بخشی از مقاله
چکیده
در تحقیق حاضر به بررسی رابطه چرخه حیات شرکت و سیاست تقسیم سود پرداخته شد. سیاست تقسیم سود یکی از مباحث مدیریت مالی و در واقع اساس ارزشیابی شرکتها است. تشریح و تبیین
سیاست تقسیم سود شرکتها و عوامل تعیین کننده آن یکی از بزرگترین چالشهایی است که همواره پیش روی متفکران حوزه مالی بوده است آگاهی از عوامل تعیین کننده سیاست تقسیم سود ضمن آنکه تصویر روشنی از توان توزیع نقدینگی شرکتها ارائه میدهدامکان برآورد رفتار آتی را نیز فراهم میسازد. دلایل زیادی بر پرداخت سود نقدی یا عدم پرداخت آن وجود دارد. کشف و شناسایی دقیق عوامل اثرگذار و زمان سیاست سود میتواند برای مدیران شرکت و سهامداران مفید واقع شود. شرکتهای نوپا با فرصتهای رشد زیادتقسیم سود.
کلیدواژه: سیاست سود سهام، چرخه حیات شرکت، تئوری سیاست
.1 مقدمه
در این پژوهش به بررسی ارتباط چرخه حیات شرکت و سیاست سودسهام پرداخت شده است. مدل چرخه حیات یک شرکت به چهارقسمت تقسیم میشود که شامل معرفی، رشد، بلوغ و افول یا رکودمیباشد. سود تقسیمی بیانگر پرداختهای نقدی عمده شرکتها ویکی از مهمترین گزینهها و تصمیمات پیش روی مدیران به شمارمیرود. مدیران و مالکان میبایست تصمیم بگیرند که چه میزان از
سود شرکت تقسیم و چه میزان در قالب سود انباشته یا سایر حسابها در شرکت بماند و سرمایهگذاری شود؛ که رابطه بین سود تقسیمی و سود هر سهم نشاندهنده سیاست تقسیم سود شرکت را نشان [1]میدهد. در پژوهشهای پیشین بیان شد چرخه حیات شرکت ارتباط مثبتی با پرداخت سود سهام یک شرکت دارد و همچنین چرخه حیات شرکت پاسخ دهنده سؤالاتی در مورد زمان و علت پرداخت سود سهام توسط شرکت است.
همچنین تحقیقات نشان دادند هنگامی که یک شرکت که سود سهام پرداخت نمیکند, زمانیکه به مرحله بلوغ میرسد، گرایش شرکت جهت شروع تقسیم سود سهام افزایش مییابد. و هنگامی که شرکت بزرگتر و سود آور تر میگردد، تمایل آنها جهت شروع تقسیم سود افزایش مییابد. علاوه بر خصوصیات شرکت، عوامل اقتصادی وجود دارند که بر روی تصمیمگیری جهت شروع تقسیم سود اثر میگذارند. همان طور که ازتحلیل بلوغ شرکت و ارزشگذاری آن انتظار میرود، بیشتر شرکتها شروع به تقسیم سود در تقاطع و تقابل با بلوغ1 در چرخه حیات میکند. بلوغ شرکت به طور مثبت مرتبط با افزایش تقسیم سود سهام و به طور منفی مرتبط با عدم تقسیم سود سهام میباشد. در عین حال رابطه بین سیاست پرداخت سود سهام و بلوغ پیچیدهتر از تمایل به پرداخت و تمایل به شروع تجزیه و تحلیل میباشد.
