مـيتـوان گفـت کـه وجـه نقـد علاوه بر افزايش قدرت نقدينگي، نياز به تأمين مالي خارجي پرهزينـه را کـاهش مـيدهـد. نيازي که موجب ايجاد هزينۀ معاملات و هزينۀ تحصيل اطلاعات ميشود و از سويي ديگر، احتمال وقوع هزينه هاي ناشي از عدم کفايت نقـدينگي و هزينـه هـاي گـزينش نادرسـت را کاهش ميدهد و به اين ترتيب ، موجب افزايش ارزش شرکت ميشـود (ازکـان و ازکـان ، ٢٢٢٤؛ پينکوويتز و همکاران ٤، ٢٢٢٦). بر اساس تئوري سلسله مراتبي، انتظار ميرود که در وضعيت عدم تقارن اطلاعاتي بين نگهداشت وجه نقـد و ارزش شـرکت رابطـۀ مسـتقيم وجود دارد و نگهداشت وجه نقد موجب افزايش ارزش شرکت ميشود (عديلي، ١٣٩١).
از طرفي، وجود نقدينگي مازاد و راکد، بـازده کمـي دارد و در پـروژه هـاي غيـر سـودآور سرمايه گذاري ميگردد و ميتواند منجر به وقوع هزينه هاي نمايندگي بـراي سـهامداران و پيامدهاي اقتصادي منفـي بـراي شـرکت گـردد کـه موجـب کـاهش کـارآيي و در نتيجـه ، کاهش ارزش شرکت بر اساس تئوري جريان هاي نقدي آزاد ميگردد. لذا شرکت ها دائمـاً درگير تصميم گيري در ارتباط با سطح بهينۀ نگهداشت وجه نقد بر اساس دو تئوري سلسـله مراتبي و جريان نقدي آزاد هستند (اوتوکايت و مـولاي٥، ٢٢١٢؛ پينکـوويتز و همکـاران ، ٢٢٢٦؛ چانگ و همکاران ، ٢٢٢٥).
هدف هاي معاملاتي و انگيزه هاي احتياطي دلايلي جهت نگهداشت وجه نقـد مـيباشـد.
انگيزة معاملاتي ناشي از اين است که شـرکت ، وجـه نقـد را بـراي انجـام معـاملات روزانـه نگهداري ميکند و اين مقدار به نوع فعاليت ها، پيچيدگي فناوري و هزينه فرصـت شـرکت بستگي دارد. انگيزة احتياطي مؤيد اين مطلب است . زماني که تأمين مالي خارجي گـران تـر است ، شرکت از وجه نقد نگهداري شده بـراي ادامـه فعاليـت هـاي خـود در پـروژه هـايي بـا خالص ارزش فعلي مثبت ، سرمايه گذاري ميکنـد کـه در نهايـت ، منجـر بـه افـزايش ارزش شرکت ميشوند. بنابراين ، ميزان وجه نقد نگهداري شده براي سرمايه گذاري در پروژه هايي با خالص ارزش فعلي مثبت در شرکت هايي که با محدوديت مالي مواجه هستند، بسيار موثر خواهد بود (اپلر و همکاران ٦، ١٩٩٩).
ديتمار و ماهرت اسميت ٧، (٢٢٢٧) معتقدند که نگهداري وجه نقد به تنهايي کافي نيست ، بلکه چگونگي استفاده از آن در شرکت مهم است . در پاسخگويي به اين سؤال که
آيا ساختار مالکيت شرکت منجر به کاهش هزينۀ نمايندگي ميشود؛ يافته هاي آنان نشان داد که بين حاکميت شرکتي و ماندة وجه نقد، رابطۀ معناداري وجود دارد؛ به طوري که حاکميت شرکتي مناسب ، ارزش شرکت را از طريق استفادة بهتر از وجه نقد افزايش ميدهد و در شرکت هايي با حاکميت شرکتي ضعيف ، سرمايه گذاران ارزش کمتري را براي وجه نقد قايل هستند.
مايرز و ماجلوف ٨، (١٩٨٤) بر مبناي تئوري عـدم تقـارن اطلاعـاتي، دلايـل نگهداشـت وجه نقد شرکت ها را جلوگيري از کم سرمايه گذاري مطـرح کردنـد. زيـرا بـه سـبب عـدم تقارن اطلاعاتي، تأمين منابع مالي مشکل تر و هزينه تأمين مالي خارجي بيشتر شده و منجر به کم سرمايه گذاري ميشود. جنسن ٩، (١٩٨٦). معتقد است که نگهداري وجـه نقـد اضـافي بر اساس تئوري نمايندگي ممکن است منجر به بيش سرمايه گذاري شود.
موضوع مهم ديگر در مقولۀ سرمايه در گردش و وجه نقد در خلق ارزش و مـازاد بـازده سهام اين است که اگرچه سرمايه در گردش معمولاً به اختلاف بين دارايي جـاري و بـدهي جاري اطلاق ميشود، اما وجه نقد موجود در سرمايه در گـردش ، وجـه نقـد محـدود شـده تلقي ميشود و نميتواند براي بازده سرمايه گـذاريهـا بـه کـار گرفتـه شـود (اوتوکايـت و مــولاي، ٢٢١٢). يکــي از دلايــل نگهــداري ســرمايه در گــردش در شــرکت هــا، رفــع نگراني هايي است که مديريت نسـبت بـه ريسـک نکـول بـدهي دارد. مـديريت سـرمايه در گردش منجر به ايفاي به موقع تعهدات ميشود. البته اين به معناي بـالا بـودن بـازده دارايـي نخواهد بود، بلکه انتخاب سطح بهينۀ سرمايه در گـردش و مـديريت مناسـب آن مـيتوانـد ريسـک تعهـدات را کـم کـرده و عملکـرد کلـي شـرکت را بهبـود بخشـد (ميچالسـکي ، .(2225
ادبيات مالي مملو از روش هايي براي تعيـين نحـوة مـديريت سـرمايه در گـردش توسـط مديريت شرکت ها است . اما ارتباط مستقيم بين مديريت سـرمايه در گـردش و مـازاد بـازده سهام و نهايتاً ارزش شرکت ، کمتر در ادبيات مالي و حسابداري بحث شده اسـت و بـه ايـن سوال که آيا سرمايه در گردش به تنهايي ميتوانـد بـر ارزش شـرکت مـؤثر باشـد، پاسـخي قطعي داده نشده است . همچنين ، در بازارهاي نو ظهور ايران به موضوع مديريت سـرمايه در گردش و نگهداشت وجه نقد و تأثير آن بر خلق مازاد بازده سهام ، کمتر توجه شده اسـت و بسياري از شرکت ها از ضـعف در مـديريت سـرمايه در گـردش رنـج مـيبرنـد (محمـدي، ١٣٨٨). بـا توجـه بـه مـوارد فـوق ، پـژوهش مـذکور در تـلاش اسـت تـا عـلاوه بـر تسـت تئوريهاي مالي مربوط بـه نگهداشـت وجـه نقـد و مـديريت سـرمايه در گـردش در بـازار نوظهور ايران ، به بررسي ارتباط بين تصميمات کوتاه مـدت ، يعنـي نگهداشـت وجـه نقـد و سرمايه در گردش ، با مازاد بازده سهام شرکت بپردازد که حاکي از نو بودن موضوع در اين حوزه ميباشد. يافته هاي اين پژوهش ميتواند براي دو طيف عمده مفيد باشـد. گـروه اول ؛ مديران هستند که از اين طريق به اهميت نگهداشت وجه نقد و مديريت سرمايه در گـردش پي ميبرند و گروه دوم ؛ سرمايه گذاران هستند که ميتوانند با کشف روابط بـين آن هـا، بـه مديريت در انتخاب سطح بهينۀ نگهداشت وجه نقد و سرمايه در گردش کمک کننـد تـا از اين طريق بازده سرمايه گذاري خود را بيشينه کنند. مطمئنا مرور پيشينۀ پژوهش هاي مربـوط در ساير کشورها و ايران ميتواند در انتخاب شيوة مناسب الگوي پژوهش مفيد باشد.