بهوسیله تحلیل سیاست پرداخت سود سهام، مؤلفههای بلوغ اغلب با اثر خالص بلوغ ناسازگار میباشند. همچنین هنگامی که سن تأسیس یک شرکت افزایش مییابد، احتمال رشد سود سهام کاهش و احتمال عدم تقسیم سود افزایش مییابد. درعینحال میتوان گفت هنگامی شرکت بالغ ترمیشود و عدم ثبات آن کمتر میشود، امکان رشد سود سهام افزایش مییابد.بیشتر دریافتیهای خود را نگه میدارند و توزیع کمی دارند. شرکتهای بالغ با فرصتهای رشد کمتر - نرخ رشد فروش پایین - کمتر دریافتیها و درآمدهای خود را نگه میدارند و دارای توزیع درآمد بیشتری هستند. بررسیهای بیشتر درمورد نرخ رشد سود سهام نشان میدهد که نرخ رشد پایدار تنها به سمت نرخ رشد سود سهام در مراحل بلوغ چرخه حیات پیش میرود.سؤال اصلی در مورد سیاست تقسیم سود این است که چگونه یک شرکت ارزش را بین سهامداران به نحوی تقسیم میکند که باعث ایجاد ثروت برای سهامداران گردد؟
1- .2 مبانی نظری
.1-2 نامرتبط بودن سیاست سود سهام
میلر و مودیلیانی در سال - 1961 - با ارائه تئوری نامرتبط بودن سود اعتقاد داشتند که بین ارزش شرکت و سیاست تقسیم سود ارتباطی وجود ندارد. آنها فرضیات خود را تحت شرایط کامل بودن بازار سرمایه به اثبات رساندند. اما بسیاری دیگر از صاحبنظران به وجود نواقص مانند وجود مالیات و هزینههای کارگزاری در بازارهای واقعی اشاره نموده و معتقدند که به دلیل این نواقص، سیاست تقسیم نمیتواند بر ارزش شرکت بیتأثیر باشد. بنابراین سود سهام نقدی به واسطه عینیت و ملموس بودن، از جایگاه ویژهای نزد سرمایهگذاران برخورداراست. در واقع استفادهکنندگان بالفعل و بالقوه اطلاعات مالیتمایل به اطلاع از توان نقدینگی و توزیع آن در میان سهامداران شرکت دارند. زیرا این اطلاعات نه تنها تصویر روشنی از وضعیت حال شرکت را ارائه میدهد، بلکه امکان برآورد و ارزیابی وضعیت آینده شرکت را نیز فراهم میسازد که بدون تردید در فرآیند تصمیمگیری آنها دارای اهمیت است.[2]
نامربوط بودن تقسیم سود سهام میلر و مودیلیانی - 1961 - بر این موضوع دلالت دارد که در بازارهای کامل سیاست تقسیم سود نباید روی تصمیمات سرمایهگذاری تاثیربگذارد. با این حال در بازارهای ناقص محدودیت مالی خارجی که از عدم تقارن اطلاعات نشأت میگیرد، میتواند شرکت را به منظور تقسیم سود مجبور به چشم پوشی از پروژههای سرمایهای با ارزش کند. میلر و مودیگلیانی - 1961 - نشان دادند که ارزش شرکت در یک دنیایی که بدون مالیات، هزینههای شرکتی، عدم انطباق اطلاعات یا دیگر نقایص تجاری باشد، تحت تأثیر سیاست تقسیم سود قرار نمیگیرد. در این دنیای ایده آل بدون مالیات و عیوب تجاری، هیچ تفاوتی بین جریانهای نقدینگی شرکت و نحوه توزیع آن بین سهامداران یا سرمایهگذاران در شرکت وجود ندارد زیرا ثروت آفرینی برای سهامداران در این حالت یکسان است.
.1-1-2 مشتریان سود سهام
میلر و مودیگلیانی - 1961 - بیان کردند گروههای که پرداخت سود سهام را ترجیح میدهند، به عنوان مشتریان سود سهام خطاب میکنند. البته میتوان سرمایهگذارانی را یافت که دارای انگیزه جهت سرمایهگذاری در شرکتها با پرداخت سود سهام اندک میباشند؛ و دیگر سرمایهگذاران ممکن است درآمد بالا و پرداخت سود سهام بالا را خواستار باشند؛ بنابراین، شرکتهای دارای پرداختی کم صرفاً یک گروه از سرمایهگذاران را جذب میکند درحالی که شرکتهای دارای پرداختی سود سهام بالا دیگر مشتریان را جذب میکند؛ بنابراین میتوان گفت هرگونه تغییر در سیاست تقسیم سود نامطلوب میباشد زیرا مشتریان سود سهام مایل به تعادل در بازار میباشند.[3]
.2-1-2 سیاست تقسیم سود بهینه
علی رغم بحث نظری میلر و مودیگلیانی - 1961 - در مورد این که سیاست تقسیم سود ربطی به ارزش شرکت ندارد، سودهای سهام، خروجی نقدینگی اصلی برای بسیاری از شرکتها میباشند. علاوه براین، مدیران شرکتها در مورد سیاست تقسیم سود و حداکثر شدن ارزش سهامداران، نگران هستند. در دنیای همراه با مالیات، امکان اثرگذاری سود سهام بر ارزش شرکت، افزایش مییابد زیرا پرداخت مالیات از طریق مکانیزم های توزیع گوناگون، متفاوت است. علاوه براین، نقایص بازار از جمله هزینههای دادوستد، هزینههای آژانسها و عدم وجود اطلاعات تفاسیر ممکن جهت ارائه سیاست تقسیم سود میباشد.
اثرات واقعی مالیاتها و چنین نقایص بازار - عدم وجود رقابت کامل - مؤید این مطلب است که ممکن است یک سیاست سود بهینه همراه با حداکثر شدن ثروت سهامداران وجود داشته باشد؛ که در ادامه شاخصههای مهم به منظور تصمیمگیری در خصوص میزان تقسیم سود بیان میشود:نسبت جاری - که از تقسیم رقم مجموع داراییهای جاری به بدهیهای جاری به دست میآید - ؛ بهعنوان مهمترین شاخصه بیانگر وضعیت نقدینگی شرکت در یک سال آینده باید همواره مدنظر سهامداران باشد. از آنجا که تقسیم سود برای شرکت در مهلت هشت ماه آینده ایجاد تعهد میکند در حقیقت مبلغ آن، بعد از تصمیمگیری در مجمع، در بخش بدهیهای جاری طبقهبندی و موجب کاهش نسبت جاری میشود.
قرار گرفتن نسبت جاری در محدوده کمتر از یک واحد به معنای ضعف شرکت درزمینهٔ ایفای تعهدات خود در کوتاهمدت بوده و لزوم احتیاط سهامداران در خصوص میزان تقسیم سود را یادآور میشود.جریان ورود یا خروج وجه نقد ناشی از فعالیتهای عملیاتی شرکت یکی دیگر از شاخصههای مهم به منظور تصمیمگیری در خصوص میزان تقسیم سود در مجامع است. فاکتور مورد بحث از ردیف نخست در صورت جریان وجوه نقد قابل استخراج است. منفی بودن این رقم نشاندهنده خروج وجه نقد ناشی از فعالیتهای عملیاتی است که میتواند به معنای قطع بودن شریان اصلی ورود نقدینگی به شرکت - ناشی از عملیات - و ضرورت ریشهیابی مسئله باشد.
در صورتی که میزان تقسیم سود مصوب بیش از جریان ورود وجه نقد ناشی از فعالیتهای عملیاتی باشد، این رویکرد میتواند با گذشت زمان منجر به تضعیف وضعیت نقدینگی شرکت و رو آوردن به ابزارهای تأمین مالی - بدهی - یا فروش داراییها به منظور تأمین منابع لازم جهت تقسیم سود بین سهامداران شود.رقم مانده سود سهام پرداختنی در بخش بدهیهای جاری در ترازنامه سالانه نیز میتواند یکی از معیارهای مورد توجه مجمع صاحبان سهام باشد. انباشت بدهی از دورههای مالی گذشته در این سرفصل میتواند نشانه عدم ایفای به موقع تعهدات قبلی شرکت در زمینه پرداخت سود سهام باشد. مسئله مزبورقاعدتاً باید در تصمیمگیریهای جدید به منظور افزودن رقم بر این سرفصل بدهی مد نظر قرار گیرد زیرا در صورت عدم توجه به آن، ایجاد تعهدات جدیداحتمالاً منجر به تسویه مطالبات سهامداران در موعد مقرر نخواهد شد.