پيشينۀ پژوهش
اوتوکايت و مولاي (٢٢١٢) به بررسي تأثير وجه نقد نگهداري شده و مـديريت سـرمايه در گردش بر ارزش شرکت در بورس فرانسه پرداختنـد. آن هـا بـه ايـن نتيجـه رسـيدند کـه اگرچه شرکت ها هر روز براي برنامه هاي کوتاه مدت تصميم گيري مـيکننـد، امـا موضـوع ارزش شرکت مقوله اي است که در زمرة برنامه هاي بلند مدت شرکت ها مطـرح مـيشـود.
آن ها در مطالعۀ خود که در مورد شرکت هـاي بورسـي فرانسـه صـورت گرفتـه بـود، بـراي بررسي تصميمات مهم کوتاه مدت براي ارزيابي شـرکت فرضـيۀ زيـر را آزمـايش کردنـد:
«ارزش يک يورو سرمايه گذاري شده در وجه نقد و يا سرمايه در گردش به کمتـر از يـک يورو ارزيابي ميگردد.» بر اساس تجزيه و تحليل ترکيبي داده هـا، شـواهد اثبـات کـرد کـه سهامداران ، وجـه نقـد نگهـداري شـده و سـرمايه در گـردش را کمتـر از واقعيـت ارزيـابي کرده انـد. هـارفورد١١، (١٩٩٩) نشـان داد کـه نگهـداري وجـه نقـد توسـط شـرکت سـبب ارزش گذاري کمتر شرکت در فرآيند تحصيل تجاري ميشود. وي همچنين ، نشان داد کـه حاکميت شرکتي ضعيف ، با ارزش شرکت رابطۀ معکوسي دارد و ايـن رابطـۀ معکـوس ، بـا افزايش مانده وجه نقد برجسته تر ميشود.
مطالعات ديگري نيز نشان دادند که بين ميزان نگهداشت وجه نقد و هزينه هاي تلويحي و غيرتلويحي شرکت رابطـۀ معنـاداري وجـود دارد. بـراي مثـال ، هـارفورد (١٩٩٩) و اپلـر و همکاران (١٩٩٩) نشان دادند که بين نگهداشت وجه نقد، فرصت هاي رشد و جريـان هـاي نقدي بيشتر براي شرکت هايي که داراي محدوديت تأمين مـالي هسـتند، ارتبـاط معنـاداري وجود دارد. ميکلسن و پارچ (٢٢٢٣) نشان دادند که بين عملکرد شرکت و وجه نقد رابطۀ معناداري وجود دارد. همچنين ، پينکوويتز و ويليامسن ١٢، (٢٢٢٤) نشان دادنـد کـه سـرمايه گذاران ارزش بيشتري را براي شرکت هايي با وجه نقد بيشتر و فرصت هاي رشد قايل اند.
فالکندر و وانگ (٢٢٢٦) در پژوهش خود نشان دادند که وجـه نقـد چگونـه مـيتوانـد منجر به ارزش گذاري شرکت توسط سهامداران شود. آنان به اين نتيجـه رسـيدند کـه يـک دلار نگهداشت وجه نقد به ميزان ٢.٧٩ دلار توسط سهامداران ارزيابي ميشود. به عبـارتي ديگر، نگهداشت يک دلار وجه نقد، موجب ارزش گذاري کمتـر از يـک دلار مـيشـود.