البته مفاد این بند شامل مواردی که سهامداران عمده با توافق قبلی سود سهام خود را مطالبه نمیکنند، نخواهد شد.به عنوان یک رویه غالب در مجامع شرکتهای بورسی، گرایش عمومی در سهامداران نسبت به دریافت هر چه بیشتر سود نقدی تحت هر شرایطی به چشم میخورد و حتی در برخی مواقع اعتراض شدید سهامداران باعث تغییر سیاست تقسیم سود هیئتمدیره و توزیع بخش بزرگی از سود انباشته در مجمع شده است. به نظر میرسد منشأ این رویکرد در سرمایهگذاران ایرانی غلبه دیدگاه کوتاهمدت باشد به نحوی که اغلب سهامداران تصور میکنند که باقی ماندن سود در شرکت و عدم توزیع آن در حقیقت نوعی صرفنظر از منافع ایشان است.
این در حالی است که بر اساس آمار موجود، در کشورهای توسعه یافته در حال حاضر به طور متوسط بیش از 50درصد تأمین مالی شرکتها از طریق سود انباشته صورت میگیرد که نشاندهنده دیدگاهیکاملاً متفاوت در سرمایهگذاران خارجی است. در بازارهای مالی پیشرفته، وضعیت آینده شرکتها مسئلهای به مراتب مهمتر از کسب سودهای آنی است و درصد تقسیم سود بالاغالباً این پیام را به سرمایهگذاران مخابره میکند که شرکت افق جدیدی برای رشد و توسعه پیش رو ندارد و به فعالیت فعلی اکتفا کرده است. این مسئله به صورت کاهش P/Eدر سهام مزبور نمایان میشود. بدین ترتیب مشاهده میشود که شرکتهای معتبر و بزرگ در یک دوره زمانی بلندمدت - به عنوان مثال ده ساله - کوچکترین تغییری در سیاستهای تقسیم سود خود ایجاد نمیکنند.
همچنین تغییر ناگهانی سیاست تقسیم سود شرکتها اغلب با عکسالعمل سریع بازار مواجه میشود و سرمایهگذاران نسبت به علت تغییر آنکاملاً حساس هستند.علاوه بر توضیحات فوق، از منظر تحلیل بنیادی، سود تقسیمی بالا به تنهایی نمیتواند معیاری برای تعیین مرغوبیت سهام یک شرکت باشد. در واقع سود تقسیم نشده، یک منبع تأمین مالی ارزان و سهلالوصول برای شرکتها محسوب میشود، اما پرداخت سود سهام از آنجا که بر نقدشوندهترین جزء داراییها در ترازنامه؛ یعنی »موجودی نقد« اثر کاهنده دارد، تأثیر منفی بر داراییهای جاری شرکت بر جای میگذارد. به همین دلیل شرکتهایی که بخش اعظم سود خود را طی دورههای مالی متوالی تقسیم میکنند، به منظور تأمین سرمایه در گردش و انجام سرمایهگذاریهای جدید، احتمالاً باید وجوه مورد نیاز را از طریق انتشار سهام جدید یا بدهی تأمین کنند.