آنان براي بررسي بيشتر، اثر اهرم و ميزان وجه نقد سال قبل را براي تعيين ارزش نهايي وجـه نقد در الگوي خود وارد کردند و نشان دادند که در شرکت هاي بدون اهرم و وجـه نقـد از سال قبل ، اثر نهايي وجه نقد ١.٥٢ دلار است . يعني سـرمايه گـذاران ارزش بيشـتري بـراي يک دلار وجه نقد قايل هستند. آن ها دلايل زير را براي يافته هاي خود ارائه کردند:
١- شرکت هايي که داراي وجه نقد کافي هستند، به احتمال زياد اقدام به توزيع وجه نقد اضافي بين سهامداران از طريق تقسيم سود يا بازخريد سهام ميکنند و از آنجايي که بخشي از اين وجوه مشمول ماليات ميشود، اثر نهايي يک دلار به کمتر از يک دلار ارزيابي ميشود.
٢- در مقابل ، آن دسته از شرکت هايي که داراي نقدينگي کمي هستند و به وجه نقد از بازارهاي خارجي نياز دارند، هزينۀ نهايي يک دلار، بزرگتر از يک ميباشد؛ زيرا نميتوانند از هزينه هاي معاملاتي به دليل تامين مالي خارجي، اجتناب کنند.
٣- ارزش يک دلار اضافي در وجه نقد نگهداري شده در شرايطي که شرکت ها با محدوديت مالي مواجه هستند، به بيشتر از يک دلار ارزيابي ميگردد؛ زيرا شرکت براي تأمين مالي به وجوه خارجي نيازي نداشته و شرکت متحمّل هزينه هايي که در ارتباط با تأمين مالي خارجي وجود دارند، نميشود (فالکندر و وانگ ١٣، ٢٢٢٦).
شين و سونن ١٤، (١٩٩٨) در پژوهش خود نشان دادند که مهمتـرين دليـل ورشکسـتگي بسياري از شرکت ها از جمله کي مارت ١٥ به دليل ضـعف در مـديريت سـرمايه در گـردش بوده است . آن ها همچنين ، نشان دادند کـه بـين مـديريت سـرمايه در گـردش و سـودآوري ارتباط منفي وجود دارد. نوباني و همکاران ١٦، (٢٢٢٩) نشان دادند که چرخۀ تبـديل وجـه نقد يکي از مؤثرترين روش هـا بـراي سـنجش کارآمـدي مـديريت سـرمايه در گـردش در شرکت هاست .
نوباني و الهجر١٧، (٢٢٢٦) رابطۀ ميان مديريت سرمايه در گـردش و سـودآوري ٢١٢٣ شرکت غيرمالي در بورس اوراق بهادار توکيو را براي دورة مـالي ٢٢٢٤- ١٩٩٢ بررسـي کردند. نتايج پژوهش آن ها نشان داد که مديران ميتوانند سودآوري شرکت ها را با کاهش چرخۀ تبديل وجه نقد، دورة وصول مطالبات و دورة گـردش موجـوديهـا افـزايش دهنـد.
همچنين ، مديران ميتوانند سودآوري شرکت ها را با پرداخت ديرتر حساب هاي پرداختنـي افزايش دهند. البته مديران بايد احتياط کننـد کـه طـولاني کـردن دورة پرداخـت بـدهيهـا ممکن است به اعتبار و شهرت شرکت آسيب برساند و سرانجام ، سودآوري شرکت تحـت تأثير قرار گيرد.
چاترجي ١٨، (٢٢١٢) در پژوهش خود، اثر مديريت سرمايه در گردش بر سودآوري ٣٢ شرکت پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار لندن را در دورة زماني ٢٢٢٨-٢٢٢٦ بررسي کرده است . نتايج وي نشان داد که ميان متغيرهاي مديريت سرمايه در گردش و سـودآوري ارتبـاط منفـي معنـاداري وجـود دارد. بـه ايـن معنـي کـه افـزايش چرخـۀ تبـديل وجـه نقـد سودآوري شرکت ها را کاهش خواهد داد و مديريت ميتواند با کاهش چرخۀ تبديل وجه نقد تا جاييکه امکان دارد (حداقل ممکن ) ارزش شرکت را افزايش دهد.
علي رغم پـژوهش هـاي انجـام شـدة فـوق ؛ کشـنيک ، لاپلانـت و موسـوي١٩ (٢٢٢٩) و اوتوکايت و مولاي (٢٢١٢) با مبنـا قـرار دادن الگـوي فالکنـدر و وانـگ و اضـافه کـردن متغيرهاي کنترلي بيشتر، مستقيماً به بررسي رابطۀ بين مديريت سرمايه در گردش شـرکت و مازاد بازده سهام پرداختند. مطالعۀ آن ها با نتايج زير همراه بود:
١- به طور متوسط يک دلار سرمايه گذاري در سرمايه در گردش ، به کمتر از يک دلار نگهداري شده به صورت نقدي ارزيابي ميشود.
٢- به طور متوسط يک دلار سرمايه گذاري اضافي در سرمايه در گردش ، باعث کاهش ارزش شرکت ميشود.
٣- يک دلار سرمايه گذاري در سرمايه در گردش در سال جاري، به کمتر از يک دلار اوليه ارزش گذاري ميگردد.
٤- يک دلار سرمايه گذاري در سرمايه در گردش در شرکت هايي که به بازارهاي سرمايۀ عمومي دسترسي دارند، از کاهش ارزش کمتري نسبت به شرکت هاي ديگر برخوردارند (کشنيک و همکاران ، ٢٢٢٩).
با مرور پژوهش هـاي گذشـته و مـرتبط بـا نگهداشـت وجـه نقـد و مـديريت سـرمايه در گردش و ارتباط آن ها با ارزش شرکت ، در مييابيم که سرمايه گـذاران بـه حجـم و ميـزان وجه نقد و سرمايه در گردش اهميت داده و مديريت شرکت ها نيز توجهي خـاص بـه وجـه نقد و سرمايه در گردش دارند. اگرچه ضريب تأثير آن ها در پژوهش هاي مختلف متفـاوت بوده است .
بر همين اساس با توجه به ضرورت هاي اقتصادي کشورمان از جهت چگونگي مـديريت وجه نقد و سرمايه در گردش و همچنين ، نوپايي صنايع کشور، در اين پژوهش درصد ديـم تا به بررسي چگونگي ارزش گذاري سهامداران ايراني به وجه نقد و سرمايه در گـردش در بازار نوظهور ايران بپردازيم . هدف اين پژوهش اندازه گيري ارزش گذاري سرمايه گـذاران ايراني نسبت به وجه نقد و سرمايه در گردش در تصميمات سرمايه گذاريشان ميباشد تا از اين طريق ، تأثير آن را بر مازاد بازده سـهام و يـا ارزش شـرکت بسـنجيم . همچنـين مـديران بتوانند با درک روشن از روابط بين سرمايه در گردش و ميزان نگهداشت وجه نقد و مـازاد بازده سهامداران ، به شناخت دقيق از ارزش گذاري سرمايه گـذاران بـه مـديريت سـرمايه در گردش و وجه نقد رسيده و سطح بهينه نگهداشت وجه نقد و سرمايه در گردش را مشخص کنند تا پاسخگوي نيازهاي ذينفعان در جهت حداکثرسازي منافع ذينفعان باشند.
فرضيۀ پژوهش
سؤال اصلي اين پژوهش اين است که آيا رابطۀ معناداري بين وجه نقـد نگهـداري شـده ، سرمايه در گردش و مازاد بازده سهام وجود دارد؟
براي بررسي اين سوال فرضيه هايي به شکل زير مطرح شده است :
فرضيۀ ١: بـين ميـزان وجـه نقـد نگهـداري شـدة دورة جـاري و مـازاد بـازده سـهام ، رابطـۀ معناداري وجود دارد.
فرضيۀ ٢: بين اثرات متقابل وجه نقد نگهداري شده دوره جاري و دوره قبل با مـازاد بـازده سهام رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه ٣: اهرم مالي بر رابطۀ بين ميزان وجه نقد نگهداري شـده و مـازاد بـازده سـهام تـاثير معناداري دارد.