در چنین وضعیتی اگر نسبت بدهی بالا باشد، توانایی تأمین مالی خارجی برای شرکت وجود نخواهد داشت و این مسئله در بلندمدت باعث ایجاد مشکلات نقدینگی و کاهش رشد سودآوری شرکت و در نهایت کاهش ثروت سهامداران میشود. بنابراین با توجه به نکات مورد اشاره میتوان گفت، سیاست تقسیم سود یک شرکت باید همواره دو هدف را تأمین کند؛ اول تهیه نقدینگی لازم برای تداوم رشد شرکت و دوم افزایش ثروت سهامداران. بدین ترتیب در مورد شرکتهای رشدی که اجرای طرحهای توسعه را در دست دارند، سیاست تقسیم سود پایین در اولویت است. برعکس شرکتهایی که به دوران رشد و بالندگی و ثبات خود رسیدهاند، میتوانند با تقسیم مناسب سود سهام، انتظارات سرمایهگذاران را تأمین کنند، بدون آنکه مشکلی درروند فعالیت شرکت ایجاد شود. البته در همه موارد حفظ توان نقدینگی شرکت - و بندهای سهگانه مطروحه - باید به عنوان یک اولویت عمومی جهت حفظ منافع بلند مدت مدنظر مجامع صاحبان سهام قرار گیرد
.2-2 سیاست تقسیم سود و مالیاتها
اثر مالیاتی یکی از عوامل مؤثر بر سیاست تقسیم سود و قیمت سهام شرکتها میباشد .برخی محققین نشان دادند با افزایش نرخ مالیات مدیران شرکتها تمایل دارند که سود پرداختی به سهامداران را به طور قابلتوجهی کاهش دهند [3] همچنین نرخ مالیات عایدات سرمایهای بلندمدت به مراتب از مالیات سود سهام نقدی کمتر است، بنابراین سرمایهگذاران ممکن است ترجیح دهند که شرکتها سود را تقسیم ننمایند و مبلغ مذبور مجدد در شرکت سرمایهگذاری گردد . رشد عایدات منجر به افزایش قیمت سهام میشود و نرخ مالیات کمتر عایدات سرمایهای جایگزین نرخ مالیات بیشتر سود سهام نقدی میگردد . [4]
.3-2 عدم تقارن اطلاعات و اطلاعرسانی سود سهام
اقتصاددانان به مسئله عدم تقارن در فضای اقتصادی بسیار اندیشیدهاند، اما هرگز بر این که »چگونه خلق شده است« و چه نتایجی میتواند داشته باشد « متمرکز نبودهاند. برخی از این عدم تقارنها »ذاتی« است، هرکس در مورد خودش بیش از دیگران میداند، برخی به طور طبیعی خارج از پروسه اقتصادی قرار میگیرد، کارفرمای بالفعل بیش از کارفرمای بالقوه دارای اطلاعات است و برخی از عدم تقارنها به صورت غیر قابل اجتناب در حال گسترش است که به دلیل ساختار و عملکرد بازارها ایجاد شدهاند. از سویی ساختار بهگونهای است که گروهی که به این اطلاعات دسترسی ندارند میاندیشند برای پیروزی باید رقم بالاتری را پیشنهاد کنند لذا این مسئله اوضاع را وخیمتر مینماید.
با مشخص بودن عدم تطابق اطلاعات بهعنوان یک نقص بازار، مفهوم اطلاعرسانی ساختار سرمایهگذاری مالی میتواند به سیاست سود سهام اعمال شود. بر مبنای تئوری علامتدهی سود سهام، شرکتی که هزینههای سود سهام خود را افزایش میدهد مواجه با جریانهای نقدینگی جهت اعمال هزینهها بدون افزایش احتمال ورشکستگی میشود. مدیران به سرمایهگذاران اطلاعرسانی میکنند زیرا مدیران مالی دارای اطلاعات خاص در مورد جریانهای نقدینگی مورد انتظار شرکت میباشند که سرمایهگذاران خارج در مورد آن شناخت ندارند. بهاتاچاریا - 1979 - مدل اطلاعرسانی سود سهام را جهت توضیح در مورد این که چرا شرکت سودهای سهام را علیرغم نامطلوب بودن مالیات پرداخت میکنند را ارائه کرده است .
در مدل او، سرمایهگذاران بر این عقیدهاند که افزایش غیرقابل انتظار سود سهام نشاندهنده علامت خوبی است. این مدل فرض میکند که سود سهام شامل اطلاعاتی در خصوص ارزش انتقال نیافته شرکت در مورد اطلاعات عمومی دیگر شرکت میباشد و سود سهام نشاندهنده علامت معتبری است زیرا برای تبعیت شرکتهای کمارزشتر، غیراقتصادی میباشد. اطلاعرسانی ارزش سود سهام مناسب است و میتواند باعث ایجاد توازن در برابر هزینههای مالیاتی گردد . هدف از انجام مدل اطلاعرسانی سود سهام، ارائه سیاست سود سهام بهینه میباشد که طی آن مزایای اطلاعرسانی