فرضيه ٤: بين ميـزان خـالص سـرمايه در گـردش دورة جـاري و مـازاد بـازده سـهام ، رابطـۀ معناداري وجود دارد.
فرضيه ٥: بين اثرات متقابل خالص سرمايه در گردش دورة جاري و دورة قبل با مازاد بازده سهام ، رابطۀ معناداري وجود دارد.
فرضيۀ ٦: اهرم مالي بر رابطۀ بين ميزان خالص سرمايه در گردش و مازاد بـازده سـهام تـاثير معناداري دارد.
روش پژوهش
ايـن تحقيـق از نظـر اسـتدلال ، قياسـي- اسـتقرايي واز لحـاظ روش گـردآوري داده هـا، تحقيقـي توصـيفي رگرسـيوني مبتنـي بـر اطلاعـات واقعـي منـدرج در صـورت هـاي مـالي شرکت ها مي باشد. همچنين ، از نظر هدف ، تحقيقي توسـعه اي قلمـداد مـيشـود. متغيرهـاي مستقل براي شرکت هاي انتخابي در پايان دورة مالي محاسـبه و در الگـوي رگرسـيون چنـد متغيرة براي آزمون فرضيه ها مورد استفاده قرار گرفت . به منظور تعيين معنـادار بـودن رابطـۀ متغيرهاي مستقل با متغير وابسته از آزمون t در سطح خطـاي ٥ درصـد (سـطح اطمينـان ٩٥ درصد) استفاده شد. همچنين ، براي تعيين درجۀ همبسـتگي متغيرهـاي مسـتقل بـا متغيرهـاي وابسته از ضريب تعيين R٢ اسـتفاده شـد. بـراي تعيـين هـم خطـي از درجـۀ همبسـتگي بـين متغيرهاي پژوهش استفاده شده است . يافتـه هـا نشـان مـيدهـد کـه ضـريب همبسـتگي بـين متغيرها در سطح بالايي نبوده و همبستگي موجود سبب خطاي تصريح الگـو نخواهـد شـد.
همچنين ، آزمون استقلال باقيمانده ها با استفاده از آماره دوربين واتسون مورد ارزيابي قرار گرفته است . ترکيب داده ها نشان از همساني واريانس بـين داده هـا دارد. لـذا، بـراي بررسـي فرضيه هاي پژوهش از الگوي رگرسيوني چند متغيـره بـر مبنـاي روش تحليـل ترکيبـي کـه ترکيب داده هاي مقطعي وسري زماني است ، استفاده شده است . اطلاعات مورد نياز در اين تحقيق از لوح فشردة شرکت تدبير پـرداز و نيـز گـزارش هـاي انتشـار يافتـه توسـط سـازمان بورس و اوراق بهادار تهران جمع آوري شده اسـت . بـراي آزمـون فرضـيه هـاي پـژوهش از الگوهاي زير استفاده شده است :

کــه در آن هــا، ri,t ، بــازده واقعــي شــرکت و Ri,t ، بــازده پرتفــوي بــازار اســت .
اخــتلاف بــين ايــن دو متغيــر بيــانگر مــازاد بــازده ســهام بــوده و واکــنش فــردي ســرمايه - گــذاران را نســبت بــه وجــه نقــد و ســرمايه در گــردش نشــان مــيدهــد. در ايــن الگــوهــا بـازده واقعـي شـرکت (ri,t) برابـر اسـت بـا تغييـرات قيمـت سـهام و مزايـاي نقـدي، سـود سـهمي و حـق تقـدم سـهام تقسـيم بـر قيمـت سـهام در ابتـداي دوره کـه بـه صـورت زيـر مي باشد:

که در آن ، D، سود نقدي هر سهم در ابتداي سال ؛ P، قيمت سهام در بازار؛ α، درصد افزايش سرمايه از محل مطالبات و آوردة نقدي؛ β، درصد افزايش سرمايه از محل اندوخته و C، مبلغ پرداخت شده توسط سرمايه گذار بابت